אי.די.בי - האם הסדר חוב הוא הפתרון היחיד?

האם אי.די.בי בדרך להסדר חוב שני? ביום שני הקרוב יבחרו מחזיקי החוב אם להתקדם לעבר הסדר חוב, או לספק לחברה זמן.

אי.די.בי של אדוארדו אלשטיין, נמצאת בגירעון של מעל 440 מיליון שקל ויש לה ערך נכסי נקי שלילי משמעותי. המספרים האלו מלמדים על מצוקה מאזנית ובמקביל עלולה להיות כבר בקרוב מצוקה תזרימית - חוסר יכולת לשלם את החוב.

במילים אחרות, החברה עמוק במצב של חדלות פירעון. אבל זה עדיין לא אומר שהדרך הטובה ביותר היא ללכת להסדר.

במצב כזה, חשוב להבין האם בעל השליטה מתכוון להזרים כסף לחברה, ולפחות לפי מה שנמסר בתקשורת – התשובה היא לא. ואם כך, השאלה על הפרק היא האם לספק לאלשטיין זמן או פתרונות אחרים, או להתקדם לעבר הסדר חוב. ברור שצריך לדרוש ממנו להכניס את היד לכיס או לספק ערך אחר למחזיקי החוב (ריבית, מניות ועוד) - כל ויתור של מחזיקי האג"ח, מחייב גם ויתור מצד בעל השליטה. אבל, ייתכן  מאוד שלשבור את הכלים מול אלשטיין לא יהיה צעד נכון בשלב זה.    

הליכה להסדר עכשיו עלולה להתברר כטעות. הסדר חוב ארוך שכרוך בהוצאות מאוד גדולות. הסדר חוב שמשתק את החברה, הסדר חוב שיוצר מצב שאין בעל בית אמיתי (לטוב ולרע). בינתיים, המוסדיים לא הוכיחו שהם יודעים לנהל יותר טוב מאשר בעל השליטה.  יש לקבוצת אי.די.בי נכסים שאמורים לצוף בשנים הבאות, ואפילו בזמן קרוב יותר. אולי צריך סבלנות.

אי.די.בי - תמונת מצב אי.די.בי מחזיקה בכלל ביטוח וכן יש לה אגרות חוב של דולפין (ההולנדית) שמחזיקה בדיסקונט השקעות. אגרות החוב האלו שהן למעשה השקעה של אי.די.בי בדולפין ניתנו לה במסגרת העברת ההחזקה בדסק"ש לדולפין (כדי להיפרד מקומה בפירמידה). אלשטיין הוא גם בעל השליטה בדולפין.

• תקדים בעליון: מבחן הרווח לצורך חלוקת דיבידנד לא יתחשב בהפסד עתידי
• משה סבח רוצה לרכוש את דסק"ש ב-2.1 מיליארד שקל - נו באמת?

אי.די.בי תלויה בשני הנכסים האלו – כלל עסקי ביטוח 3.42% ואגרות החוב של דולפין שתלויות במצבה של דסק"ש. השאלה אם הסבלנות בדסק"ש תתברר כנכונה למחזיקי האג"ח? מסתבר שגם מחזיקי האג"ח חלוקים בתשובה.

רכישת נכסים ובניין – טוב למחזיקי האג"ח? המצב הנוכחי הוא סדר גודל של שווי שלילי בסך 250-300 מיליון שקל, כאשר הנכסים הגדולים אג"ח דולפין וכלל ביטוח שווים כל אחד כ-750-800 מיליון שקל. בנוסף לקבוצה יש מזומנים (670 מיליון שקל) החזקה באידיבי תיירות ונכסים שוטפים שמגיעים לסדר גודל של 400 מיליון שקל. החוב מסתכם בכ-2.9 מיליארד שקל. ומכאן כאמור שהערך הנכסי הוא שלילי (נכסים פחות התחייבויות) - מינוס של 250-300 מיליון שקל ( משתנה כמובן מדי יום).

אז האם אפשר לסגור את המינוס? הפתרון נמצא בהחזקות של דסק"ש. יהיה מעניין לראות מה יקרה עם נכסים ובניין המוחזקת על ידי דסק"ש. הצעת הרכש באוויר (דסק"ש העלתה את הצעת הרכש לנכסים ובניין). הצעה כזו אם תתממש, מקטינה את הקופה של דסק"ש, אבל מצד שני, נכסים ובניין תרשם בספרים לפי ערך שעשוי להיות גבוה משווי השוק, כלומר, צפוי שיפור במודל הערך הנכסי הנקי.  

• נור חתמה על הסכם אספקה ארוך טווח - המניה מזנקת
• באבלס מתרחבת לתחום הפצת הריח: תקים חברה משותפת עם מיו תעשיות
• תוכן שיווקי "הקרנות הפאסיביות מהוות 60% מהענף"

אלא שלא מדובר בפתרון לבעיית הפרמידה - אלשטיין חייב לקפל קומה עד סוף השנה, ונכסים ובניין עדיין תישאר שכבה לצורך חוק הפירמידה (יש לה אגרות חוב). בפועל, יהיה קשה יותר לבצע מהלכים בקבוצה, אחרי המהלך הזה (אם יתממש). 

 האפסייד אז למה לתת לחברה זמן? נראה שלדסק"ש יש כמה כדורים טובים באוויר. אין בטוח, יש סיכון גדול, אבל קחו לדוגמה את אלרון. לאלרון אמנם היו שתי אכזבות ענקיות בחודשים האחרונים – פאקרד ובריינסגייט, אבל יש לה שורה של חברות בתחומי הפארמה והסייבר שיכולות להציף ערך. זה משחק סטטיסטי – חלק מהחברות לא יצליחו, חלק יצליחו. שיעור ההצלחה של אלרון, לאורך זמן, יחסית גבוה (למרות הכישלונת האחרונים), ואם הוא יימשך, אז תהיה תרומה גבוה למעלה הפרמידה.

אלרון -0.19% עשתה בשבוע האחרון גיוס. גם דסק"ש  האם השקיעה באלרון. קשה לה לוותר אל הפוטנציאל. בדסק"ש יודעים שאלרון יכולה להיות Game changer.   

אפסייד נוסף יכול להיות בסלקום 2.44% . סלקום ושאר חברות הסלולאר נמצאות על הקרשים, ומחיר המניה מבטא זאת. אבל הרגולטור כבר רמז על כוונתו לסדר את השוק הפרוע והתחרותי. אחרי הכל, הרגולטור האיץ את התחרות לטובת הציבור, וטובת הציבור שהחברות האלו ימשיכו להתקיים ולייצר רווחים סבירים. המצב הנוכחי לא סביר.