התיקון בשוק מייצר הזדמנויות השקעה בחברות האנרגיה

מניות חברות האנרגיה היוו, במהלך המאה ה-20, נכס צאן ברזל בכול תיק סולידי בארה"ב. חברות מהסוג של אקסון (סימול: XOM), שברון (סימול: CVX) או ConocoPhillips (סימול: COP) הופיעו  בהנחיות לבניית תיק אופטימלי שהוציאו בתי השקעה מובילים. המניות הנ"ל, לצד ענקיות שירותי האנרגיה, כמו DUK ו-ED ולצד ענקיות התעשייה הרפואה והצריכה האמריקאיות מהסוג של JNJ, GE, AT&T, PG ועוד היוו את הבסיס לתיק ההשקעות ארוך הטווח בארה"ב, בסיס ההכנסה/צמיחה של התיק.

מבחינת המשקיעים, ההשקעה ב"תעשיית האנרגיה" במהלך המאה ה-20 התמקדה בתעשיות הנפט, הגז והפחם בלבד, האלטרנטיבות החלו לקבל תשומת לב רק בסוף המאה. מי מאתנו שהשתתף בהנפקתה של חלוצת האנרגיה הסולרית הישראלית לוז בארה"ב בתחילת שנות ה-80 שמע כבר אז תחזיות אופטימיות מהסוג של "ירידת משקל הנפט והפחם המזהמים כמקורות אנרגיה" ואמירות מהסוג של "תעשיית הנפט והפחם תיעלם בתוך 30-40 שנה" ומשקיעים רבים האמינו בכך אז בדיוק כפי שנסחפו לכל חלום טכנולוגי אחר מה שהוביל ל"בועת 2000" בוול סטריט.

אבל להבדיל ממה שקרה בתחומים טכנולוגיים אחרים (כמו תכנה, העברת אינפורמציה ורפואה), למרות ההתפתחויות הטכנולוגיות המרשימות וההצלחות הגדולות והמוכחות כלכלית של מקורות אנרגיה אלטרנטיביים כמו השמש, הרוח, המים והביומסה (Biomass) ולמרות הדרישות הגוברות לאנרגיה נקייה ממשיכים הנפט, הגז הטבעי והפחם להוביל כמקורות אנרגיה. ובגדול, עד היום והתחזיות הנוכחיות לא רואות שינוי משמעותי בעשורים הבאים.

השלישייה הזו מספקת עדיין כ-80% מכל מקורות האנרגיה בעולם (הגז הטבעי מוביל כרגע עם 31.8%, הנפט עם 28% והפחם עם 17.8%) כאשר כל מקורות האנרגיה האלטרנטיבית ביחד מספקים 12.6% מהצריכה והיתרה מאנרגיה גרעינית. בדיעבד אפשר לומר שבתי ההשקעה צדקו בהמלצותיהם דאז. ב-50 השנים שהסתיימו ב-2014 הניבה מנית XOM, כדוגמה מייצגת, תשואה של פי 50 (מ-2 דולר ל-100) וזאת מבלי לחשב את הדיבידנד הנדיב שגדל מידי שנה כך שההגדרה "בסיס ההכנסה/צמיחה של התיק" הייתה במקומה.

• טראמפ נתן לכם טיפ - "Drill, baby, drill" ומאז מניות האנרגיה זינקו
• נדל"ן, בנקים ואנרגיה - האם כדאי להשקיע באמצעות קרנות נאמנות לפי ענפים?

ענקיות הנפט מתחילות להתדרדר מאז 2014 החלו ענקיות הנפט להתדרדר, לאבד את "כיסא הכבוד" שלהן בתיק ההשקעות הסולידי בארה"ב. סל ה-XLE שכולל את 32 חברות האנרגיה, ציוד ושירותים, המובילות ירד בכ-40% מאז קיץ 2014 ואליבא קונצנזוס האנליסטים, נכון לשבוע זה, ההתדרדרות אמורה להימשך לתוך 2019-20.

רבים מייחסים את ההתדרדרות הזו והציפיות להמשכה לירידה במחירי הנפט מאז קיץ 2014 (מחיר החבית ירד עד כה ב-55%). ההנחה הזו מתבססת על מערכת היחסים בין מחירי הנפט הגולמי למניות חברות האנרגיה הגדולות במאה שעברה שלפיה ירידה במחירי הנפט (או הגז או הפחם) מביאה לירידה בהכנסות וברווחיות החברות ולפיכך גם במניות.

