בעל השליטה טוב לבעלי המניות או רע?

בשנים האחרונות אנו עדים לעסקאות רבות אשר בעקבותיהן חל גידול ניכר במספר החברות הציבוריות אשר להן מבנה אחזקות מבוזר. הודעתה של שרי אריסון על החלטתה לפזר את מניות השליטה בבנק הפועלים, אחרי שמכרה לא מכבר את גרעין השליטה בשיכון ובינוי, מצרפת את בנק הפועלים לרשימה.

נדמה כי האווירה הציבורית אחרי כל עסקה כזו היא של "יום חג". הנה סוף סוף הגיע היום המיוחל. האמנם תחושות אלו מתיישבות עם האינטרס הכלכלי של הציבור? האם בעל שליטה, זה טוב או רע לציבור המשקיעים?

החשש העיקרי של ציבור המשקיעים אשר אינו נמנה על גרעין השליטה הוא שבעל השליטה יבצע עסקאות פרטיות עם החברה במחיר מופקע אשר יובילו לתיעול רווחים מהחברה באופן אשר מפלה את יתר בעלי מניות המיעוט. למשל בדרך של הסכמי תגמול של החברה עם בעלי השליטה וקרוביהם, מכירת/רכישת נכסים לחברה או מבעל השליטה, מינוי קרובים לתפקידי מפתח חדשים שנתפרו למידותיהם ועוד. עם זאת, לבל נסיק מסקנות נחרצות ממספר עסקאות מפוקפקות.

מהם היתרונות כשיש בעל בית?
אני סבורה כי לא ניתן להתעלם מהיתרונות הרבים הקיימים כשיש "בעל בית" בשטח. ראשית, לבעל שליטה זהות אינטרסים מובהקת עם הציבור. ובלשון המשקיעים, Put your money where your mouth is. אציין כי מעטים המנהלים השכירים הרוכשים מכספם האישי מניות בהיקף משמעותי של החברות בהן הם מכהנים כנושאי משרה. רובם מקבלים מהחברה אופציות או מניות חסומות מותנות ביעדים לאחר תקופת הבשלה של בין שלוש לארבע שנים. ולכן, תחושת המחויבות והסיכון בהשוואה לבעל השליטה אשר סיכן ומסכן את כספו בדומה לשותפיו מהציבור אינה ברת השוואה.

שנית, כאשר אין בעל שליטה, "בעיית הסוכן" עוברת למנהלים. תחשבו לרגע כמה כוח עבר ברגע אחד לאריק פנטו וערן עודד מבנק הפועלים. לרוב, מנכ"ל חזק ודומיננטי המחזיק בתפקידו מספר רב של שנים משפיע, גם אם בעקיפין, על הלך הרוח של הדירקטוריון, על תהליכי קבלת ההחלטות ועל תהליך המינוי של הדירקטורים, אשר אמורים לפקח עליו ולקבוע את שכרו ותנאיו.

האם במצב דברים כאמור ניתן לקיים פיקוח אפקטיבי של הדירקטוריון על ההנהלה דירקטוריון המתכנס מספר פעמים בשנה, גם אם זה בתדירות גבוהה מהמקובל, מתקשה לשלוט בפרטים בדומה לבעל שליטה, לו תמריץ מובנה בפיקוח הדוק על מנת שזה ישיא את השקעתו.

שלישית, מנהלים שכירים באים והולכים. בעל שליטה, לרוב, מחזיק בנתח המניות שברשותו זמן ממושך. יש חשיבות לציבור המשקיעים בניהול אחראי המונע משיקולים ארוכי טווח ומניעת קבלת החלטות המושפעות מראיה לטווח קצר. תהליך קבלת החלטות בחברת טבע הינה דוגמא אחת מני רבות ל"שלטון מנהלים" קלוקל בחברות ללא גרעין שליטה. בבנקים, שילוב של פיקוח הדוק של הרגולטור, קיומה של ועדת איתור למינוי דירקטורים וחקיקת חוק שכר בכירים המגביל את היקף השכר של נושאי משרה בתאגידים פיננסים ל-2.5 מיליון שקל מרסנים במידה חלקית את בעיות הסוכן הקיימות בחברות ציבוריות אחרות ללא בעל שליטה.  

מעבר לכך, העובדה כי מרבית המניות של הבנקים בישראל מוחזקות או צפויות להיות מוחזקת בידי הציבור מצריכה חשיבה מחדש מצד הפיקוח על הבנקים בכל הקשור להגבלות הקיימות בקשר למינוי דירקטורים מטעם הגופים המוסדיים. רק לאחרונה נאלצו באלטשולר שחם להסיר את מועמדותו של אבי זיגלמן, דירטור שהוצע על ידם לתפקיד דירקטור בבנק לאומי, בטענה כי מינוי מסוג זה כפוף להוראות נוהל בנקאי ועשוי להכביד על פעילותה העסקית השוטפת של אלטשולר שחם עם הבנק וכתוצאה מכך להוביל לפגיעה פוטנציאלית בלקוחות והעמיתים של אלטשולר שחם.

אני סבורה כי תיקון 16 ותיקון 20 לחוק החברות מספקים כוח רב לציבור המשקיעים. שימוש בתבונה ובמקצועיות בכוח זה מספק הגנה לציבור מפני עסקאות המאופיינות בניגודי אינטרסים. כך, בחלק לא מבוטל מהחברות הציבוריות להן בעל שליטה, כגון עזריאלי, אלוני חץ, אלקו, אשטרום, רימוני, מליסרון ועוד, ציבור המשקיעים נהנה "מכל העולמות". מחד, בעל בית מעורב, מוביל, מקצועי המכיר את רזי העסק, המפקח באופן יעיל על ההנהלה, ונוטל בסיכון-סיכוי בדומה לציבור ומאידך, ציבור המחזיק בזכות הוטו בכל מה שקשור לעסקאות עם בעל השליטה ועל ידי כך שומר על זכויותיו.

הכותבת היא מנכ״לית של חברת הייעוץ אלפא-בונד