לא לילד הזה פיללנו; תשואת ההנפקות מתחילת השנה שלילית

הזהרנו מספר פעמים מפני גל ההנפקות האדיר שכולל גם חברות רבות שאינן בשלות או שבשלות באופן חלקי ונמכרות במחירים מופקעים. זאת הבעיה הגדולה ובמקרים רבים המשקיעים יישארו בסוף בלי כלום. ככה זה בכל גל הנפקות, אבל הפעם זה חריג, מעל 100 הנפקות הושלמו מתחילת השנה שעברה, 60 מתחילת השנה, ויש מתוכן עשרות שעוד כמה שנים בודדות יהפכו ככל הנראה לשלדים בורסאיים. 

בעיה נוספת היא התמחור. לא כל ההנפקות בבורסה אינן ראויות - יש גם חברות טובות, אבל המחירים גבוהים. הנה רב בריח שפרסמה ביום שישי האחרון טיוטת תשקיף.  חברה טובה, חברה מרוויחה, אבל אין באמת קשר בין השווי שהיא רוצה לגייס לפיו - 700 מיליון שקל לרווחים שלה - כ-16 מיליון שקל. זה מוגזם, זה מנופח וזו בדיוק הסיבה שבעלי השליטה מנפיקים - הנפקה זה סוג של מכירה-דילול. 

בעיה שלישית היא שיטת הגיוסים - "הנפקות חברים". מעבר לשיטת המקורבים - שמאפשרת לחתמים לקבוע מי יהיו הרוכשים בהנפקה, השיטה הזו מאפשרת לגופים ומשקיעים לקבל את כל או רוב הביקוש להנפקות. וככה נוצר מצב שאין בניירות סחירות לאחר מכן. פשוט - אין מוכרים. זו הסיבה שהמניה מזנקת - אבל זה כמובן בלוף. ראינו את זה ב טראקנט +1.18% טראקנט 102.5 +1.18% בסיס:101.3 פתיחה:101.3 גבוה:103.3 נמוך:101.3 תמורה:2,496 לעמוד ציטוט חדשות גרפים פרופיל חברה המלצות כתבות נוספות בנושא: שזינקה במאות אחוזים כי חמישה-שישה חברים "הלכו" על ההנפקה ולא השאירו לאף אחד (הרחבה בהמשך). כתבנו על זה מספר פעמים ומאז המניה ירדה ועדיין ביחס למחיר בהנפקה היא עלתה 83%). זה היה גם בהנפקות נוספות לא מעטות.

>>> דורון צור, מומחה לשווקים פיננסים על ההיסטוריה של השווקים - הנפקות הן רמז לנפילות בהמשך

כך או אחרת, מתחילת השנה, במסגרת שטף ההנפקות הונפקו לא פחות מ-60 חברות, כלומר חברה חדשה בכל בערך שלושה ימים. מספר החברות הרשומות בבורסה גדל ביותר מ-10% בפחות מחצי שנה.

כפי שכתבנו בכתבה הקודמת שנתנה תמונת מצב לענף ההנפקות - הנפקות זה טוב לכלכלה המקומית, עוזר לחברות לצמוח ולהתפתח, מאפשר לתת דלק לענפים צומחים ונותן מבחר חברות גדול יותר לגופי ההשקעה שמנהלים את כספי הפנסיה שלנו. אבל זה הופך לרע לשוק כאשר מדובר בחברות לא ראויות וחברות ראויות במחירים מנותקים.   

מתחילת השנה, התשואה על ההנפקות בחישוב לפי מחיר החבילה שהונפקה לאחר יום המסחר הראשון הסתכמה בכ-2.5%-. אנחנו מחשבים את התשואה רק לאחר יום המסחר הראשון, שכן במסגרת ההצעה הבלתי אחידה - המקורבים מקבלים את מרבית המניות והמשקיעים הקטנים כמעט ולא מקבלים מניות ויכולים לקנות רק במסחר.

בין ההנפקות הגרועות ביותר מתחילת השנה: חברת  נקסטפרם 0% נקסטפרם 134.9 0% בסיס:134.9 פתיחה:128.2 גבוה:128.2 נמוך:128.2 תמורה:1 לעמוד ציטוט חדשות גרפים פרופיל חברה המלצות כתבות נוספות בנושא:  שירדה בכ-31% מאז יום המסחר הראשון שלאחר ההנפקה, חברת אנרג'ין 0% אנרג'ין 345 0% בסיס:345 פתיחה:345 גבוה:0 נמוך:0 תמורה:-- לעמוד ציטוט חדשות גרפים פרופיל חברה המלצות כתבות נוספות בנושא: שירדה 43%, חברת רייזור -5.3% רייזור 532.5 -5.3% בסיס:562.3 פתיחה:562.3 גבוה:562.5 נמוך:531 תמורה:674,404 לעמוד ציטוט חדשות גרפים פרופיל חברה המלצות כתבות נוספות בנושא:  שירדה 41% וחברת מאסיבית -1.55% מאסיבית 101.6 -1.55% בסיס:103.2 פתיחה:103.2 גבוה:106.5 נמוך:100.3 תמורה:44,041 לעמוד ציטוט חדשות גרפים פרופיל חברה המלצות כתבות נוספות בנושא: שירדה 43%.

