בחצר האחורית: החברות הפרטיות המבטיחות שבהן מחזיקה אלרון - הזדמנות?

עונת הדוחות הכספיים בבורסה בתל אביב הולכת וצוברת תאוצה. אנו ננסה להביא עבורכם את הסיפורים המעניינים מתוך הדוחות הכספיים של החברות הקטנות במטרה לנסות ולאתר הזדמנויות - מניות של חברות אשר נמצאות מתחת לרדאר המשקיעים ויש בהן נכס חבוי. היום נתמקד בחברת אלרון.

אלרון היא המוחזקת על ידי דיסקונט השקעות +0.59% דיסקונט השק 479.2 +0.59% בסיס:476.4 פתיחה:476.4 גבוה:480 נמוך:476.4 תמורה:219,057 לעמוד ציטוט חדשות גרפים פרופיל חברה המלצות כתבות נוספות בנושא: מקבוצת IDB ונסחרת בשווי של 900 מיליון שקל. אלרון היא חברת החזקות הפועלת בתחום המיכשור הרפואי והטכנולוגיה. עם זאת, הנכס המרכזי אשר גלום בשווי השוק של החברה - הוא קופת המזומנים שלה - אשר מהווה כ-92% משווי החברה בבורסה. המשמעות היא ששוק ההון כמעט ואינו מעניק שווי לחברות הבנות של החברה.

הצצה אל תוך הדוחות הכספיים של אלרון עלולה לבלבל. הדוחות הכספיים מצביעים על כך שקופת המזומנים של החברה עומדת על 279 מיליון דולר. עם זאת, חלק מהכסף נמצא בחברת הבת RDC המוחזקת על ידי אלרון בשיעור של 50.1% (היתרה על ידי רפא"ל). המשמעות היא שקופת המזומנים שרואה בעל מניות באלרון עומדת על כ-244 מיליון דולר שהם כ-840 מיליון שקל.

בעבר הנכס המרכזי של אלרון היה השליטה בחברת גיוון אימג'ינג, אך בתחילת השנה החברה נמכרה והנכס הסחיר הפך למזומן והוא מהווה עוגן עבור החברה. כחברת החזקות אשר אינה זקוקה למזומן בהיקף כה משמעותי ברור כי לא יבוצעו השקעות מהותיות על ידי אלרון אלא שמרבית הכסף יחולק לבעלי המניות כדיבידנד. לכסף שבקופה של אלרון - יש הרבה יותר ערך מבחינת בעלי השליטה ב-IDB כאשר הוא נמצא בקופה של דסק"ש.

נזכיר כי במסגרת הדוחות השנתיים של החברה ציינה אלרון כי הדירקטוריון יבחן את צרכי המימון ובכלל שזה אפשרות לחלוקת . עם זאת נראה כי מוטי בן משה ואדווארדו אלשטיין לא ממהרים לרוקן את הקופה של אלרון, זאת מאחר ונכון להיום בדסק"ש ישנם משאבים כספיים מספקים לשנים הקרובות.

הנכסים הפרטיים של אלרון

בכדי להעריך האם מניית אלרון נסחרת במחיר הזדמנותי או שלא, נדרש לבחון את ההשקעות הפרטיות של החברה. מצד אחד, מדובר בהשקעות אשר עדיין צורכות משאבים כספיים והזרמות הון מצד אלרון. מצד שני, החברה הוכיחה כי היא יודעת למכור נכסים במחיר ראוי ולא מן הנמנע כי גם בעתיד תפעל החברה למימוש נכסיה הפרטיים לאחר שיעברו תהליכי השבחה.

נכון לסוף יוני, ההון העצמי של אלרון המיוחס לבעלי המניות הסתכם ב-278 מיליון דולר שהם כ-960 מיליון שקל. הפחתה של סכום המזומנים הנמצא בידי החברה (244 מיליון דולר) מצביע על כך שהשוק מעניק לחברות הפרטיות שווי של 34 מיליון דולר בלבד. עם זאת, צריך לזכור שכחברה ציבורית לאלרון ישנן הוצאות הנהלה שצריך לקחת אותן בחשבון בהיקף של 6-7 מיליון דולר בשנה.

בכתבה זו נתמקד בארבע החברות המרכזיות אשר נמצאות במאזני החברה: פוקרד אבחונים (42%), בריינסגייט (27%), נוטל ויז'ן (18%) וקימא (19%). בבעלות אלרון נמצאות חברות נוספות בשלבים שונים וייתכן שבעתיד חלק מן החברות יהפכו למהותיות יותר.

פוקרד אבחונים (42% בדילול מלא)

חברת פוקרד מוחזקת על ידי אלרון בשיעור של 48%. החברה מפתחת מערכת לאבחון אוטומטי ומהיר של מחלות זיהומיות באמצעות טכנולוגיה אופטית. המוצר של החברה מיועד לשמש במעבדות מיקרוביולוגיות מרכזיות ובבתי חולים. השיטה של החברה הינה תחליף לשיטה הקיימת לאבחון באמצעות גידול תרביות אשר הינה יקרה, ידנית וממושכת.

