אחת בשבוע: מניית הענק בבורסה בת"א אחרי הטלטלות - הזדמנות או סכין נופלת?

בתחילת פברואר האחרון נפלה מניית ענקית התרופות הישראלית טבע 0% לשפל של 12 שנה, זה קרה אחרי סדרה של מכות שחטפה החברה ששיאן באיבוד הפטנט על הקופקסון. מניית טבע השלימה אז מפולת של 58% ביחס לשיא שנקבע באוגוסט 2015. מאז המגמה היא בעיקר של התייצבות, וניסיון תיקון מעלה לפי שעה כשל. אז מה הכיוון מכאן?  ראשית נעשה מעט סדר באירועים האחרונים. סדרת המכות האחרונות החלה עם הורדת התחזיות מצד טבע ב-7 בינואר האחרון, אז הגיבה המניה במפולת יומית של 7.5%.  קצת פחות מחודש לאחר מכן ספגה החברה מכה קשה כאשר בית המשפט בארה"ב פסק כנגדה במשפט שניהלה בעניין הפטנטים על הקופקסון בגירסת ה-40 מ"ג. אותה גרסה הינה זו אליה העבירה טבע כ-82% מהמטופלים בתרופה וזו המהווה את מרכז הרווח העיקרי של החברה. בתגובה, המניה התרסקה כמעט 9% במסחר המאוחר בוול סטריט לשפל חדש. בטבע לא ציפו לפסיקה שתשלול מהן את תוקף הפטנט ולראייה, בתחזיות שסיפקה קודם לכן העריכה החברה כי לא צפויה תחרות לגרסה זו של הקופקסון בשנה הנוכחית, דבר כאמור שהשתנה עם פסיקתו של בית המשפט. המכה הבאה במניה הייתה רק ימים ספורים לאחר מכן, ב-7 בפברואר, אז הודיעה החברה כי בעקבות החלטה משותפת של דירקטוריון החברה והמנכ"ל ארז ויגדומן, יפרוש האחרון מתפקידו ובמקומו ימונה לתפקיד באופן מיידי פרופ' יצחק פטרבורג, אשר כיהן כיו"ר הדריקטוריון מאז ינואר 2015. המניה צללה מעל 6% ברקע להודעה.  לכל אלה תוסיפו את ההסדר שחתמה טבע עם רשויות אכיפת החוק בארה"ב, לפיו תשלם החברה סכום של כ-519 מיליון דולר כדי לסגור את החקירה שהתנהלה נגדה בגין חשד לביצוע עבירות שחיתות וכן את העובדה כי הטלטלה בצמרת טבע החלה עוד לפני פרישת ויגודמן, כאשר סיגורדור (סיגי) אולפסון שעמד בראש החטיבה הגנרית של טבע ואמור היה להוביל את המיזוג הענקי עם אקטביס (החטיבה הגנרית של אלרגן שנרכשה ב-40 מיליארד דולר) התפטר במפתיע מתפקידו וזאת לאחר שנתיים וחצי בלבד בתפקיד. ענקית הפארמה הישראלית הצליחה להתייצב מעט אחרי רצף האירועים השליליים שפקדו את החברה כאשר הטריגר הראשון היה פרסום הדו"חות הכספיים שבעצם פיזרו את חששות המשקיעים כאשר טבע אישררה את התחזיות לשנה הנוכחית וזאת בניגוד להערכות בשוק כי בשל פסיקת בית המשפט בעניין הקופקסון ועזיבת המנכ"ל תנמיך החברה את התחזיות. מעבר לכך, טבע גם הכתה את התחזיות בשורה העליונה כאשר ההכנסות הסתכמו ב-6.5 מיליארד דולר לעומת צפי ל-6.25 מיליארד דולר וכמו כן גם בשורה התחתונה רשמה החברה רווח מעל הצפי כאשר הציגה רווח למניה של 1.38 דולר לעומת צפי מוקדם של 1.35 דולר. התאוששות נוספת במניה נרשמה באמצע חודש פברואר כאשר טבע רשמה ראלי במסחר המאוחר בארה"ב בתגובה להודעת חברת מומנטה כי אחד ממפעלי הייצור של הגרסה הגנרית לקופקסון 40 מ"ג (ה-Glatopa שטרם אושרה לשימוש) קיבלה מכתב אזהרה מה-FDA. מומנטה עדכנה כי הצפי הוא שדרישות ה-FDA שעלו מהמכתב לא יוסדרו במהלך הרבעון הנוכחי (הראשון של 2017) ולכן מעריכה כי קבלת אישור FDA לגנריקה לקופקסון זה אירוע שלא צפוי לקרות במהלך הרבעון הנוכחי. כלומר, התחרות מצד מומנטה התרחקה וזו הייתה וודאי התפתחות חיובית מאוד מבחינת טבע.  