מנוע הצמיחה העתידי של תעשיית הבריאות מרכז עניין בוול סטריט

"סודה היא סיפור של ניהול ושיווק", כתבנו לפני 4 שנים, במאי 2014, לאחר ש-SODA התדרדרה בכ-50% משיא של 75 דולרים שנה קודם. לאותו שיא הגיעה המניה בעקבות הרכישה של דבוקת השליטה מהמתחרה שלה, קיוריג מאונטיינס, על ידי קוקה קולה והיו אז ציפיות שפפסי תרכוש את סודה. זה לא קרה אבל (בניגוד לכל הפרשנויות דאז) סודה המשיכה להצליח והצלחתה, כפי שכתבנו אז, שייכת כולה לבירנבאום (לכתבה המלאה). גם נושא הרכישה הנוכחית עלה בכתבה.

בירנבאום, שגאוניות השיווק שלו עוד קודם לבואו לסודה, בפילסברי ובנייק, לקח חברה כושלת עם מוצר "מת" והצליח לבצע מהפך במוצר ובחברה ובאחד התחומים התחרותיים ביותר, משקאות קלים ובשוק שנשלט על ידי ענקיות. לא אתפלא כי אם יישאר בפפסי, שמבינה דבר או שניים בניהול, לבטח בניהול שיווק, יציעו לו הצעות אפילו ברמת המנכ"לות בעתיד כי הרכישה הזו אינה סתם רכישה אלא איתות על הכיוון שפפסי בונה כאסטרטגיה.

ה-inverted yield curve מבשר על האטה? אני מבין שרבים החלו לעקוב אחרי מצב התשואות של אגרות החוב האמריקאיות לטווחים השונים כי לפתע גילו את מה שנקרא ה-inverted yield curve שאמור לבשר על התקרבות האטה כלכלית וזו חדשה מספיק רעה מכדי לפספס בכותרות.

מצב כזה, שבו הפער בין התשואה על אגרות החוב הקצרות (עד שנה) נסגר מול התשואה של אגרות החוב הארוכות (בעיקר מתבוננים באלו ל-10 שנים), אכן מצריך תשומת לב המשקיע כי זה אומר שחוכמת ההמונים מאותתת שבגלל האטה שמתקרבת הריבית בעתיד תרד. לכן, מחליפים אג"חים קצרים בארוכים ואז התשואה הקצרה עולה והארוכה יורדת ונוצר ה-inverted yield curve.

• הנאסד"ק עלה ב-1.9%; אפל קפצה ב-4%, אנבידיה ב-3%
• הנאסד"ק נפל ב-4.3%; טבע צנחה ב-9%, סולאראדג' עם 19%

הבעיה היא שהתופעה הזו, שהחלה לפני כשלושה חודשים, לא כל כך תואמת הפעם את ההיגיון שהרי הכלכלה מתחזקת, האבטלה יורדת והבנק הפדרלי מתעקש להמשיך ולהעלות הריבית. אבל עובדה, בשלושת החודשים האחרונים עלתה תשואת האג"חים ל-6 חודשים ב-7.66% כאשר התשואה ל-10 שנים, שבתחילת החודש הגיעה ל-3.06%, ירדה מאז ל-2.85, ב-6.86 אחוזים).

בעולם נורמלי צריך היה אור אדום בוהק להידלק, שוק המניות צריך היה להתחיל לנוע מטה והדולר להיחלש. אבל העולם ממזמן אינו נורמלי ול-inverted yield curve הנוכחי אין שום קשר לתחזיות כלכליות או הגיון כלכלי.

אנשים רציניים כמו המומחה המוביל לאג"חים Jeff Gundlach ו-George Goncalves, מנהל האג"חים של נומורה, בדקו וגילו שהמצב נוצר כיוון שספקולנטים בשיקגו מוכרים חוזים עתידיים על אג"חים ארוכים בשורט ובכמויות שמעולם לא נראו כמותם. "מזה כמה חודשים מתנהלת מלחמת עולם בין הכסף האמיתי שיוצא מהאג"חים הארוכים לבין הספקולנטים בשיקגו שמשום מה מאמינים שהתשואות הארוכות ירדו ומוכרים חוזים עתידיים עליהם". למה? ככה!! (אולי זה היגיון של המכונות).

