מדוע הספאק הישראלי שיונפק הוא רעיון להשקעה?

השנה האחרונה הייתה ללא ספק השנה בה כיכבו חברות הספאק. רוב האזכורים באתרים הכלכליים של התופעה הזו, היו עם נימה שלילית. השבוע בטור הדעה, נפרק לגורמים את התהליך ונציג את הצדדים החיוביים של ההשקעה בספאק.

מהו ספאק?
ראשי תיבות של Special Purpose Acquisition Company - חברה שמגייסת כסף לצורך מיזוג עם חברה אחרת. במילים אחרות, מדובר בחברת "צ'ק פתוח", שתפקידה למצוא יעד אטרקטיבי למיזוג מבין שלל החברות הפרטיות, החבויות מעיני הציבור. נדגים את המנגנון, דרך איי ספאק iSPAC, הספאק הישראלי הראשון שיונפק בקרוב בבורסה המקומית, אותו מקימים קבוצת יזמים בראשות עמיר בירם, גיל דויטש ואמיר אפרתי.

בשלב ראשון החברה תנפיק 400 מיליון שקל במניות, במחיר 100 שקל למניה. בנוסף, על כל שתי מניות יקבל המשקיע, ללא תמורה, גם אופציה לארבע שנים, לקנות מניה נוספת במחיר של 115 שקל. קבוצת היזמים משתתפת בהנפקה ומזרימה בעצמה השקעה בהיקף של 40 מיליון שקל. לאחר שימצא יעד למיזוג, יצביעו המחזיקים האם להשלים את התהליך.

בנקודה זו, כל משקיע יוכל לבחור, האם הוא מעוניין להמשיך עם ההשקעה או לצאת. בידי כל משקיע יש אפשרות לפדות את המניות שבידו, במחיר ההשקעה הראשונית שעשה, בניכוי של הוצאות ההנפקה השונות. האומדן (לפי המידע שפורסם בטיוטת התשקיף) עומד על 97.5 שקל לכל מניה, דהיינו כל משקיע שהתאכזב מיעד המיזוג, מוזמן לצאת בהפסד של כ 2.5%, בהחלט לא נורא עבור השקעת אקוויטי שלא עמדה בציפיות. חשוב לזכור שהאופציה נשארת בידי המשקיע והיא נסחרת בשוק בעצמה ולכן ככל ששוויה גבוה מ-5 שקלים המשקיע שבחר לא להמשיך עם המיזוג יוצא ללא הפסד.

למה החברה הנרכשת צריכה את הספאק?
עבור החברה הפרטית, יש מספר יתרונות בכניסה לשוק ההון בדרך של ספאק, ניגע רק בשלושת היתרונות החשובים. ראשית, תג המחיר של החברה, נקבע במו"מ מול יזמי הספאק ועולה להצבעה אצל בעלי המניות והוא וודאי, בניגוד למסלול הנפקה רגיל, בו השווי נקבע ע"י המוסדיים הגדולים ובנקאי השקעות. יתרון שני, מגיע מקיצור תהליכים. המיזוג עם הספאק, חוסך לחברה תהליך ארוך של תשקיפים ו"רוד-שואו".

לעיתים, כדאי לחברה המועמדת למיזוג, להכות בברזל החם, כאשר התחום בו היא פעילה, תוסס ואילו הנפקה רגילה שאורכת זמן יכולה להיתקל בגל ירידות בשוק, שעשוי לגרום להנפקה כולה להתפוגג. ולסיום, יזמי הספאק הם בדרך כלל אנשי שוק ההון מנוסים וכאשר הם עושים עסקה שכזו, היא חתומה על שמם, זה אומר שהמוניטין שלהם בנוסף  לכספם האישי, מעורב ומושפע מהצלחת העסקה.

מה מקור הביקורת השלילית
מדד מניות ה-SPAC האמריקאי ירד בכ-17% מתחילת השנה, בעוד מדד ה-S&P 500 עלה ב-17%. הספאק נתפס בעבר, כמתאים לחברות מפוקפקות שלא הולכות בדרך המלך, ולא ישרדו מהלך של רוד שואו בקרב מוסדיים מביני עניין. מנגנון דמוי ספאק, הוא מה שמוכר לפעילים בבורסה בתל אביב, כמיזוג הופכי משולש. מיזוג שכזה הוביל להפסדים כואבים במניות כגון טוגדר -0.46% טוגדר 495.9 -0.46% בסיס:498.2 פתיחה:490 גבוה:507.8 נמוך:490 תמורה:41,107 לעמוד ציטוט חדשות גרפים פרופיל חברה המלצות כתבות נוספות בנושא: ו אקסיליון -0.68% אקסיליון 43.8 -0.68% בסיס:44.1 פתיחה:44.9 גבוה:44.9 נמוך:42.2 תמורה:33,219 לעמוד ציטוט חדשות גרפים פרופיל חברה המלצות כתבות נוספות בנושא: .