אז מה חושבים כעת האנליסטים על המניה? יונתן קרייזמן, אנליסט בבנק ירושלים ברוקראז': "טבע נמצאת בתקופה קריטית. היא מתמודדת עם תקיפת הקופקסון 40 מ"ג – ביצת זהב האחראית על יותר מ-40% מהרווח של החברה. בתוך כך, טבע נמצאת בשלבים שונים של הליכי אישור תרופות מקור כמו SD-809 לטיפול בהנטינגטון ודיסקנזיה ובניסויים קליניים ל-Tev-48125, תרופה לטיפול במיגרנות כרוניות ואפיזודיאליות. אלו תרופות שאמורות לקזז לפחות חלק מדעיכת הקופקסון בשנים הקרובות. במקביל, טבע עסוקה בתהליכי הטמעת אקטביס שנרכשה ב-35 מיליארד ד' – אחד המיזוגים הגדולים בשוק התרופות של השנים האחרונות ובפרט המיזוג הגדול בתולדות החברה. אלא שתהליך ההטמעה מתבצע כשברקע גל של לחצי מחירים מצד לקוחותיה הגדולים בארה"ב. עם מכלול האתגרים הללו מתמודד מנכ"ל זמני בעוד דירקטוריון טבע מרכז את מאמציו במציאת מנכ"ל זר שעל כתפיו תונח האחריות הכבדה של הוצאת העגלה מהבוץ".   "לדעתנו, דווקא מינוי מנכ"ל חדש עשוי להוות טריגר חיובי למניה בטווח הקצר. משיחות עם החברה עולה כי לראשונה הדירקטוריון מוכן להסיר את המגבלה שחייבה עד כה את מנכ"ל החברה לגור בישראל (ע"ע ג'רמי לווין). ביטול התקנה יאפשר לטבע לפרוץ את תקרת הזכוכית ועבור תגמול גבוה (אולי גבוה מאוד), להביא מנכ"ל מהשורה הראשונה שיסייע לטבע ליישר קו עם הסטנדרטים הניהוליים של חברות פארמה הגלובאליות. מעבר לכך, הרבה תלוי בהליכי אישור התמחרות הגנריות לקופקסון. המשך עיכוב המתחרה מומנטה וגרירת רגליים מצד ה-FDA, עשוי לקנות לטבע חודשים יקרים של בלעדיות בקופקסון 40 מ"ג. לעומת זאת, אישור הגרסה הגנרית של מומנטה ואף של מיילן, עשוי להביא בתוך שנה לשחיקה של 1.0-1.2 בהכנסות הקופקסון – מהלך שלהערכתנו יאלץ את החברה לקיצוץ בשיעור הדיבידנד".      "אנו נמצאים בהמלצה חיובית על טבע בעיקר בשל תמונת התמחור. להערכתנו, עמידתה של החברה בפירעון החובות בשנתיים הקרובות צפויה לשחרר לחץ מהמניה. בנוסף, אנו מציינים כי בשונה מהחולשה במניה לפני שלוש שנים, הפעם טבע סובלת מתמחור חסר הקשור לכלל סקטור ה-Specialty לעומת מדדי חברות התרופות הגדולות. תמחור הנובע בין היתר מאי-ודאות סביב רפורמות אפשריות בשוק ה-Healthacare האמריקאי. להערכתנו, מדיניותו של הנשיא טראמפ מכוונת לחלקים אחרים בשרשרת הערך ואינה צפויה לפגוע בחברות הגנריות שבסופו של יום משרתות את הוזלת ההוצאה על הבריאות".   