טוענת לכתר - פרוטרום בדרך לשחזר את ההצלחה של טבע?

בתוך כל הזעזועים הגדולים והתכופים שרואים בשוק לאחרונה, מדד ה-S&P 500 ירד, מהשיא האחרון ועד ליום שישי האחרון, ב-9.33% בסך הכל וזה עדיין לא התיקון לו ייחלנו. מי שהמתין בסבלנות לתיקון המיוחל ורץ לקנות כעת NVDA או את ה-FANG, כדאי שימתין לתיקון רציני יותר שיקרה אם התקשורת תצליח להכניס במשקיעים בהלה של ממש ובמיוחד אם יתלוו לסנסציות גם קומץ של עובדות.  כרגע, כך נראה לנו, התנודות בשוק מקצינות ומעידות על כך שהתקשורת מצליחה לשגע ולהפחיד את המשקיעים ובעיקר את האלגוריתמים אבל העובדות עדיין חסרות. תחשבו לרגע בהיגיון מה הניע את השווקים בקיצוניות כזו מאז הגיעו לשיא כל הזמנים בינואר השנה? בטח לא העובדות הכלכליות. לא מקרו ולא מיקרו. גדול המהמרים בלאס וואגאס, ניק היווני, אמר פעם, "תיקון לעולם לא מתחיל בגלל רמות שיא. כדי שתיקון אמיתי יתחיל", אמר, "צריך להכניס המשקיעים לפניקה, לשכנע אותם שהמגמות משתנות, שלמרות שכרגע הכל נראה טוב העתיד צופן רעות".  בינתיים כלום לא קרה עובדתית מאז השיא של ינואר מלבד איומים על אינפלציה ומלחמת סחר. על איזה אינפלציה מדברים? ועל איזה מלחמות סחר? מישהו באמת חושב שהאינפלציה תצא משליטה? מישהו באמת מאמין  שהסינים מטומטמים? שמישהו (חוץ מאבו מאזן כמובן) ילך למלחמת סחר אמתית נגד ארה"ב? בשביל מה? ומי שמכיר את טראמפ יודע שאיומים אצלו זה חלק ממשא ומתן ובסך הכל האיש צודק וכולם יודעים זאת. נמתין מעט להתבהרות המצב וננסה לנתח את המצב שוב בסוף השבוע הבא. סיפור ההצלחה של פרוטרום פרוטרום (סימול: FRUT.TA), לצד אלביט מערכות (סימול: ESLT), מניות NICE ,TSEM ,SODA ואורמת (סימול: ORA), הן חברות ישראליות שמסוגלות להגיע למעמדה לשעבר של טבע (סימול: TEVA) ולהפחית את הביזיון שמישראל, מדינה בה נולדו ופותחו כמה מהמוצרים הנחשקים ביותר בעולם, מהטיפול במים ועד אחסון ופיזור מידע, שלא לשכוח אנרגיה חלופית, חקלאות, רשתות חברתיות, אפנת בגדי ים ועוד.  ממדינה שהיא אחת מעמודי האש שמובילים את מהפכת הטכנולוגיה, לא יצאו חברות רבות מובילות נישה כמו שעשו למשל חברות קוריאניות, שווייצריות ומטאיוואן שאין להן שום יתרון יחסי על ישראל, ההפך. התאווה לאקזיט בישראל מאפילה על התאווה העסקית לפתח עסק רציני. פרוטרום נראית כסיפור שונה, אמיתי. פרוטרום הוקמה ב-1934 ובידיעה ברורה שהצלחתה לא תתבסס על השוק המקומי אלא על הייצוא וכמו טבע היא הוקמה בנישה תעשייתית שהתחרות בה כבר הייתה קיימת. לא טבע ולא פרוטרום "המציאו גלגל", הן פיתחו מוצרים קיימים ושתי החברות הצליחו דווקא בגלל יכולות הניהול, עקב האכילס הישראלי.  