תשאלו סוחר חוזים עתידיים בנפט בשיקגו על כך והוא יאשר זאת. אלא שבשנים האחרונות מערכת יחסים ישירה זו משתנה וזו תוצאה של כמה תהליכים שקרו בעשור האחרון ושעדיין מתרחשים ושכולם קשורים בתהליך ההתמזגות בין מהפכת הטכנולוגיה לכלכלת המיינסטרים. מדובר בתהליכים מהסוג של ההתקדמות המהירה בפתוח האלטרנטיבות והירידה בעלויות הפתוח, ההתקנה והתפעול שלהן. העלייה המסיבית בקצב ובעלות גילויי והפקה של נפט גלמי וגז לצד פיתוח ההפקה מפצלים והשיפור בלוגיסטיקה של הפקה והעברת גז ועוד.

• טראמפ הוא פיל בחנות חרסינה, אבל לא ישבור את הכלים
• ההיגיון מאחורי השיגעון - מה טראמפ מנסה להשיג ולמה ייתכן שהנפילות ייעצרו?
• תוכן שיווקי "הקרנות הפאסיביות מהוות 60% מהענף"

התהליכים החלו להשפיע על מערכת היחסים שבין מחירי הנפט/גז/פחם לפעילות הכלכלית שהיסטורית קבעה שכשיש התאוששות המחיר עולה ובהאטה הוא יורד ומחירי המניות נעות בהתאם לכך. אם כדוגמה תעקבו אחרי מחיר חבית נפט מאז תחילת המאה הנוכחית תגלו שמחיר החבית עלה, בעקבות ההתאוששות הכלכלית שלאחר משבר הבועה, מכ-25 דולר בתחילת 2002, לכ-170 דולר בקיץ 2008.

משבר 2008 וההאטה הכלכלית שהביא בעקבותיו הוריד את מחיר הנפט, בתחילת 2009, לכ-45 דולר  ומשם, שוב בשל ההתאוששות הכלכלית, חזר מחיר החבית ל-110-130 דולר אלא שמאז קיץ 2014 ולמרות המשך ההתאוששות הכלכלית הגלובלית (ואפילו ההאצה בו) בשנים 2015-18, מחיר הנפט יורד.

זו תופעה מעניינת והטענה שלנו היא שככל שהשפעת הטכנולוגיה על הכלכלה מתגברת כך גם הולך הקשר הישיר בין מחיר הנפט למניות ומתרופף. יכול מאוד להיות שהתיקון הנוכחי מייצר מצב מעניין להשקעה בחברות האנרגיה הגדולות ללא קשר להמשך המגמה במחירי נפט והגז. הטענה שלנו, כפי שננסה להסביר, היא שנוצר מצב שבו התיקון הכללי בשוק המניות "מסתיר" את השינויים שבהם צריך המשקיע להתחשב כשהוא בודק כדאיות ההשקעה במניות האנרגיה.

האם נוצרה הזדמנות בתחום האנרגיה? הפרשנים והאנליסטים, שבמגזרים אחרים מתחילים לגלות הזדמנויות כלכליות עקב הירידות לא רואים הזדמנויות כאלו בתחום האנרגיה, הם מאוחדים עדיין בדעה שהחולשה במחירי הנפט תימשך לתוך 2019-20 ולכן מניות הנפט/אנרגיה ימשיכו להתדרדר. זו הסיבה שכל העדכונים האחרונים על מניה כ-XOM נגטיביים ונגיע לכך בהמשך.

אם בוחנים את הפעילות העסקית והמנייתית של ענקיות הנפט מאז 2014 מתגלית תופעה מעניינת. מהבחינה העסקית, ההכנסות, הרווח התפעולי והנקי של אקסון, שבשנת 2014 שברו שיאים של 364.7, 34.1 ושל 32.5 מיליארד דולרים בהתאמה, החלו, ב-2015 וב-2016 להתדרדר כאשר את 2016 סיימה החברה עם מכירות, רווח תפעולי ונקי של 201.6, 1.9 ו-7.8 מיליארד בהתאמה וכתוצאה אבדה המניה, בין 2014 לאמצע 2017, כ-30% מערכה והיא המשיכה בהתדרדרות הזו עד עכשיו.