האפליקציה הראשונה שהחברה מפתחת הוא אבחון של דלקות בדרכי השתן. המערכת של פוקרד צפויה לקצר את זמן הבדיקה מ-48 שעות כיום ל-48 דקות בלבד. יישומים נוספים אפשריים לפיתוח בעתיד הינם משטחי גרון, בדיקת דם, רוק ובדיקה של נוזל חוט השדרה.

בחודש מארס האחרון השקיעה אלרון 5.4 מיליון דולר בפוקרד כחלק מסבב גיוס שבוצע שם. החלק של החברה בחברת הבת גדל ל-48% (42% בדילול מלא). בסה"כ הושקעו בפוקרד 74 מיליון דולר מתוכם 34 מיליון דולר על ידי אלרון. הערך של החברה הרשום בספרי אלרון עומד על 2.6 מיליון דולר בלבד - אך הוא מגלם בתוכו פוטנציאל אדיר.

בימים אלו עורכת פוקרד ניסוי לטובת קבלת אישור FDA לבדיקת ייעילות המערכת שפותחה באבחון דלקות בדרכי השתן. הניסוי נערך בחמישה מרכזיים רפואיים בעולם. החברה מתכננת לאסוף 15,000 דגימות ונכון להיום בוצע איסוף של 6,700. בחברה מעריכים כי הניסוי יסתיים בשנת 2014. השלמתו של הניסוי בצורה מוצלחת יגדיל את הערך של החברה ויהפוך אותה כמועמדת לרכישת על ידי חברות מתחום המעבדות - כאשר תג המחיר יכול להגיע למאות מיליוני דולרים.

בריינסגייט (27% בדילול מלא)

חברת מעניינת נוספת בפורטפוליו של אלרון הינה בריינסגייט אשר מפתחת מכשיר לטיפול בשבץ מוחי חסימתי באמצעות גירוי חשמלי. מחלת השבץ הינה מחלה שעולם הרפואה מנסה לתת לה מענה והרבה מאוד חברות נכשלו בכך (למשל: די פארם).

אלרון מחזיקה ב-30% ממניותיה של בריינסגייט כשלצידה שותפות אסטרטגיות חזקות כגון ג'ונסון & ג'ונסון, בוסטון סיינטיפיק, קרן פיטנגו ועוד. בסה"כ הושקעו בבריינסגייט שהוקמה בשנת 2000 סכום של 70 מיליון דולר. החלק של אלרון עומד על 21 מיליון דולר. נכון לסוף יוני בריינסגייט רשומה בספרי אלרון בשווי שלילי של 130 אלף דולר.

נכון להיום, הטיפולים הקיימים היום לטיפול בשבץ מוחי מאושרים לשימוש בחלון זמן של עד 4.5 שעות מרגע הופעת השבץ. הטכנולוגיה של החברה מאפשרת טיפול בחלון זמן של עד 24 שעות . הטכנולוגיה של החברה מבוססת על גירוי חשמלי של מרכז עצבי אשר נמצא מאחורי חלל האף באמצעות אלקטרודה זעירה. האלקטרודה מושתלת בפרוצדורה פשוטה בהרדמה מקומית וגורמת להרחבת כלי הדם במוח. בחברה מאמינים שטכנולוגיה זו מסייעת להרחבת כלי הדם במוח תוך הגברת זרימת הדם - דבר אשר מסייע בטיפול בשבץ.

בימים אלו נמצאת בריינסגייט בעיצומו של ניסוי קליני אשר צפוי לתמוך בהגשת בקשת אישור שיווק ל-FDA. הניסוי המקורי היה אמור לכלול 450 חולים ולהסתיים במחצית הראשונה של 2014. עם זאת, בחודש מאי האחרון הוחלט להגדיל את מספר החולים ב-350-550 חולים כך שספר החולים הכולל ייסתכם ב-800-1,000. ניתוח ביניים צפוי להיערך לאחר שיתקבלו נתוני מעקב של 600 חולים.

מבחינת המשקיעים - יש עוד זמן עד לקבלת נתוני הביניים והתוצאות הסופיות. הסיבה לכך נובעת מן העובדה שעד כה גויסו לניסוי 460 חולים ובחברה מעריכים כי השלמת הגיוס יסתיים במהלך שנת 2017 בלבד. עד אז, יידרשו השקעות נוספות בחברה וקרוב לוודאי שבאלרון יעדיפו שלא לדלל את החזקתם.

מבחינת משקיעי אלרון, חברת בריינסגייט הינה חלום ורוד אשר יכול להיות מתורגם למיליארדי דולרים בעוד מספר שנים. כל אחת מהשותפות העסקיות של החברה הינן בעל כיסים עמוקים ויכולים להפוך את בריינסגייט למכונה שמייצרת מזומנים בהיקף משמעותי. עם זאת, צריך לזכור שהרבה מאוד חברות נכשלו בתחום השבץ ועל כן יש להסתכל על חברה זו ככרטיס לוטו אשר לעת עתה צורך מזומנים - והרבה.

