דש ברוקראז': "יחס החוב של עזריאלי - ליגה משל עצמה"; מה מצבה של מליסרון?

בית ההשקעות דש ברוקרז' הציג היום סקירה המציגה את יחסי החוב של חברות הנדל"ן המניב הגדולות בארץ. להערכתם רמת המינוף הממוצעת (יחס הון עצמי למאזן) של חברות הנדל"ן המניב בישראל סבירה והינה כ- 38%.

עזריאלי- ליגה משל עצמה. יחסיה הפיננסים של קבוצת עזריאלי (עזריאלי קבוצה) מצוינים. יחס הון עצמי/שווי שוק של 62%-65%, יחס חוב נטו ל- FFO של 3.5 בלבד ויחס חוב פיננסי נטו ל- EBITDA של כ- 2.9 הם יחסים מעולים במיוחד לאור טיב הנכסים של החברה. נצבא- נמצאת מבחינת יחסי החוב שלה בדרגת סיכון נמוכה משל איירפורט, אמות, גב ים וריט 1. שיעור ההון העצמי למאזן של 42% אומנם דומים לאלו של איירפורט, אמות, גב ים ונצבא, אך יחסי כיסוי הריבית ויחסי כיסוי החוב של החברה ממצבים אותה ברמת סיכון נמוכה יותר.

איירפורט, אמות, גב ים וריט 1- יחסי כיסוי החוב של החברות דומים ולכן להערכת דש, סיכון החוב שלהן דומה. היות ולגב ים יתרות נכסים פיננסיות גבוהות יחסית להתחייבויותיה הפיננסיות (כ- 32%), יחסי כיסוי הריבית ויחסי כיסוי החוב שלה בהתייחסות לחוב נטו טובים משל קבוצת הייחוס, אך ביחס לחוב ברוטו היחסים של גב ים דומים לקבוצת הייחוס. לריט 1 התחייבות תשקיפית לשמירה על יחסי מינוף ופעילות מקומית ללא ייזום. אנו רואים בכך יתרון מבחינת סיכון החוב, אך הוא מתקזז מול גודלה היחסי של החברה. מליסרון לאחר המיזוג - רכישת בריטיש ישראל, חברה ממונפת יותר ממליסרון טרום הרכישה, והמימון שיידרש לצורך הרכישה, הגדילו את המינוף הפיננסי של מליסרון המאוחדת. יחסי החוב של מליסרון פרופורמה הם החלשים ביותר בקבוצת הנדל"ן גם בהשוואה לחברות המדורגות A+. מליסרון אומנם עתידה למכור שלושה קניונים ולהגדיל את נזילותה, אך בשל הירידה בהכנסות השיפור ביחסי המינוף של מליסרון יהיה להערכת דש מוגבל. "אנו רואים את היתרונות הגלומים בגודלה ובפיזורה של מליסרון המאוחדת, אך להערכתנו למרות שהיא זוכה בשל כך לנקודות זכות, סיכון החוב שלה דומה לזה של חברות כמו ריט1, איירפורט אמות או גב ים". מעלות מדרגת את מליסרון ועזריאלי בדירוג AA-. אומנם אופק התחזית של שתי החברות שונה, אך, לפי דש, הבדלי המינוף העצומים בין שתי החברות, מובילים להערכת החוב של מליסרון ברמת סיכון גבוהה יותר משל עזריאלי.