אבל מה קרה עסקית בשנים 2017 ו-2018? ב-2017 עלו ההכנסות, הרווח התפעולי והנקי בצורה חדה ל- 238.9, 15.3 ו-19.7 מיליארד ואילו ב-2018 (על פי 9 החודשים הראשונים והתחזיות לרבעון האחרון) יציגו הנתונים מכירות של 320 מיליארד ורווח נקי שמעל ל-20 מיליארד כאשר הקונצנזוס ל-2019 עומד כרגע על מכירות של 335 מיליארד ורווח נקי של 22.5 מיליארד. הרווח למניה, שב 2017 עמד על 3.59 דולר, יגיע השנה ל- 4.7 ומוערך  להגיע ב 2019 ל-5.32 דולר.

כלומר, השנתיים האחרונות פלוס התחזיות לשנה הבאה לא השפיעו על מחיר המניה שהמשיך לרדת. זה קורה לדעתנו משתי סיבות. האחת כמובן בגלל התיקון הכללי שהחל לאחרונה אבל השנייה קשורה בדפוס המחשבה של העבר שקושר את מחיר המניה למחיר חבית הנפט. הדעה שלנו היא שההנחה ההיסטורית שהתוצאות העסקיות של חברות האנרגיה קשורות במחיר הנפט נכונה עדיין בוול סטריט אבל נראה שאינה נכונה יותר במיין סטריט.

העובדה שהמניה ממשיכה לנוע בעקבות מחיר חבית הנפט הגולמי והציפיות להמשך ההתדרדרות במחיר החבית מתעלמת לחלוטין מביצועי החברה שהולכים ומשתפרים מה שלמעשה אומר שמחיר המניה הולך ונעשה אטרקטיבי "על באמת" ככל שהיא ממשיכה לרדת וזאת לפני שחישבנו הדיבידנד שמועלה בכל שנה ומניב כרגע, במקרה של XOM, תשואת שיא כל הזמנים למניה, 4.34% (3.28 דולר לשנה). התיקון "מסתיר" הזדמנות שמתפתחת. אנחנו חושבים שלמי שאינו מאמין שסוף העולם הגיע ושמשבר 2008 נמצא מעבר לפינה, הולכת ונוצרת הזדמנות השקעה נדירה שנובעת מהנחות שאינן קיימות, שהשתנו.

מדוע לדעתנו נוצר מצב שבו למרות שמחירי הנפט והגז ימשיכו להתדרדר יכולות המניות של החברות המובילות לעלות בעקבות הגידול במכירות, ברווחיות ובדיבידנד? התחילו בבקשה עם הכתבה של דן סטפנס, נשיא קבוצת EPG, מומחה מוביל בתחום שאנחנו עוקבים אחריו שנים. הכתבה נותנת תמונה טובה על מצב ההיצע והביקוש לנפט וגז וגם מסבירה מדוע המשקיעים חוששים להשקיע במניות הנפט והגז.

בגדול, הביקוש לנפט/גז והמוצרים שלהם ילך ויגדל אפילו עם תחזיות הצמיחה הגלובלית שהונמכו (הביקוש, לפי ה-National Petroleum Council של ממשלת ארה"ב שיצא לאחרונה, מוערך שיעלה בין 50 ל-60 אחוזים עד ל-2030), מה שמבטיח שמכירות החברות יגדלו. הירידה במחיר הנפט והגז (שעלולה לפגוע ברמת ההכנסות) מתקזזת כנגד העלייה החדה בהיצע הנפט (במכירות) ההתייעלות בחברות כך שהמרווחים והרווחים, לבטח תזרים המזומנים ימשיכו לשגשג.

המספרים מראים שלמרות העליה בביקוש לנפט וגז הצירוף בין העליה בהיצע ממקורות חדשים, מפצלים, והאלטרנטיבות יגרום למחירי הנפט הנוכחיים לדרוך במקום אם לא לרדת. על כל אלו יש להוסיף את ההתקדמות הטכנולוגית שגם "עוזרת" במציאת שדות נפט וגז חדשים ומוזילה במהירות את ההפקה. ולבסוף ארה"ב, שוק הביקוש הגדול ביותר לנפט במאה ה-20, הפכה יצואן.