פרוטרום כמובן רחוקה מאוד עדיין מימי הזוהר של טבע אבל אין שום ספק שהפוטנציאל קיים וכך גם היכולות וההנהלה. נגיע למניות (שבשנה האחרונה כמו בחמש השנים האחרונות או מתחילת המאה הכו את כל המניות שהזכרנו ואת כל המדדים) מאוחר יותר אבל חשוב להתחיל בעובדה שהמניות של פרוטרום, אפילו לאחר ירידה מהשיא, מוערכות גבוה מאוד וכשנגיע לנושא ננסה להסביר מדוע. פרוטרום נוסדה על ידי המהנדס יהודה ארטן מהולנד במימון של יהודים מחו"ל, בעיקר הבנקאי של בית המלוכה ההולנדי, יעקובוס קאן ויכולות השכנוע של ד"ר חיים וייצמן שבאותם ימים כבר היה מגדולי הכימאים בעולם והאמין בתכניתו של ארטן להקים כאן תעשייה של חומרי גלם לתעשיות המזון והקוסמטיקה. בין מלחמת העולם השנייה לשנות החמישים ולמרות שהמפעל כבר ייצר חומרי גלם שונים נראה היה שנישת ההתמקדות לא תאפשר קיום ואו אז יזמה פרוטרום את הקמת תעשיות אלקטרוכימיות במפרץ חיפה.  הכסף גויס בארה"ב בעיקר והמפעל החדש נכנס לייצור כלור, סודה קאוסטית, חומצת מלח ועוד. פרוטרום הפכה לחטיבה בתעשיות אלקטרוכימיה. ב-1974 רכש ד"ר ג'ון פרבר, יהודי רומני שברח, בעקבות השתלטות הקומוניסטים על רומניה וההלאמה של התעשייה הפרטית כולל של משפחתו, מרומניה, דרך ישראל, לארה"ב, שם ייסד את חברת ICC INDUSTRIES שבבעלותו עד היום. ICC, שהתמחתה במוצרי כימיה ופלסטיק, רכשה את תעשיות אלקטרוכימיה ומיקדה אותה במוצרי PVC ובהצלחה גדולה תחילה.  עוד על פרוטרום ב-Bizportal: 

החברה שהיתה שווה שבריר מכיל - ועקפה אותה בשווי השוק בשנות השמונים המאוחרות החלה התדרדרות בעסקים. פרוטרום הופרדה אז מתעשיות אלקטרו כימיה שבסופו של יום  נכנסה לכינוס. במהלך המחצית השנייה של שנות השבעים ולאחר מכן בשנות השמונים ביצעה פרוטרום 2 הנפקות בבורסה של ת"א. עבדכם החל לעקוב אחרי פרוטרום מאמצע שנות השמונים כאשר לקוח שלנו שלח אותנו כנציגו לישיבות בעלי מניות. באותם ימים נוהל המפעל על ידי הצוות משה זנבר ז"ל כיו"ר וישראל קוזלוב ז"ל כמנכ"ל.  פרבר סולל את הדרך יצא לנו להכיר מקרוב את פרבר, אדם מרשים במיוחד וכבר אז נראה היה לנו שהאיש זונח את רעיון מוצרי הכימיה ועובר לנישת חומרי הגלם למזון וקוסמטיקה, מתמקד בפרוטרום. למדנו אז את התחום והגענו למסקנה שהנישה התעשייתית שנקראת flavors and fine ingredients Industry שבה פעלה החברה מתקדמת וצומחת במהירות.  המהפכה הטכנולוגית שבאותן שנים ומבחינתה של וול סטריט, הובלה ע"י התעשייה הביו טכנולוגית, יצרה ציפיות גדולות להתפתחות גם בנישת הטעמים והריחות והשאלה היחידה כבר אז הייתה אם פרבר, כבעל המניות הגדול, ישכיל למנות ההנהלה המתאימה להובלה (התחרות כבר אז הייתה קשה ביותר ופרוטרום התמודדה מול חברות גדולות וחזקות ממנה). פרבר עשה זאת ובהצלחה גדולה.  