• טראמפ הוא פיל בחנות חרסינה, אבל לא ישבור את הכלים
• ההיגיון מאחורי השיגעון - מה טראמפ מנסה להשיג ולמה ייתכן שהנפילות ייעצרו?
• תוכן שיווקי "הקרנות הפאסיביות מהוות 60% מהענף"

הבעיה היא שאם הכסף ההגיוני "ינצח" (ומן הסתם כן) זה יכול להביא לקפיצה אדירה בתשואות הארוכות לעלייה חדה בדולר ואפילו לפגיעה בצמיחה, להאטה. הבדיחה היא שאם אכן הדבר יקרה והכלכלה, כתוצאה, תיעצר יבואו הפרשנים ויגידו, "אמרנו לכם שה-inverted yield curve מצביע על האטה" אבל זה לא יקרה.

תעשיית הדיאגנוסטיקה כמנוע הצמיחה העתידי של תעשיית הבריאות בין ההתקדמות הטכנולוגית, הגלובליזציה, הגידול המהיר באוכלוסיית הגיל השלישי והעלייה בהכנסה כתוצאה מההתאוששות הכלכלית הופך תחום הדיאגנוסטיקה למנוע הצמיחה העתידי הגדול של התעשייה כולה, אפילו של תעשיית התרופות. מומחים מאמינים שהאבחנה/מניעה של מחלות ופיתוח תרופות כתוצאה מכך זו הדרך היחידה שבה אפשר יהיה להלחם ביעילות בעלויות שהן הבעיה הגדולה של תעשיית הבריאות.

מהפכת הטכנולוגיה הגיעה לשלב שבו היא מאפשרת זיהוי מוקדם ונכון של מחלות, מניעה אפקטיבית שלהן ואת היכולת לפתח, כתוצאה מאבחון מדויק יותר, תרופות יעילות יותר. כל זה לצד ההתייעלות הכללית שהמהפכה "דוחפת". ארגון הגג של תעשיית האבחון בגרמניה, ה-VDGH, פרסם, ערב הבחירות של שנה שעברה בגרמניה, נייר עמדה על השפעת האבחנה המעבדתית על תעשיית הבריאות בשוק המשותף.

לפי המחקר יכולה תעשיית האבחון לפתור את רוב הבעיות של מערכת הבריאות בשוק המשותף, במיוחד בתחומי העלות והיעילות. מחקרים בארה"ב הגיעו לאותה מסקנה ובימים שבהם רק מחלות לב עולות לכלכלת ארה"ב בלמעלה ממיליארד דולר ליום והמגמה מעלה נמשכת, ההתייעלות והעלות הן הפתרון, לא רגולציות. הנשיא טראמפ ווול סטריט שמים לכך לב.

סקטור האבחנה מתחלק לאבחון מעבדתי (in vitro diagnostics) שנעשה במעבדה ("נסיונות מבחנה") ובאמצעות בדיקות דם, מיקרואורגניזם, תאים, מולקולות וכדומה ואבחון בבעלי חיים (In-vivo diagnostics) שנעשה בגופים של בעלי חיים כולל בני אדם. אנחנו מתמקדים ב-in vitro, שכרגע מתפתח בעיקר בארצות מפותחות ובמיוחד בארה"ב ושנחשב לחלק מתעשיית הציוד הרפואי.

הנישה שמתפתחת מורכבת מאבחנה ומתעשיית תרופות שמפותחות בהתאם לאבחנות (אנטי ביוטיות כדוגמה אחת, 38 תרופות שונות נמצאות כרגע בשלבי בדיקות קליניות שונים שזה מספר שגדול פי 4 מכל התרופות האנטיביוטיות שנמצאות בשוק). הנישה, שהתפתחה מתוך התעשייה הפרמקולוגית (כחטיבות לבדיקת היתכנויות של אבחנה מוקדמת), הופכת, בגלל ההתמחות וההתפתחויות הטכנולוגיות בעיקר, לתעשייה בפני עצמה וגדלה במהירות.

