גוזלן: "המשק פגיע, ההרעה הביטחונית מתומחרת בחסר" - כיצד להגן על התיק?

"החולשה הגלובלית והתלות הגבוהה בצריכה הפרטית מציבים את המשק הישראלי במקום פגיע יותר להרעה במצב הביטחוני", כך אמר רפי גוזלן, הכלכלן הראשי של IBI, בסקירתו השבועית. "החולשה המאפיינת את הצמיחה הגלובלית ואת הסחר העולמי בשנים האחרונות, במקביל למגמת הייסוף הריאלי בשע"ח של השקל, ממשיכים להוביל להאטה בפעילות היצוא שצפויה השנה להתכווץ ביחס ל-2014. נתוני הסחר לחודש ספטמבר היו חלשים במיוחד, אם כי ייתכן והדבר הוקצן במידה מסוימת בעקבות בעיות ניכוי עונתיות המאפיינות את עיתוי החגים". 

לדבריו, כאשר בוחנים את המגמה הכללית של נתוני היצוא התעשייתי עולה כי הם מיישרים קו עם המגמות העולמיות. "התמתנות הצמיחה במשק המקומי, אי ודאות רגולטורית והרעה במצב הביטחוני אינם מהווים קרקע פורייה להרחבת ההשקעות. "זהו האקלים שאפיין את המשק הישראלי בשנה-שנתיים האחרונות כאשר מולם נרשמו שיעורי גידול גבוהים בצריכה פרטית והציבורית. לפי אומדן הלמ"ס ל-2015, צפוי המשק הישראלי לצמוח בשיעור של 2.5%, צמיחה הנשענת על עליה של כ-4% בצריכה הפרטית ושל כ-2% בצריכה הציבורית. זאת, לעומת התכווצות ביצוא ובהשקעות בנכסים קבועים". 

"מוקדם בשלב זה להעריך את מידת הפגיעה"
"מכיוון שהסביבה העולמית נמצאת במומנטום נחלש התלות של המשק הישראלי בצריכה הפרטית גבוהה מאוד. עד כה הובילו השיפור בשוק העבודה, מגמת הירידה בריבית והגאות בשוק הדיור לשיעורי צמיחה גבוהים בצריכה הפרטית. כמובן שמוקדם בשלב זה להעריך את מידת הפגיעה במשק כתוצאה מההידרדרות המהירה במצב הביטחוני, שכן היא פונקציה של הימשכות הרעה זו, אך סביר כי צמיחת המשק ברבעון הרביעי של השנה תהיה חלשה למדיי, כך שאומדן הצמיחה של הלמ"ס ל-2015 ניראה בשלב זה כאופטימי מדיי".   

בחינת הגורמים העיקריים המשפיעים על המדיניות המוניטארית המקומית מעלה לפי גוזלן כי מרביתם ממשיכים לנוע בכיוון של מדיניות מרחיבה. "בין גורמים אלו ניתן למנות בעיקר את ההאטה הגלובלית והשפעתה הממתנת על פעילות המשק המקומי; את דחיית העלאת הריבית בארה"ב, ובאופן כללי את ההסתברות הפוחתת להעלאת הריבית בשנה הקרובה שם; את סביבת האינפלציה האפסית שלילית בישראל- האינפלציה נמצאת בטריטוריה שלילית מאז ספטמבר אשתקד ולפי התחזית שלנו צפויה להישאר שלילית גם בשנה הקרובה;  את התלות הגבוהה של המשק הישראלי בצריכה הפרטית וזאת על רקע ההחרפה הביטחונית האחרונה;  ולבסוף את עוצמת השקל הבולטת על אף חולשת היצוא וההרעה במצב הביטחוני".

הכיוון - ריבית אפס או שלילית
גוזלן מעריך ש"המעבר לריבית אפס או שלילית יהיה צעד בו ישתמש בנק ישראל בנקודה בה הוא יעריך כי מדובר בהחרפה משמעותית בתמונת המצב. להערכתנו זהו הכיוון אליו הולכים פני הדברים אולם טרם הגיע המועד לכך, כך שהריבית בסוף החודש צפויה להישאר ללא שינוי".

גוזלן מתייחס להסלמת גל הטרור וטוען כי "ההידרדרות המהירה במצב הביטחוני בשבועות האחרונים נתפסת עד כה בשוק המקומי כאירוע בעל השפעה מינורית על המשק הישראלי. פרמיית הסיכון של המשק הישראלי, כפי שהיא נמדדת באמצעות ה-CDS  על ממשלת ישראל ובאמצעות שע"ח שקל-סל, מוסיפה לנוע סביב רמות שפל. זאת, ככל הניראה מתוך הערכה כי סבבי אלימות הם חלק בלתי נפרד מהמציאות הישראלית, וניסיון העבר הראה כי הם בעלי השפעה מתונה ופוחתת על המשק הישראלי".

למרות זאת, להערכת גוזלן "האופן בו מתומחרת ההרעה הנוכחית לוקה בחסר ולו רק בשל פוטנציאל פגיעה משמעותי יותר בביטחון הצרכני ומכאן בצריכה הפרטית, מחוללת הצמיחה העיקרית של המשק הישראלי בשנה האחרונה. לדעתנו רמת השקל הנוכחית מאפשרת לקנות הגנה זולה יחסית מפני החרפה במצב הביטחוני, כך שמבחינת סיכון-סיכוי ראוי לדעתנו להגדיל את רכיב המט"ח בתיק".

לגבי שוק האג"ח, טוען גוזלן כי דווקא כאשר בוחנים את פרמיית הסיכון בשוק האג"ח היא מוסיפה להיות גבוהה למדיי - "העקום הישראלי מוסיף להיות תלול מאוד, עם מרווח של כ-190 נ"ב בין האג"ח ל-10 שנים לאג"ח לשנתיים, ומרווח של כ-110 נ"ב בין האג"ח ל-30 שנה לבין האג"ח ל-10 שנים. כמובן, שבתרחיש של החרפה במצב הביטחוני החלקים הארוכים של העקום עלולים להיות פגיעים יותר, אך להערכתנו התלילות הגבוהה מספקת הגנה מסויימת מפני תרחיש זה. כמו כן, לדעתנו תמהיל המשלב רכיב שקלי והגדלת רכיב מט"חי על חשבון האפיק הצמוד מהווים תמהיל כדאי יותר בעת זו".

מבחינת האפיקים הצמוד והשקלי, להערכת גוזלן, "האינפלציה שלנו לשנה הקרובה נמוכה מאשר הציפיות הגלומות לאורך העקום. כמו כן, תחזית האינפלציה שלנו מאופיינת בסיכון כלפי מטה על רקע המצב הביטחוני והצפי להאטה נוספת בצמיחה הגלובלית והמקומית. לפיכך, ברמת הציפיות הנוכחית אנו מעריכים כי קיימת עדיפות לאחזקת האפיק השקלי על פני הצמוד לכל אורך העקום, בפרט בחלקים הבינוני-ארוך לפדיון".