כבר בשנות השמונים החל בהכנת הנהלת החברה לכניסה גלובלית לנישה. ב-1996 מינה את אורי יהודאי, כלכלן ואיש מנהל עסקים בהכשרתו האקדמאית שעבד בחברה מאז 1986, תפקיד נשיא ומנכ"ל החברה. עד סוף המאה החברה צמחה אורגנית אבל החל מתחילת המאה היא מתחילה במדיניות משולבת של צמיחה אורגנית לצד רכישת חברות משלימות קטעים בנישה. ב-5 השנים האחרונות בצעה 42 רכישות.  יהודאי הקיף עצמו בקבוצת ניהול מצוינת ופועל תחת מועצת מנהלים בראשות ד"ר פרבר. במועצת המנהלים שמונה חברים, שלושה מהם - פרבר עצמו, אשתו מאיה ובתו ד"ר סנדרה פרבר. חמשת הנותרים הם: Hans Abderhalden שהגיע לחברה ב-2003 כאשר פרוטרום רכשה את החברה השווייצרית Emil Flachsmann AG שאותה ניהל. Abderhalden הוא גם יוצא Givaudan (סימול: GIVN.VX בשווייץ), המתחרה הגדולה של פרוטרום, שם עבד בתפקידי ניהול משך 18 שנה. ד"ר יצחק אנגל שעליו אין צורך להוסיף מילה בנושאי ניהול וייעוץ. יעקב אלינב, בוגר בנק הפועלים, בנק פתוח התעשייה וקרן ד"ש. גיל ליידנר מכור והיועצת למיזוגים והשקעות דפנה שריר. ICC מחזיקה ב-21,358,034 מניות, 35.87% מההון הנפרע. מבנה המועצה, השליטה של משפחת פרבר, הכניסה בשנים האחרונות של גופים כמו קבוצת פידליטי וואנגארד והרקורד של יהודאי מצביעים על כך שהחברה הזו, שלא מכבר נכנסה למועדון עשרת הגדולים בתחום ה-flavors and fine ingredients Industry (מקום שביעי ב-2017 לאחר Givaudan, Firmenich  השווייצרית הפרטית, International Flavors & Fragrances (סימול: IFF) האמריקאית, Symrise (סימול: SY1.SW) הגרמניה, Takasago (סימול: 4914 בטוקיו) ו-Mane SA הפרטית מצרפת שהם גם המתחרים העיקריים), היא שחקנית רצינית בנישה מה שעושה אותה מעניינת למשקיעים.  לא רק רוכשת, אלא גם מועמדת לרכישה לא רק שפרוטרום מתחרה בתחום שצומח ומתרחב אלא היא מוכיחה עצמה גם שחקנית מוכשרת בתחום המיזוגים שכל כך הכרחיים לצמיחה בעולם טכנולוגי של נישות שמתפתחות במהירות. רמת ההצלחה של החברה במיזוג הרכישות הרבות שביצעה מוערכת מאוד בוול סטריט. בעניין ה-M&A אגב צריך לציין שכמה חברות ענק, שלא מזוהות עם הנישה, כמו אסתי-לאודר (סימול: EL) כדוגמה אחת מתחום הקוסמטיקה, או ג'ונסון אנד ג'ונסון (סימול: JNJ), לוטשות עיניים לכניסה לתחום כך שפרוטרום, לא רק מצטיינת כרוכשת אלא גם מועמדת מעניינת לרכישה. כתבנו שיהודאי הצליח בהובלת החברה וזה ב-Under statement. לא הגענו לדוחות הכספיים שהיו בזמן שנכנס לתפקידו ב-1996 אבל הגענו לדוחות 2001. את אותה שנה סיימה החברה עם מכירות, רווח תפעולי ונקי של 101 מיליון דולרים, 8.6 מיליון ו 4.3 מיליון דולרים. את 2017 סיימה החברה עם הכנסות, רווח תפעולי ונקי של 1.362 מיליארד, 211 מיליון ו-151.6 מיליון בהתאמה.  