תעשיית ה-in vitro לבדה (המעבדות ומרכזי הבדיקה) גלגלה, ב-2016, 61.7 מיליארד, 45% מזה בארה"ב, 30% באירופה ו-9% ביפן. 5 החברות שהובילו גלובלית ב-in vitro ב-2016 היו, לפי גודל המכירות בתחום: רוש (סימול: ROG.VX השווייצרית ששולטת בכ-30% מהתעשייה ובמיוחד בתחום האבחנה ברמת המולקולה), GE (חטיבת GE Healthcare), אבוט (סימול: ABT) ו-Danaher (סימול: DHR) האמריקאיות וסימנס (סימול: SIE.DE) הגרמניה. אבל תחום האין-ויטרו נמצא בתהליך צמיחה מואץ ונוצרים בו תת-נישות, מודלים חדשים. בהמשך נדבר על Laboratory Corp of America שלדעתנו מייצגת את המודל המעניין ביותר.

עם כל הצמיחה המרשימה של תת-תעשייה זו היא עדיין זעירה בהשוואה לתעשיית התרופות והתרופות הגנריות ומבחינת המשקיעים, למרות העניין הגדול בסקטור, יש לה עדיין 2 בעיות של ינקות שתצטרך להתגבר עליהן. הראשונה היא התלות במענקים ממשלתיים למו"פ. אילומינה (סימול: ILMN) למשל שהיא מהכוכבות בתחום (עוסקת ברצף גנטי, בדקו הגרף) מקבלת כ-80% מהכנסותיה (שמוערכות ב-3.3 מיליארד ב-2018) ממשרד הבריאות האמריקאי וממוסדות אקדמים.

הבעיה השנייה היא שהחברות אינן שולטות במחירי המוצר שלהן, הן למעשה ספקיות של ציוד ולכן אינן יכולות להעלות מחירים, לפתוח מרג'ינים. "בעיות" אלו תעלמנה עם הצמיחה בביקוש למוצרי התעשייה ויצירת חברות שפועלות וורטיקלית, מחומר הגלם ועד לצרכן והתהליך הזה מעורר עניין בוול סטריט גם בגלל הציפיות לקונסולידציה.

הודו וסין מובילות את התעשייה לבסוף ישנן סין והודו, שתי ענקיות שכלכלתן מתקדמת במהירות ומצב תעשיית הבריאות אצלן הוא כזה שלתעשיית הדיאגנוסטיקה קל יותר לפרוץ כי בארצות אלו, כמו בכל העולם המתפתח, התעשייה הקונבנציונלית (תרופות) עדיין בשלבי התפתחות ומעבר ההדגש לדיאגנוסטיקה קל יותר מאשר בארצות המפותחות שם עצמתה של תעשיית התרופות שולטת ותערים קשיים אם וכאשר תרגיש שהדיאגנוסטיקה "מאיימת" עליה.

בסין, שם האסטרטגיה מיושמת מלמעלה, מניעה של מחלות, האבחנה בהתפתחותן והטיפול בהן הוא מסלול מועדף. המצב הנוכחי בסין הוא ששני שלישים מהחלטות המדיניות בנושא הרפואי נשענים על דיאגנוסטיקה ורק 1% מהוצאות הבריאות מופנה לסקטור ואליבא הממשל אחוז זה יועלה משמעותית.

הרפואה הדיאגנוסטית בסין, נכון ל-2016, היוותה רק 7% מהסקטור גלובלית, 4.3 מיליארד וההערכות הן שב-2019 תגיע ל-11.56 מיליארד. מספר הסטארטאפים שפועלים בתחום בסין עולה בקצב מהיר (מי שמתעניין בהתפתחויות בסין יכול לקרוא כאן). אנחנו מאמינים שלמשקיע כדאי יותר להתרכז או בחברות המובילות או במודל מהסוג שמציגה LH.

מי את Laboratory Corp of America Holdings ועל איזו נישה בדיוק המדובר? החברה, שמרכזה במדינת צפון קרולינה, פועלת באמצעות 2 חטיבות. LabCorp Diagnostics שמספקת אבחנה מעבדתית מקיפה ו-Covance Drug Development שמפתחת תרופות וורטיקלית בהתאם לאבחנות. החברה מעסיקה 60,000 עובדים ועוד קבלני משנה ומתבססת על חדשנות טכנולוגית. זו חברה גלובלית שפועלת ב-100 מדינות (נכנסה בגדול גם לסין ולהודו).