כדוגמה להנפקות גרועות מ-2020 - אקופיה -6.25% אקופיה 9 -6.25% בסיס:9.6 פתיחה:9.6 גבוה:8.3 נמוך:8.3 תמורה:996 לעמוד ציטוט חדשות גרפים פרופיל חברה המלצות כתבות נוספות בנושא:  שירדה 61%,   יומן אקסטנשנס +3.04% יומן אקסטנשנס 27.1 +3.04% בסיס:26.3 פתיחה:26.3 גבוה:28.4 נמוך:26.6 תמורה:8,028 לעמוד ציטוט חדשות גרפים פרופיל חברה המלצות כתבות נוספות בנושא: שנחתכה בחצי וחברת סבוריט 0% סבוריט 392.7 0% בסיס:392.7 פתיחה:392.7 גבוה:0 נמוך:0 תמורה:-- לעמוד ציטוט חדשות גרפים פרופיל חברה המלצות כתבות נוספות בנושא:  שירדה 43%.

זהירות נדרשת - ההיסטוריה הוכיחה שגלי הנפקות בדרך כלל מעידים על מפולת וגם ההנפקות בחישוב כולל, ברוב המוחלט של המקרים מפסידות כסף. כבר לפני 70 שנה כתב ענק ההשקעות בנג'מין שתי סיבות אפשריות לכך - הראשונה היא שיש שיווק אגרסיבי של ההנפקות בידי החתמים והשנייה היא שבדרך כלל התמחור הוא לטובת הבעלים. שכן מרבית ההנפקות מתבצעות בתקופת גאות בשווקים - כאשר במרבית המקרים, אם הבעלים מוכן למכור - סימן שהוא מקבל מחיר גבוה. לכן - זהירות נדרשת.

כמה מקרים שחשוב ללמוד מהם
המקרה הראשון הוא חברת טראקנט +1.18% טראקנט 102.5 +1.18% בסיס:101.3 פתיחה:101.3 גבוה:103.3 נמוך:101.3 תמורה:2,496 לעמוד ציטוט חדשות גרפים פרופיל חברה המלצות כתבות נוספות בנושא: . כפי שכתבנו בזמנו, החברה גייסה בהנפקה את מרבית הכסף מכמה גופים מוסדיים - אך בחודש שחלף ממועד ההנפקה החליפו ידיים מניות בשווי מצרפי של בקושי 300 אלף שקל. כלומר ההיצע נשלט, ולכן מדובר פה בסוג של הרצת הנפקות - כשאין היצע וכשמרבית המניות בידי כמה גופים שלא מוכרים, סביר להניח שתהיה עלייה - אבל הזהרנו שהיא עלייה פיקטיבית.

ואכן, מאז שכתבנו עליה ירדה המניה כ-25% והשלימה ירידה של קרוב ל-40% מיום המסחר הראשון (ועדיין תשואה שעולה על 80% לעומת המחיר בהנפקה - הסיבה היא זינוק פנומנלי ביום הראשון בגלל שזו "הנפקת חברים" - רק חברים קיבלו מניות והחברים מחליטים אם למכור או לא).

המסקנה: מעבר לבדיקת השווי של החברה, יש גם לבדוק האם בתקופת הזמן מאז ההנפקה נמכרו מניות בבורסה בהיקף מספק, בשביל למנוע את האפשרות של שליטה בהיצע.

המקרה השני הוא של חברת  ריטייל-מיינדס-ס 0% ריטייל-מיינ 54 0% בסיס:54 פתיחה:54 גבוה:0 נמוך:0 תמורה:-- לעמוד ציטוט חדשות גרפים פרופיל חברה המלצות כתבות נוספות בנושא:  העוסקת בתחום משלוחי המזון והגיעה לבורסה שלנו עם הפסד גולמי. החברה, רצתה להנפיק לפי שווי של כ-500 מיליון שקל אך בעקבות ביקורת שלנו בביזפורטל, היא הורידה את השווי שלה לכ-300 מיליון שקל. אנחנו התרענו על שלל בעיות שישנן בחברה. הדגשנו שהיא לא ראויה גם לא בתמחור המעודכן כלפי מטה.  

החברה הנפיקה לבסוף לפי שווי של כ-350 מיליון שקל, מאז ההנפקה ירדה מניית החברה בכ-40% עד לשווי שוק של כ-200 מיליון שקל. מפחיד לחשוב מה היה קורה אילו הייתה מנפיקה לפי שווי של 500 מיליון שקל. המסקנה: צמיחה בשורה העליונה זה חשוב וטוב - אבל כשחברה מפסידה גולמית, כלומר לפני הוצאות ההנהלה, השיווק, עלויות החוב, המיסים וכו' - זה בעייתי מאוד ויש לנהוג במשנה זהירות.

הדוגמה השלישית היא של חברת נאייקס +4.29% נאייקס 10,690 +4.29% בסיס:10,250 פתיחה:10,250 גבוה:10,770 נמוך:10,190 תמורה:5,392,815 לעמוד ציטוט חדשות גרפים פרופיל חברה המלצות כתבות נוספות בנושא: . החברה הנפיקה בתל אביב לפי שווי של לא פחות ממיליארד דולר, הנפקה ענקית לחברה טכנולוגיה - "סוף סוף מגיעה לבורסה שלנו חברה גדולה בתחום הטכנולוגיה!" אמרו רבים, אבל אם חברה בוחרת לגייס כסף, במקום בוול סטריט שידועה בנדיבות המופרזת שלה בבורסה תל אביב - מה זה אומר על התמחור שאנחנו נותנים לה?  במיוחד שאחרי ההנפקה ה-EBITDA ירד - אגב, בוול סטריט היא היתה נענשת בחומרה.

בחודשיים שעברו מאז יום המסחר הראשון של החברה צנחה מניית החברה בכ-13%. נאייקס היא חברה טובה, אבל האם התמחור ראוי? אז נכון שהמכפילים בחברות הטכנולוגיה גבוהים מאוד, ועדיין - השוק בת"א קיבל חברה ששווייה לא קשור לרווחים ולא קשור לרווחים בעתיד הקרוב.