התנהלות המסחר במניית פרוטרום בחמש השנים האחרונות

כמה חברות הצליחו להציג קצב התקדמות כזה? פרוטרום, בהיותה חברה גלובלית, מפעילה 74 מפעלים, 93 מעבדות מחקר (הוציאה, ב-2017, 16% מהמכירות, 220 מיליון דולרים, על מו"פ), 111 מרכזי מכירה ומוכרת 70,000 מוצרים שונים ל-30,000 לקוחות ב-150 ארצות (לנהל עסק כזה בהצלחה רבותיי צריך הנהלה רצינית). החברה מעסיקה 5400 עובדים גלובלית. עיקר הפעילות של החברה, 81% ורוב המכירות, 75% באים מתחום הטעמים (Flavors). במדינות המתפתחות נעשות 45% מהמכירות, 36% באירופה, 13% בצפון אמריקה, ויתרת 6% הם חומרי גלם.   למרות הצמיחה המהירה והכניסה למקום השביעי גלובלית, פרוטרום נחשבת כ"חברה בינונית" בנישת ה-Flavor and Fragrance וזאת כיוון שהקבוצה שמובילה, ה-Large global companies כוללת חברות שמכירותיהן מעל 2.5 מיליארד אבל לפרוטרום, שקצב הצמיחה שלה גבוה משל המתחרות, יש בהחלט את הפוטנציאל לעבור לקבוצה המובילה. החברה צופה שב-2020 יגיעו המכירות ל-2.25 מיליארד. מנהגי האכילה והצריכה, הרפואה, הפקוח על המזון וכניסת מסיבית של תוספי מזון במקומות שקודם לא השתמשו בהם לצד ההתקדמות הטכנולוגית, יאפשרו לפרוטרום להמשיך ולצמוח בקצב הדו ספרתי בו היא צומחת מזה שנים. המניה והפוטנציאל את 2017 סיימה החברה עם רווח למניה של 2.52 דולרים, עליה של 36% לעומת 2016 והקונצנזוס מעריך שהרווח יעלה ל-2.89 ול-3.25 ב-2018-19. ב-91 דולר למניה מדובר במכפיל היסטורי של 36 ומכפילי 2018-19 של 32 ו-28 בהתאמה. כלומר שעל מנת להצדיק הערכת חברה נוכחית, של 18.5 מיליארד, החברה חייבת להמשיך ולצמוח בקצב דו-ספרתי ולדעת ההנהלה ורבים אחרים היא תעשה זאת. אבל לדעתנו כדאי להמתין למחיר מניה נוח וכלכלי יותר. מבדיקה שעשינו בין העשירייה המובילה בתחום ה-Flavor and Fragrance, פרוטרום נראית המועדפת. למי שמעוניין בסקטור ה-Flavor and Fragrance כולו (שללא ספק מעניין) אז לא זיהינו סל ממוקד. חברת IIF, שבגלל היותה האמריקאית המובילה היא "הפופולרית" בתחום, מופיעה בסלים מהסוג של RTM, הסל של גוגנהיים שמתמקד במניות של חברות שמתעסקות בכימיקלים מיוחדים, חומרי גלם וכדומה. ההצעה שלנו, המתינו למחיר כלכלי יותר ותבנו לעצמכם תיק ישראלי פוטנציאלי שמורכב מהחברות שהזכרנו בתחילת המאמר, כך כידוע לקוראים הוותיקים, אנחנו נוהגים מזה שנים רבות. "הסל" הזה, כרגע, בגלל מחירי המניות, צריך להיות בעיקר ריק. ראיון שערכנו עם אורי יהודאי בנובמבר ובו הוא מתייחס לרכישות הגדולות של פרוטרום:

** אין לראות באמור לעיל משום המלצה לביצוע פעולות ו/או ייעוץ השקעות ו/או שיווק השקעות ו/או ייעוץ מכל סוג שהוא. המידע המוצג הינו לידיעה בלבד ואינו מהווה תחליף לייעוץ המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם. כל העושה במידע הנ"ל שימוש כלשהו - עושה זאת על דעתו בלבד ועל אחריותו הבלעדית. החברה ו/או הכותבים מחזיקים ו/או עלולים להחזיק חלק מן הניירות המוזכרים לעיל

• "הנבנו 11% תשואה; אני חותם על זה בכל שנה בה נהיה מתחת לשאר"
• אחרי חמש שנים: סמנכ״ל השיווק של בנק הפועלים אסף אזולאי עוזב