תשואה שלילית במק"מ ובאג"ח ממשלתי - איך זה קורה ומה זה מרמז על שוק האג"ח הקונצרני?

"שנת 2021 החלה עם היקף הנפקות משמעותי המצביע על נגישות טובה לשוק של מגוון מנפיקים עם וללא דירוג", אומר אבי שטרנשוס מנכ"ל מידרוג, "למרות עליית התשואות במרבית האפיקים, להערכתנו הריבית הנמוכה, הביקושים הגדולים מצד המשקיעים והצורך של החברות להתממן צפויים להימשך גם בחודשים הקרובים ולהותיר את שוק האג"ח הקונצרני אטרקטיבי עבור המנפיקים".

ברור ששוק האג"ח אטרקטיבי למנפיקים. השאלה אם הוא אטרקטיבי למשקיעים? בשנים האחרונות בהמשך לירידה בריבית וגם להבנה שהריבית לא צפויה לעלות בקרוב, הריביות על אגרות החוב המשיכו לרדת - גם הריביות על אגרות החוב הממשלתיות וגם אגרות החוב הקונצרניות. הסיבה העיקרית היא העדר אלטרנטיבות. הציבור מקבל פירורים בפיקדונות בבנקים והוא מעביר בהדרגה כספים לנכסים כמו אגרות חוב וגם למניות. הכסף שמחלחל לאפיקים האלו מעלה את מחירן. העלאת המחיר באגרות החוב מורידה את התשואה האפקטיבית. זה אבסורד, אבל במק"מ (מלווה קצר מועד) שהוא בעצם אג"ח ממשלתי לתקופה של עד שנה התשואה אפס או שלילית ובאגרות חוב ממשלתיות לתקופה קצרה התשואה האפקטיבית שלילית. 

על רקע זה, פונים הגופים המוסדיים לאגרות חוב קונצרניות - של חברות. יש להם כסף גדול ואין מה לעשות בו, אז ברור שהם יקנו והרבה, גם סחורה שפעם הם לא היו נוגעים בה. רואים את זה בניתוח של מידרוג - יותר ויותר הנפקות לא מדורגות נכנסו לשוק, פחות (באופן יחסי) חברות עם דירוגים גבוהים נכנסו לשוק.  

על פי מידרוג בחודשים ינואר-פברואר 2021 כ-25% מההנפקות במונחי ערך נקוב מיוחסות לסדרות בקבוצת הדירוג Aa.il-Aaa.il וכ-43% בחודש פברואר 2021 לבדו, זאת בהשוואה לכ-63% בינואר-פברואר 2020 וכ-78% בפברואר 2020, וכן ביחס לשנת 2020 כולה שעומדת על כ-58%. נתונים אלו מוסברים, בין השאר, בשל מיעוט מנפיקים גדולים מאז תחילת השנה, בד בבד עם גידול מסוים בהיקפן ובמספרן של הנפקות שאינן מדורגות. עלייה בשיעור ההנפקות (במונחי ערך נקוב) שאינן מדורגות או בקבוצת הדירוג הנמוכה עשויה לבטא שיפור בנגישות מנפיקים לשוק ההנפקות. 

היקף הנפקות אג"ח קונצרניות בחודש פברואר 2021 הסתכם בכ-4.1 מיליארד שקל, לעומת כ-7.6 מיליארד שקל בפברואר 2020 - קיטון של כ-46%.  הירידה בהיקף ההנפקות נבעה הן מקיטון מספר המנפיקים (16 מנפיקים בפברואר השנה לעומת 21 בפברואר אשתקד) והן בשל מיעוט הנפקות גדולות, בעיקר בסקטור נדל"ן ובינוי. סקטור נדל"ן ובינוי היה אחראי לכ-33% מהיקף ההנפקות בחודש פברואר 2021 והסקטור העסקי (ללא נדל"ן ובינוי) היה אחראי לכ-35%; יתר ההנפקות בוצעו בידי חברות תשתית ממשלה (23% - מקורות בלבד) והסקטור הפיננסי (כ-9%). ועדיין - אלו הנפקות בסדרי גודל משמעותיים כשצריך לזכור את היקף ההנפקות הרחב בשוק האקוויטי. השווקים חוגגים.

"אג"ח בסיכון יותר נמוך ומניות בסיכון יותר גבוה. אנשים עוברים מאגרות חוב למניות ובכך מעלים את שוק המניות", אומר מומחה שוק ההון מיכאל צ'רניאק: "זה מאיץ את תהליך הירידה באגרות החוב, ובאיזשהו שלב אתה רואה פתאום שמחירי אגרות החוב יורדים והתשואה עולה בזמן שמחירי המניות עולים. ה-S&P נסחר במכפילים שמשקפים תשואה של 3% לטווחים ארוכים, או 4% עם תשואת דיבידנד, ובאותו זמן מחירי אגרות החוב משקפים תשואה של 2% אז אתה מתחיל לחשוב שזו אלטרנטיבה חסרת סיכון לא רעה בכלל – ואז הדבר מקרין על שוק המניות. כרגע המשקיעים במניות עוד נהנים מעליות, אבל אני רואה שבאיזשהו שלב תשואות האג"ח הממשלתי בארה"ב ל-10 שנים תעבור את ה-2% בשנה וההשפעה תגיע".