לאומי שוקי הון על פרוטרום - משמרים את המלצת המכירה: המניה נופלת 3%

מניית יצרנית הטעמים {פרוטרום} הציגה מתחילת השנה ביצועים נאים כאשר רשמה תשואה חיובית של 11% ברקע לפרסום תוצאותייה הכספיות לשנה החולפת. פרוטרום הציגה תוצאות שיא, הכנסות החברה רשמו זינוק של 31% ל-1.1 מיליארד דולר. ימים ספורים לאחר מכן הודיעה החברה על המשך אסטרטגיית הרכישות שלה כשדיווחה על רכישת חברה צרפתית תמורת 21.3 מיליון דולר. 

עם זאת, בלאומי שוקי הון לא מזהים אפסייד נוסף, להפך.  האנליסט גיל דטנר אמנם מעלה את מחיר היעד אבל משמר את ההמלצה על 'תשואת חסר'

דטנר כותב הבוקר בסקירתו כי "סקטור הטעמים והריחות מספק תשואות טובות מתחילת השנה, לאחר שנה חלשה אשתקד. שילוב של ביצועים חזקים וסיכון נמוך עושים אותו סקטור מועדף עבור המשקיעים בסביבה של ריבית נמוכה וחשש מאירועים גיאופוליטיים. מרבית המניות בסקטור, למעט Givaudan, סיפקו מתחילת השנה תשואת יתר בהשוואה למדדים העיקריים בארה"ב ובאירופה. בשנים האחרונות, מכפיל הסקטור שומר על פרמיה יציבה של כ-20% בהשוואה ל-S&P500. עם זאת, המכפיל של מדד ה-S&P500 בתארך בכ-60% בחמש השנים האחרונות, מה שמעלה חשש כי הסקטור יהיה דווקא יותר רגיש לסיכונים".

"2016 הייתה שנה חשובה עבור פרוטרום - פעילות רכישות אינטנסיבית ב-2015. לצד השלמת עסקת ויברג בסוף ינואר, הובילו לגידול מרשים של 31% בהכנסות. עם זאת, חלק ניכר מהגידול לא חלחל בשנה שעברה לשורה התחתונה - בשל עלויות חד פעמיות גדולות .הוצאות אלה יוחסו בעיקרן לצורך לשלב את הרכישות החדשות אל תוך החברה, תוך כדי יצירת חסכון תפעולי. כמו כן, הרווחיות הנמוכה (יחסית לחברה) של ויברג משכה את הרווחיות הכוללת של פרוטרום כלפי מטה. כאשר מנטרלים את ההוצאות החד פעמיות, הרווח הנקי ב-2016 גדל ב-27%".

"במבט קדימה, אופק הצמיחה של הסקטור נראה חיובי, כאשר השחקניות הגדולות בתחום צופות צמיחה מעל לזו של שוק המזון.  Givaudan- ו-IFF חוזות צמיחה אורגנית של כ-3-4% בשנים הקרובות. פרוטרום ממוקמת במקום בטוב בתעשייה, עם חשיפה בעיקר לחברות בינוניות ומותגים פרטיים , שלאחרונה גדלים מהר יותר מחברות המזון הענקיות בעולם. לחברה יש גם חשיפה משמעותית לשווקים מתפתחים, שנהנים מהשיפור בסביבה הכלכלית. אנו חוזים עבור פרוטרום צמיחה אורגנית של כ-4.5% בשלושת השנים הקרובות. במקביל, נכון לעכשיו, שערי המטבעות צפויים להשפיע באופן חיובי על רווחיות החברה ב-2017. בעיקר לאור השיפור במטבעות של השווקים המתפתחים".

"פעילות הרכישות הואטה לאחרונה, כאשר החברה התמקדה בעיכול שלל הרכישות שביצעה בשנת 2015. נכון לעכשיו, הרכישות צפויות לתרום כ-8.4% למכירות בשנה הקרובה, בהשוואה לתרומה של 32% ב-2106. עם זאת, החברה מדוות כי הפוטנציאל ממשיך להיות גדולף כאשר ישנו צבר של כ-20 רכישות שהחברה בוחנת באופן שוטף. כמו כן, איננו רואים שינויים של ממש בשוויים של הרכישות".

בנוגע לרווחיות מציין דטנר כי "שיעור ה-EBITDA המתואם ירד ב-2016 מ-19.5% ל-18.9% בשל השפעת המיזוג של ויברג. ב-2017 אנו צופים כי החסכונות מהפרויקטים שבוצעו ב-2016 יבואו לידי ביטוי בהדרגה, כאשר ההשפעה המלאה תורגש ב-2018. נראה כי העליות המחירי חומרי הגלם שראינו לאחרונה יקזזו חלקית את השיפור, אך נכון לרגע זה, לא נראה שמדובר בהשפעה מהותית. אנו מניחים כי שיעור ה-EBITDA בפעילות הליבה ישתפר מ-20.1% ב-2016 (מתואם) ל-20.6% ב-2017, ו-21.6% ב-2018. החברה הציבה יעד לשעור ה-EBITDA של לפחות 22% בפעילות הליבה ב-2020, כאשר השיפור הנוסף צפוי להגיע מריכוז פעילות הרכש. עם זאת, יש לקחת בחשבון כי הרווחיות הממוצעת בסקטור כיום גבוהה בכ-10% ביחס לממוצע ההיסטורי, מה שמעלה חשש לגבי היכולת לשמר את אותה רווחיות בטווח הארוך".

"אנו מעלים את מחיר היעד שלנו ב-7%, מ-171 שקל ל-183 שקל למניה, זאת על רקע הפחתה קטנה יחסית בשיעור ההיוון, על רקע עלייה נוספת ומתמשכת במכפילי הסקטור. עם זאת, שיעור ההיוון שלנו עדיין גבוה מזה המשתקף במחיר  המניה, וזאת כתוצאה מהסיכון המקופל בשילוב רווחיות שיא עם מכפיל שיא. אשר על כן, המלצתנו מוסיפה להיות תשואת חסר". נציין כי מחיר היעד המעודכן משקף דאונסייד של כ-16% על מחירה הנוכחי של המניה בת"א. 

מאז תחילת השנה הנוכחית רשמה כאמור מניית {פרוטרום}תשואה חיובית של כ-11%, זאת לאחר שאת השנה הקודמת חתמה המניה בתשואה שלילית של 5.5%. החברה נסחרת בבורסה המקומית תחת שווי שוק של כ-13 מיליארד שקל.

תנועת מניית פרוטרום ב-24 החודשים האחרונים: