מה מקפיץ את טבע?

מניית טבע +0.32% טבע 6,340 +0.32% בסיס:6,320 פתיחה:6,335 גבוה:6,380 נמוך:6,297 תמורה:55,531,297 לעמוד ציטוט חדשות גרפים פרופיל חברה המלצות כתבות נוספות בנושא:  זינקה מתחילת השנה ב-18% הרבה מעבר לעליות בשווקים, הרבה יותר מהעליות במניות הפארמה. הפתיחה החיובית של השנה עשויה לנבוע מהעובדה הפשוטה שבהינתן המספרים - מחיר מניה ורווח שנתי צפוי, טבע נסחרת בתמחור נמוך - מכפיל רווח של כ-5. מדובר במכפיל רווח נמוך משמעותית מתעשיית התרופות כולה שנסחרת במכפיל של 12-15, ומכפיל נמוך ביחס לחברות הגנריות שנסחרות במכפיל רווח של כ-10, אם כי ויאטריס שנוצרה ממיזוג של מיילן וחטיבת הגנריקה של פייזר, נסחרת גם במכפיל של כ-4-5.
גם המשקיע ביל מילר חושב שמניית טבע היא הזדמנות

בכל מקרה, התמחור הלכאורה זול של טבע הוא לא עניין חדש. הוא מלווה אותה כשנתיים-שלוש. אז אולי המשקיעים הפכו לפחות חשדניים? אולי, אבל ייתכן שהסיבה נמצאת גם במקומות אחרים.

מעבר למכפיל הנמוך, ולא פחות חשוב מבחינת המשקיעים הוא עניין הצמיחה. טבע היא חברה די תקועה מבחינת צמיחה בשנים האחרונות, מכיוון שהמוצר העיקרי שלה - הקופקסון, התרופה האתית לטיפול בטרשת נפוצה, היה בירידה משמעותית והמוצרים החדשים ניסו, בהצלחה חלקית, לקזז את הירידה. וול סטריט אוהבת צמיחה, ושונאת ירידה בפעילות, וזה מתבטא במכפילים הגבוהים לחברות צמיחה. טבע אומנם הפסיקה לצמוח (אפילו ירדה במכירות), אבל שימו לב מה קרה בשנה האחרונה - הקופקסון ירד משמעותית, המוצרים החדשים עלו בהדרגה, כך שהתלות בקופקסון ירדה, וטבע משדרת חזרה לצמיחה - ב-2021 זו תהיה צמיחה מינורית בהכנסות של 2% (על פי האנליסטים), אבל בשנים הבאות זה יעלה משמעותית. השוק מתחיל להתייחס לזה וכשהוא מגלם את הצמיחה, התמחור אמור לעלות משמעותית.

כל זה טוב ויפה, אבל יש עננה גדולה על טבע - התביעות המשפטיות. טבע מסובכת (ירושה מרכישת החטיבה הגנרית של אלרגן) בתביעות על שיווק משככי כאבים ממכרים. מדובר בתביעות של הרשויות בארה"ב נגד עשרות חברות תרופות. בשנה האחרונה מדברים על פשרה כאשר פרדו, אחת מיצרניות משככי הכאבים, הגיעה לפשרה עם הרשויות לפני כחצי שנה.  לפשרה הזו השלכה גדולה על התביעות מול טבע. עצם ההגעה לפשרה מגדיל את הסיכוי לפשרה עם חברות נוספות שהיו קשורות לייצור והפצה של משככי כאבים, לרבות טבע, ומעבר לכך הפשרה מעין מקבעת את העלות. פיצוי של מעל 8 מיליארד דולר לפרדו יהפוך לסוג של בנצ'מרק. 

בשביל טבע מדובר בחדשות טובות. משקיעים רבים מתעלמים מהשקעה בטבע על רקע החשש כי התביעות מולה הן נעלם ענק שעלול להכביד ואף למוטט את החברה. סך התביעות בקשר למשככי הכאבים עולה על 20 מיליארד דולר. השווי של החברה הוא 12.8 מיליארד דולר - כלומר, 20 מיליארד דולר זה מכת מוות לטבע. אבל התובעים לא רוצים שטבע תמות. טבע חיה שווה להם הרבה יותר כסף. 

קשה להעריך את היקף הפשרה, אבל לפני כשנה וחצי בעיצומו של המשפט מול פרדו, ניסו החברות האחרות להגיע לפשרה מול התובעים. טבע שייצרה ושיווקה תרופות כאלו והיתה על פי האישומים, חלק מהמנגנון של השיווק האגרסיבי של תרופות ממכרות, הציעה פשרה בסדר גודל של 12-15 מיליארד דולר, בהמשך זה על פי פרסומים שונים סכום הפשרה הוכפל.

מדובר בעלות שתסופק בתרופות, בעיקר למכורים לכדורים אלו, על פני עשר שנים. במילים אחרות, לא מדובר בעלות אמיתית/ כספית לטבע, אלא בשווי ההטבה שהיא תספק לחולים. מעבר לכך, דובר על אספקה על פני 10 שנים. אגב, זה גם ההסכם מול פרדו.

המשמעות היא שבמונחים כלכליים מדובר על עלות נמוכה יותר משמעותית. אם הפשרה תהיה על סכום של 12-15 מיליארד בתרופות עתידיות, העלות האמיתית היא 2-3 מיליארד דולר. אם מדובר על סכום כפול, העלות תהיה 4 מיליארד עד 6 מיליארד דולר. כסף גדול, אבל לא כזה שימוטט את טבע שגם כך היקף החוב נטו שלה מסתכם ב-24 מיליארד דולר.

הסכום הזה יינתן על פני שנים, ולכן המשמעות היא שתהיה מדי שנה הוצאה נוספת של מאות מיליוני דולרים. במילים אחרות - טבע תרוויח פחות. לא סביב 2.5 מיליארד דולר, אלא פחות. השאלה אם בהינתן ההנחות האלו והרווח החדש היא אטרקטיבית או לא - כנראה שבשבועות האחרונים יש יותר משקיעים שחושבים שהיא אטרקטיבית.

עניין נוסף שתורם למניית טבע הוא הדיווח מהימים האחרונים לפיהם אמזון, ברקשיר האת'וי ו-JP מורגן, יורדים מפרויקט להקמת מיזם משותף שיועד לרכישה משותפת של תרופות ושירותים רפואיים, מה שעלול היה ליצור קונגלומרט עם כוח קניה משמעותי שהיה לוחץ את מחירי התרופות מטה ואיתם את מחירי התרופות, מה שהיה פוגע בתוצאות שלהן לטווח הקצר והארוך. ביטול המיזם הוא כאמור, חדשות טובות לחברות התרופות.

תוצאות החברה לרבעון השלישי של 2020 - טבע עמדה ברווח, פספסה בהכנסות ומחקה 4.6 מיליארד דולר
תוצאות הרבעון השלישי של טבע מלמדות על הכנסות של 4 מיליארד דולר ורווח מתואם של 58 סנט למניה. מאכזבת בשורה העליונה ובהתאם לצפי בשורה התחתונה. הרווח השנתי צפוי להיות 2.4 דולר עד 2.55 דולר למניה (טוב מהתחזית הקודמת). החברה דיווחה על מחיקה חשבונאית של 4.6 מיליארד דולר לנוכח חוסר ודאות המיוחס ללוח הזמנים בקשר עם הגעה לפתרון לגבי סוגיות משפטיות.

הכנסות החברה הסתכמו בכ-3.98 מיליארד דולר ברבעון השלישי, ירידה של כ-3% לעומת כ-4.26 מיליארד דולר ברבעון המקביל אשתקד. צפי האנליסטים היה להכנסות של כ-4.07 מיליארד דולר. הירידה בהכנסות מיוחסת בעיקר לירידה בהכנסות מקופקסון ותרופות OTC.

בשורה התחתונה דיווחה החברה על רווח מתואם של 637 מיליון דולר או 58 סנט למניה, לעומת רווח מתואם זהה של 58 סנט למניה ברבעון המקביל אשתקד ובהתאם לצפי האנליסטים לרווח מתואם של כ-58 סנט למניה.

תזרים המזומנים מפעילות שוטפת של טבע הסתכם בכ-307 מיליון דולר ברבעון השלישי, ירידה של כ-5.5% לעומת תזרים של כ-325 מיליון דולר ברעון המקביל אשתקד. בחברה מסבירים כי הירידה בתזרים מיוחסת בעיקר לגידול בהיקף המלאי ברבעון השלישי של 2020, לעומת ירידה בהיקף המלאי בתקופה המקבילה. תזרים המזומנים החופשי (FCF) הסתכם בכ-506 מיליון דולר.

נכון לסוף הרבעון השלישי, היקף החוב של טבע הסתכם בכ-25.6 מיליארד דולר, לעומת כ-26.3 מיליארד דולר בסוף הרבעון הקודם (לכתבה המלאה).

לקריאה נוספת על מניית טבע ניתן ללחוץ כאן.