למעשה, ישנה הסכמה שאלמלא המניפולציות של מדינות אופ"ק ורוסיה והמשברים באיראן וונצואלה, מחירי הנפט והגז היו, ללא ספק, יורדים משמעותית.

"הבעיה" של הקונצנזוס הקונצנזוס להיום, של 23 אנליסטים בכירים של אנרגיה/מינרלים/מחצבים, מחזיק בהמלצת "החזק" למנית XOM (וכך גם לרוב המניות המובילות). 11 מהם בדקו את החברה לאחרונה, במהלך נובמבר ומחצית דצמבר 2018 ו-5 מתוכם ממליצים ב"החזק", 3 ב"מכירה" ושלושה בהמלצת "קניה". מתוך שלושת העדכונים שנעשו מתחילת דצמבר, ע"י אנליסטים של ריימונד ג'יימס, ג'י פי מורגן וקבוצת Macquarie האוסטרלית (כל השלושה מומחים מובילים בתחום המחצבים והמינרלים ובמיוחד Macquarie), שניים ממליצים למכור ואחד (JP) ב"החזק".

כלומר, מגמת הקונצנזוס שלילית יותר. הקונצנזוס של המלצת ה"החזק" לא השתנה אגב מאז 2016. אפשר להניח שכתוצאה מההמלצות הנגטיביות, שמתבססות על המשך ההתדרדרות במחיר הנפט וביחד עם התיקון שעשוי/עלול להתמשך והחששות מהאטה, המניה תמשיך להתדרדר מה שיוצר מצב מעניין כי משקיעים שיבדקו הדוחות לעומק  יגלו שמדובר בדוחות חזקים ביותר שהולכים ומתחזקים ובחברה רווחית ביותר.

מרווחי הרווח גבוהים ויש לחברה למעלה מ-37 מיליארד במזומן עם חוב כולל (שלמעלה מ-90% לטווח ארוך) של כ-40 מיליארד ותזרים חיובי של למעלה מ-11 מיליארד ברבעון האחרון (מעל 30 מיליארד ב-2017). בנוסף ישנו הדיבידנד כאמור. מה שנכון ל-XOM נכון לרוב חברות האנרגיה המובילות כך שלדעתנו כדאי מאוד לעקוב אחרי ה-XLE (שמשקלן של שלושת החברות שהזכרנו בסל הוא 48.4%).

ולסיום, נובל אנרג'י (סימול: NBL) נמצאת בסל והיא אחת הבודדות שהמלצת הקונצנזוס עליה היא "קניה". מאז תחילת נובמבר עדכנו 11 אנליסטים את הערכותיהם על החברה ושבעה מתוכם ממליצים ב"קניה". NBL מומלצת כך מזה כשנה ובינתיים ירדה המניה ב-75% מאז קיץ 2014 וב-23% מאז תחילת נובמבר. לפי הקונצנזוס תסיים החברה את 2018-2019 עם רווח למניה של 64 סנט ו-1.35 דולר (בגלל הגז "שלנו") וזאת לעומת 31 סנט ב 2017 וגם היא משלמת דיבידנד.

"איך זה מסתדר לך בראש?", שאלנו אנליסט של אחד מבתי ההשקעה הגדולים שמחזיק בהמלצת "החזק" כרגע, לאחר ששלחנו לו את עיקרי הטענות שלנו שמופיעות במאמר הזה. "מעניין", אמר, "תן לי לבדוק" ועדיין לא חזר אלינו. תבדקו ותעקבו!! תחשבו מה יקרה אם המיתון אינו בפתח.   ** אין לראות באמור לעיל משום המלצה לביצוע פעולות ו/או ייעוץ השקעות ו/או שיווק השקעות ו/או ייעוץ מכל סוג שהוא. המידע המוצג הינו לידיעה בלבד ואינו מהווה תחליף לייעוץ המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם. כל העושה במידע הנ"ל שימוש כלשהו - עושה זאת על דעתו בלבד ועל אחריותו הבלעדית. החברה ו/או הכותבים מחזיקים ו/או עלולים להחזיק חלק מן הניירות המוזכרים לעיל.