בסוף 2017 אבחנה החברה 115 מיליון חולים ברחבי העולם ונחשבת הגדולה בעולם בתחום (500,000 בדיקות מעבדה מידי יום). החברה "מכסה" בבדיקותיה 90% מתוך כל תרופות היתום ותרופות מחלות נדירות ושני שלישים של תרופות אונקולוגיות שעוברות בדיקות FDA. החברה שצומחת גם אורגנית וגם באמצעות רכישות נמצאת מזה שנים ברשימות החברות הנערצות והחברות המובילות בחדשנות של הפורצ'ון (מזכירה מאוד את TMO "שלנו").

לחברה רשת שותפויות עם בתי חולים וחברות בטוח. LH נחשבת כפורצת דרך בתחום הדיאגנוסטיקה ומדובר בחברה ייחודית מבחינת המבנה/המודל העסקי, מציעה גם בדיקות וגם "המשכיות" לפתוח תרופות שהבדיקות ממליצות. שתי המתחרות הישירות בתחום בדיקות המעבדה הן Quest Diagnostics (סימול: DGX) ו-SONIC HEALTHCARE (סימול: SHL.AX, אוסטרלית). וגם, במידה פחותה, BioReference, חברת הבת של אופקו (סימול: OPK).

"הבעיה" של LH בשטח ומול המשקיע אינה התחרות מול DGX או SHL.AX כמו החשש שחברות ענק מהסוג של ROG.VX, סימנס (סימול: SIE.DE שלה חטיבה גדולה בתחום), GE Healthcare או ABT, בעלות יכולת אבחון וגם פתוח ובעלות מעמד חזק בהרבה משל LH יחליטו להעתיק המודל ולהיכנס לנושא ראש בראש מול LH.

אנחנו דווקא חושבים שכניסה כזו תהיה טובה למשקיעי LH גם בגלל ההכרה בסקטור וגם בגלל פוטנציאל ההירכשות שיגיע עם התפתחות הנישה שהרי צמיחה של הנישה תביא ענקיות בריאות שמחוץ לנישה כמו בתי החולים הגדולים מהסוג של Tenet Healthcare (סימול: THC) או חברות ביטוח שעיסוקן בבריאות מהסוג של UnitedHealth Group (סימול: UNH) שייכנסו באמצעות רכישה.

ההנהלה היא הקובעת לבסוף ישנה ההנהלה שאצלנו היא הקובעת. ד"ר דייויד קינג, האיש שמוביל את החברה כיו"ר ומנכ"ל מאז 2007, הוא משפטן, איש משרד המשפטים האמריקאי בעברו שנחשב מומחה בכל הקשור לתחום המעבדות ומנהל ברמה הגבוהה ביותר. הוא נתמך על ידי שני המנהלים המצוינים של החטיבות, גרי האף בדיאגנוסטיקה וג'ון ראטיף בפתוח התרופות.

LH סיימה את 2017 עם מכירות ורווח נקי של 10.2 ו-1.27 מיליארד או 9.6 דולר למניה. את 2018 ו-2019 תסיים, אליבא הקונצנזוס, עם רווח למניה של 11.54 ו-12.2. המניה נמצאת קרוב לשיא כל הזמנים של 190.4 אבל מתקדמת תוך זעזועים לא קטנים כך שתיקונים לכניסה יש ויהיו. שלושת האנליסטים האחרונים שבדקו, מדויטשה בנק, מ-Mizuho ומג'פריס המליצו ב"החזק".

LH נמצאת ב-70 סלים אבל באחוזים נמוכים. אין עדיין סל שמתמקד בתחום העיסוק המדויק של LH אבל סל השירותים לתעשיית הבריאות, ה-IHF הוא הקרוב ביותר ובו LH "שוקלת" כ-3% (גם DGX בסל). סל זה מעניין בפני עצמו ומכה את מדד ה-S&P וגם את הנאסד"ק.     ** אין לראות באמור לעיל משום המלצה לביצוע פעולות ו/או ייעוץ השקעות ו/או שיווק השקעות ו/או ייעוץ מכל סוג שהוא. המידע המוצג הינו לידיעה בלבד ואינו מהווה תחליף לייעוץ המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם. כל העושה במידע הנ"ל שימוש כלשהו - עושה זאת על דעתו בלבד ועל אחריותו הבלעדית. החברה ו/או הכותבים מחזיקים ו/או עלולים להחזיק חלק מן הניירות המוזכרים לעיל.