זיו נרקיס, אנליסט בכיר במיטב דש ברוקראז': "שיחת הוועידה האחרונה של טבע עמדה בסימן שמרנות, עמידה ביעדים והצגת המנכ"ל החדש יצחק פטרבורג, שחזר והדגיש כי הוא נמצא בתפקיד מעט זמן ולא מתכוון לצאת בשום הצהרות מחייבות. עוד אמר פטרבורג, כי טבע מחויבת לכול היעדים הפיננסיים אותם לקחה על עצמה (שירות חוב של כ-36 מיליארד דולר, יחס של 3.5 פעמים חוב ל- EBITDA בינואר 2019), והדגיש כי החברה לא תיכנס לשום הרפתקת צמיחה פיננסית חדשה, אלא תתמקד באינטגרציה מלאה של פעילות אלרגן הגנרית אותה רכשה לצד חיסכון בעלויות שוטפות והקטנת החוב ארוך הטווח".   "לעזרתה של טבע הגיעו לאחרונה החברות MOMENTA/SANDOZ אשר הודיעו באמצע חודש פברואר כי מפעל הייצור של פייזר אשר משמש לייצור Glatopa (שם המותג לקופקסון גנרי) קיבל מכתב אזהרה מה- FDA  - דבר שיביא לעיכוב בייצור קופקסון גנרי 40 מיליגרם. חשוב לציין כי Glatopa 20 מיליגרם תמשיך להיות מיוצרת באופן שוטף וללא בעיה. ההודעה של MOMENTA / SANDOZ טובה מאוד כמובן לטבע ומספקת לה עוד חמצן והכנסות משמעותיות לצד רווח גדול ממכירת קופקסון 40 מיליגרם (כידוע, אין תחרות גנרית לקופקסון 40 מיליגרם כרגע). הנחת הבסיס של השוק היא שפייזר תתקן את התקלות במפעל הייצור שלה תוך חצי שנה עד שנה ושתחרות גנרית לקופקסון 40 מיליגרם תגיע במהלך שנת 2018, כנראה מ – SANDOZ / MOMENTA. בשלב זה לא ברור האם מיילן תביא לשוק מוצר גנרי שיכול להחליף את קופקסון 40 מיליגרם. מיילן עצמה אמרה בשיחת הוועידה האחרונה שלה כי מתקדמת עם מוצר גנרי ושואפת להגיע לשוק בקרוב".   "טבע קרובה מאוד לקבל שני אישורים מהותיים לשתי תרופות חדשות מבוססות מולקולת SD-809  אשר פותחה ע"י חברת Auspex אותה רכשה טבע בחודש מאי 2015 בתמורה לכ- 3.2 מיליארד דולר. מדובר באישור קרוב (תאריך יעד 3/4/2017) לתרופה לטיפול בתסמונת האנטינגטון (תנועות גוף אי רצוניות, בעיות תפקוד מוטוריות) ואישור נוסף (תאריך יעד 30/8/2017) לתרופה לטיפול בדיסקינזיה מאוחרת (תנועות בלתי רצוניות של הלשון, השפתיים, הפנים והאצבעות). השוק מניח סיכוי טוב לאישור סופי לשתי התרופות החדשות, אולם חשוב להדגיש כי לא מדובר בתרופות ענק אשר יכולות להיות תחליף לקופקסון הוותיקה אשר צפויה לייצר ל- TEVA הכנסות של כ- 3.8 מיליארד דולר ורווח תפעולי של כ- 3 מיליארד דולר מתוך רווח תפעולי צפוי (הנחיות חברה) בטווח של בין כ-7.4 מיליארד דולר לכ-7.8 מיליארד דולר במהלך שנת 2017 (בהנחה שאין תחרות גנרית לקופקסון 40 מיליגרם)".   "טבע צפויה לחשוף לקראת אמצע 2017 את תוצאות פייז3 המרכזיות של תרופת TEV- 48125 לטיפול במיגרנה כרונית ואפיזודית אשר עשויה להיות מנוע צמיחה משמעותי לשנים הבאות. חשוב להדגיש כי תוצאות פייז2 של התרופה אשר פורסמו במהלך 2015 לימדו על יעילות רבה ומובהקת (טבע הצליחה להוריד את כמות, תדירות ועצמת התקפי המיגרנה בקרב חולים כרוניים ובקרב חולים אפיזודיים). ע"פ טבע עצמה, מיגרנה כרונית (מעל 15 ימי כאב ראש בחודש) פוגעת בכ- 3.2 מיליון אמריקאים בשנה ומונעת מהם תפקוד שוטף, גורמת לאובדן ימי עבודה ומביאה לירידה משמעותית באיכות החיים. מיגרנה אפיזודית (מתחת ל- 15 ימי כאב ראש בחודש) נפוצה בצורה רחבה הרבה יותר ממיגרנה כרונית ומחקרים שונים טוענים כי עשויה לפגוע בצורה כזאת או אחרת בכ- 10% עד כ- 14% מכלל האוכלוסייה בעולם. כיום אין תרופה ייעודית טובה לטיפול במיגרנה אשר הופכת להיות נטל כלכלי על מעסיקים (אובדן ימי עבודה) וחולים (פגיעה קשה באיכות החיים ובתפקוד שוטף) ברחבי העולם. TEVA , AMGN ו- ALDR מתחרות ביניהן בפיתוח תרופת למיגרנה וכרגע AMGN מובילה ותהיה כנראה הראשונה עם תרופה חדשה בשוק (סבירות גבוהה ל- 2018)".   "הצלחה של טבע עם תרופת המיגרנה TEV-48125 עשויה להציב אותה במקום חדש ובעל פוטנציאל רב. מדובר בנכס משמעותי (תרופה ביולוגית, שוק ענק, פטנטים ארוכים, מעט מתחרים) אשר עשוי לייצר ערך רב לחברה בשנים הבאות. TEVA נסחרת כעת בשווי שוק של כ- 34 מיליארד דולר ובמחיר מניה של כ-33.5 דולר. השוק ממשיך להניח לטבע רווח למניה (NON GAAP) של כ-4 דולר לשנת 2018 ולוקח בחשבון כניסה של קופקסון גנרי, פגיעה בהכנסות וברווח והמשך שחיקת מחירים בפעילות הגנרית בארה"ב. יחד עם זאת, נדמה כי בשווי הנוכחי רוב החדשות הרעות כבר מתומחרות בנייר וצנרת הפיתוח המעניינת לא זוכה לשווי רב מצדו של השוק. למעשה טבע נסחרת כעת במכפיל של 8 פעמים על רווח חזוי של 4 דולר למניה בשנת 2018, מה שאומר שכול הפתעה לטובה (עיכוב נוסף בקופקסון גנרי, מכירות מוצלחות של תרופות חדשות, תוצאות טובות של ניסוי TEV 8125 למיגרנה, מינוי מנכל מקצועי חדש ועוד) לא מתומחרות בניר. במחיר הנוכחי של 33 דולר, נדמה כי רוב החדשות הרעות מגולמות במניית טבע שעה שמספר חדשות חיוביות בעלות פוטנציאל משמעותי עדיין לא מגולם כלל במחיר המניה."  מניית טבע 0% רשמה מאז תחילת השנה הנוכחית תשואה שלילית של כ-10%, זאת לאחר שאת השנה החולפת חתמה המניה בירידה של לא פחות מ-44%. החברה נאמדת בשווי שוק של כ-123 מיליארד שקל.  נציין כי לפי 'טיפרנקס', מחיר היעד הממוצע של האנליסטים בחו"ל למניית טבע הוא 39.5 דולר, אבל יש שונות גדולה בין האנליסטים. הבנקים הגדולים מחזיקים ברובם במחירי יעד גבוהים באופן יחדי (קרדיט סוויס עם 42 דולר וג'יפי מורגן עם 37 דולר) ומנגד גופי המחקר הקטנים יותר מחזיקים במחירי יעד נמוכים ו-Mizuho Securities הוא הדוגמה הקיצונית עם מחיר יעד של 27 דולר. לפינות של 'מניה בפוקוס' מהשבועות האחרונים: מדד הבנקים , טאואר , רציו יהש , אל על , עזריאלי , אלביט מערכות  במגדל שוקי הון מסמנים מניות מומלצות בוול סטריט:  

מניית טבע מאז 2013, האם ראינו תחתית אחרונה?