נוטל ויז'ן (18%)

חברת נוטל ויז'ן עוסקת בניטור מרחוק של חולים הנמצאים בסיכון לאובדן ראייה כתוצאה ממחלת ניוון רשתית הנקראת AMD. המחלה גורמת לפגיעה בחדות הראייה הנחוצה למטלות יומיומיות כגון זיהוי פרצופים, נהיגה, קריאה וצפייה בטלוויזיה. המערכת שפיתחה נוטל ויז'ן מאפשרת זיהוי מוקדם של המחלה והצלת הראיה. המערכת שפיתחה החברה נקראת ForseeHome ומאפשרת להציל את הראייה בבדיקה הנמשכת שלוש דקות בלבד.

בחברת נוטל ויז'ן הושקעו כ-32 מיליון דולר עד כה כאשר החלק של אלרון מסתכם ב-7.5 מיליון דולר. בחברה שותפים חברות בינלאומיות כגון אברגרין, גנות וברמן. ברבעון השני רשמה אלרון רווח של 957 אלף דולר כתוצאה מעלייה בשווי חברת הבת, כך שבסוף יוני היא רשומה בספרי אלרון לפי שווי של 12.9 מיליון דולר.

מכון העיניים הבינלאומי הזמין את החברה לערוך ניסוי בקרב 1,500 חולים ב-44 מרכזי עיניים מובילים בארה"ב. במהלך הניסוי התקבלות תוצאות קליניות חיוביות חריגות והוחלט לעצור את הניסוי מוקדם מן הצפוי. תוצאות הניסוי הצביעו על כך ש-90% מהחולים שהשתמשו במכשיר שמרו על ראייה תפקודית, זאת לעומת 60% מהחולים שלא השתמשו במכשיר.

בעקבות תוצאות הניסוי החלה החברה בשיווק המוצר בארה"ב ואף קיבלה קוד שיפוי בארה"ב שייכנס לתוקף בשנת 2015. במקביל, החברה נמצאת במגעים עם Medicare לגבי כיסוי ותשלום ביטוחי. בניגוד לפוקרד ולבריינסגייט - נוטל ויז'ן הינה חברה בשלה אשר נכנסת לשלב המכירות. אלרון ושותפיה עשויים לבחון אפשרות למכירת החברה לגוף אשר ינצל את הנכסים של החברה.

קימא (19%)

חברת קימא עשויה לספק לבעלי המניות של אלרון חדשות חיוביות עד סוף החודש הבא. החלטת ה-FDA לשיווק המוצר של החברה צפויה להתקבל במהלך הרבעון השלישי, דהיינו עד סוף חודש ספטמבר. קימא פיתחה מערכת לניטור רציף של חולי אי ספיקת לב כרוניים - מחלה הקרויה גם CHF.

בקימא הושקעו עד כה 11.5 מיליון דולר - מתוכם 9.5 מיליון דולר על ידי RDC, חברת הבת של אלרון. המערכת שפיתחה קימא נשענת על מכשיר לא פולשני המוצמד לחולה ומאפשר מדידה ישירה ומדויקת של שינוי הצטברות הנוזלים בריאה. הניטור מרחוק של החולים עשוי לאפשר טיפול מוקדם בבצקת בריאות ובכך להוביל להפחתת האשפוזים אצל החולים.

המוצר של החברה קיבל לפני פחות משנה אישור לשיווק באירופה (אישור CE) ובחברה עושים סדרה של ניסויים בסביבות טיפולים מגוונות. המטרה של הטיפולים הוא לנתח את ההוצאות הכרוכות בטיפול בחולים עם וללא המכשיר.

נכון להיום, כ-4.3 מיליון איש סובלים מ-CHF בארה"ב. באלרון מעריכים כי סך ההוצאה בארה"ב בגין CHF מסתכמת ב-24 מיליארד דולר בשנה. המוצר של קימא עשוי לדברי אלרון לחסוך לממשלת ארה"ב עד 6.4 מיליארד דולר בשנה. הבקשה לשיווק המוצר הוגשה לפני מספר חודשים ובחברה מתכננים לבצע השקה רכב במהלך 2015.

סיכום

נכון להיום, השוק מעניק שווי אפסי לנכסים הפרטיים של חברת אלרון אשר מגלמים בתוכם חלומות גדולים. אלרון הוכיחה בעבר כי היא יודעת למכור את נכסיה בשווי משמעותי, ולא מן הנמנע כי גם בשנה-שנתיים הקרובות תפעל החברה למימוש השקעותיה. מימוש אלו, ככל שייחתמו עסקאות צפוי להציף ערך לחברה ולהעלות את שווי נכסיה. במקביל, המשקיעים ממשיכים להמתין לדיבידנד - וקרוב לוודאי שזה יתרחש.

במקביל, באלרון ממשיכים לבצע השקעות בחברות מתחילות עתירות חלום, זאת מתוך שאיפה להציף ערך למשקיעים בטווח הארוך. השקעה באלרון מאפשרת למשקיעים חשיפה לקופת המזומנים הדשנה של החברה תוך אפשרות ליהנות מאפסייד משמעותי, אם וככל שהשקעותיה של החברה יבשילו ו/או ימומשו.