השקפה אחרת
כדי להבין את השקפתנו, יש להכיר את ההבדלים בין הספאק הישראלי לאמריקאי. יש להניח לכל רעשי הרקע ששמענו על ספאק ולהתמקד בשתי נקודות זמן חשובות. הראשונה, מועד ההנפקה, והשנייה, מועד ההחלטה של המשקיע האם לצאת בשער 97.5 לפי הדוגמא שלנו, או להמשיך עם ההשקעה.

ממועד ההזמנה בהנפקה עד נקודת היציאה הנקראת גם SPAC Redemption, המשקיע (שהשתתף בהנפקה, כמובן) מחזיק במניות ובאופציות, כאשר ניתן להניח, ששוויה של האופציה עפ"י מדדי תמחור אופציות מקובלים (B&S) שווה לפחות 5 שקל. כך שהמשקיע מגיע לנקודת היציאה הראשונה עם אפשרות למכור את ההשקעה קרוב מאוד לשווי השקעתו הראשונית. עכשיו, אם נחזור לעקרונות המימון, הצעת השקעה, הכוללת פוטנציאל רווח לא מוגבל ופוטנציאל הפסד מוגבל (אפסי) היא לכל הדעות ראויה ולדעתנו מעניינת ולו רק מצד משוואת הסיכון סיכוי שנוטה באופן ברור לטובת המשקיע (נדגיש, המשקיע בהנפקה).

התהליך השני והחשוב לא פחות מהראשון, מרגע שהתקבלה החלטת המיזוג ונבחרה חברת המטרה, צריך המשקיע לבחון את ההשקעה לגופה, בשבע עיניים. באותו רגע הוא כבר לא משקיע בחברת ספאק, אלא משקיע שבוחן השקעה חדשה, בדמות מטרת המיזוג של הספאק. המשקיע צריך לשאול את עצמו האם היה משקיע בחברה הממוזגת גם אם לא היו לו מניות בספאק לפי השווי המוצע למיזוג, אם התשובה היא לא, עליו לוותר על ההשקעה ולהשתמש באופציית היציאה.

iSPAC הישראלי מול ספאק סטנדרטי אמריקאי

מקור: מתוך מצגת משקיעים של iSPAC

מבנה הספאק הישראלי נבנה בעזרת הרשות לני"ע באופן שמחזק את המשקיע. ראשית, כמו שרשמנו, היזמים מתחייבים להשתתף ולקשור את גורלם עם גורל משקיעיהם. שנית, ככל שלא תימצא השקעה ראויה והספאק יפורק, ההוצאות השונות ירדו קודם כל מההון שהזרימו המקימים. כלומר המשקיעים עדיין יקבלו 97.5 גם אם הספאק הוציא כספים של עד 40 מיליון שקל על בדיקות נאותות, עו"ד, וכיו"ב.

השורה התחתונה 
ספאק הוא מוצר פיננסי שנבנה בצורה כזו שכל הצדדים ירוויחו – יזמי הספאק, החברה והמשקיעים. עם זאת, כמו כל השקעת אקוויטי, היא טומנת בחובה אפשרות להפסד, אך אם יודעים להתנהל נכון בתוך המוצר, ככל שיגרם הפסד, יהיה זה הפסד אפסי. האפשרות להיכנס להשקעה, אותה מוביל גורם מקצועי ובעל מוניטין רלוונטי, מייצר למשקיע אפסייד משמעותי. מנגד, האפשרות לנטוש בהפסד שולי עד אפסי, מייצר משוואת סיכון/סיכוי שאין הרבה כדוגמתה בשוק ההון.

כדאי לכל משקיע המחזיק בתיק מניות, לשקול כניסה לספאק (בהנפקה), הקולע לטעמו מבחינת איכות היזמים ותחום הפעילות הצפוי. אך בהמשך, כדאי למשקיע לנטרל את הטייס האוטומטי ולבצע בדיקת מחיר עצמאית לחברה המתמזגת, כדי לוודא שמחירה ראוי. בתווך של נקודות הזמן הזה, המשקיע יכול למצוא את מניות הספאק נסחרות מעל 10 שקל אז יש לבדוק אפשרות מימוש או לחלופין, בשל גל ירידות כללי, מניות הספאק גם יכולות לבקר מתחת ל 9.75 שקלים ואז ניתן לבחון איסוף של מניות נוספות. יתרון מיוחד נוסף, הוא האפשרות למכור את המניות ולהישאר עם האופציות. ככל שהחברה הנרכשת, תעשה את זה בענק, פירורי ההצלחה, יגיעו בכל זאת.

הכותב הוא שותף מנהל בבית ההשקעות אקורד ש.ק.ל.

אין לראות באמור לעיל משום המלצה לביצוע פעולות ו/או ייעוץ השקעות ו/או שיווק השקעות ו/או ייעוץ מכל סוג שהוא. המידע המוצג הינו לידיעה בלבד ואינו מהווה תחליף לייעוץ המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם. כל העושה במידע הנ"ל שימוש כלשהו - עושה זאת על דעתו בלבד ועל אחריותו הבלעדית. החברה ו/או הכותבים מחזיקים ו/או עלולים להחזיק חלק מן הניירות המוזכרים לעיל.