אנחנו חיים בתקופה טובה; המשק העולמי חוזר לאט אבל בטוח לשגרה מבורכת. גלים של ביקושים עולמיים גדולים, יוצרים עיכובים בשרשרת האספקה הגלובלית ומובילים למדפים ריקים ולעליות מחירים. ישנם סימנים ראשוניים המעידים על סכנה ממשית של אינפלציה מתמשכת ומשמעותית. רכישות של מוצרים ומתנות במסגרת "נקמת הקורונה" של הצרכנים, ממשיכות ביתר שאת והמכירות האמריקאיות והאירופאיות, לקראת חג המולד, צפויות להיות גבוהות מאוד אפילו ביחס לשנת 2019 (תקופת ה- Before Corona - BC).
הביקושים הגדולים של השנה האחרונה, יחד עם הגאות הכלכלית בארצות הברית (וגם בישראל), מובילים לכך שהחברות העסקיות הבינוניות והגדולות נמצאים במצב של רוויה של כסף מזומן.
הסיבה הראשונית לכך היא הגידול הממשי בהכנסות ממכירות. החברות חוזרת לעבודה מואצת, והלקוחות קונים וקונים. הדבר ניכר מאוד בדוחות הכספיים של רוב התאגידים המוכרים שפורסמו לאחרונה.
- כל הכותרות
בנוסף, כל איש כספים יודע שמגייסים כסף (הלוואות, אג"ח, הנפקת מניות וכו') כשאפשר ולא כשצריך. סביבת הריבית הנמוכה, וההתערבות הבוטה של הבנקים המרכזיים בשוקי ההון והחוב, הובילו תאגידים רבים להגדיל את מלאי המזומן שברשותם. הם עושים זאת, גם אם אין להם צורך ממשי לכך, דווקא כעת.
הסיבה השלישית לצבירת המזומנים במאזנים של חברות רבות הינה האווירה העסקית המתמשכת מאז פרוץ משבר הקורונה; למרות הגאות, ודווקא בגלל החשש מהתפרצות חוזרת של וירוס או וריאנט כזה או אחר, העסקים עוסקים בהתייעלות ממשית. בין אם מדובר על צמצום האשראי שניתן ללקוחות, או בדיקות יותר מקיפות של מבנה ההוצאות; העסקים מתייעלים וחוסכים במזומן.
נוכח החשש המתעורר מאינפלציה מתמשכת, מה החברות עושות עם יתרות המזומן שברשותם?
להבין בביזנס
למה חשוב לנו לענות על שאלה זו? הכרות מעמיקה במודל העסקי של עסק מצליח הינה בסיס טוב לניתוח, אבל לא הכל. על מנת לקבל החלטות מושכלות בעניין השקעה בעסק, חייבים דעת מה באמת קורה. זה מתחיל בעיון בדוחות הכספיים, בבחינה של המוצרים והשווקים ובבדיקה של ההחלטות האסטרטגיות של הנהלת החברה. זה לא קל, אבל רק הבנה מהותית יכולה לתת ערך מוסף ממשי, ויכולת זיהוי של חברות טובות, שיצליחו ליצור רווחיות מתמשכת לזמן ארוך.
השקעה פנימית
הפעולה הבסיסית המתבקשת בגוף עסקי מקצועי, הינה להשקיע חלק מהרווחים בחזרה אל תוך העסק. פתיחת סניפים, מתקני ייצור, מוצרים חדשניים וכו' – הינם פעולות טבעיות במסגרת הצמיחה ישירה של העסק.
נהוג לחלק בין שני סוגים של השקעה פנימית בעסק: השקעות הון (CapEx) - מתייחסת להוצאות כספיות על פיתוח וצמיחה של נכסי החברה, שמטרתן הגדלת ההכנסות והרווחיות בהווה ובעתיד, במסגרת תחום העבודה, והמוצרים הקיימים של הפירמה. לעומתם, מחקר ופיתוח (R&D) – עוסק בהשקעות כספיות בניתוח, אבחון ובנייה של מוצרי העתיד של העסק המסחרי. כל אלו הם השקעות פנימיות, בפיתוח העסק הקיים - על ידי הרחבה וצמיחה.
חלוקת דיבידנדים
בנוסף להשקעה הפנימית, החברה יכולה להחזיר חלק מהרווחיות המוכחת לבעלי המניות, במסגרת חלוקת דיבידנד במזומן. חלוקת דיבידנד הינה פעולה פיננסית מקובלת, שנותנת לכל אחד ואחת מבעלי המניות מעין צ'ק מהתאגיד. הסכום של הדיבידנד נקבע על ידי דירקטוריון החברה, וכל בעלי המניות מקבלים לפי אחוז האחזקות שלהם וסוגי המניות שברשותם. ראוי לציין כי חלוקת דיבידנד תלויה גם בעמידה במספר קריטריונים משפטיים, חשבונאיים ורגולטוריים: מבחן הרווח ומבחן הפירעון. מבחן הרווח קובע כי חלוקת דיבידנד תיעשה אך ורק מתוך הרווחים הצבורים, העודפים, שבדוחות הכספיים הרשמיים של הפירמה, ומבחן הפירעון גורס כי חלוקת הדיבידנד לא צפויה לפגוע באופן מהותי, ביכולת החברה לעמוד בהתחייבויותיה העתידיות.
רכישה עצמית של מניות (BuyBack)
בשנים האחרונות, נהיה אופנתי לבצע רכישה עצמית של מניות. ברמה המהותית מדובר על חלוקת דיבידנד, באופן קצת יוצא דופן. התאגיד העסקי מקצה כסף מזומן על מנת לרכוש מניות מהציבור. מה שמאוד מיוחד במתואר, הינו שהחברה רוכשת במזומן מניות שהיא עצמה הנפיקה לפני יום, חודש, שנה וכו'.
לצורך הדוגמא, חברת אפל בע"מ מנפיקה מניות לציבור ומוכרת להם נייר ערך המבטא בעלות בחברה (מניה). לאחר זמן, אותה חברת אפל בע"מ, מבצעת BuyBack ורוכשת בחזרה את אותן מניות ממש, מהציבור. הפעולה מסתיימת בכך, שמבחינה משפטית ומהותית המניות שנרכשו על ידי החברה מתבטלות לחלוטין.
זה כאילו החברה משלמת כסף למישהו על ניירות ערך (מניות), ומיד לאחר קבלתם – שורפת אותם. זאת המציאות המימונית, שכן החברה לא יכולה להחזיק בבעלות של עצמה. זה כאילו פרופסור בראון, מהסרטים של בחזרה לעתיד יפגוש את עצמו; היקום יכול להתפוצץ. אבל, אם נעזוב לרגע את המדע הבדיוני, ונחזור לקרקע המציאות, נוכל להבין מה ארע כאן.
החברה יוצרת עודף ביקוש מלאכותי למניות של עצמה (מכריזה של רכישה עצמית של מניות). במקביל, היא מודיעה על צמצום מספר המניות העתידיות (מכריזה על רכישה עצמית של מניות). בהנחה, ואין אירועים קיצוניים, מחיר המניה צפוי לעלות. המשקיעים (הנותרים) מרווחים! כאמור, BuyBack, מכל הבחינות המהותיות מבטא סוג של חלוקת דיבידנד, ולכן מקובל לוודא שגם פעולה זו עומדת במבחני הרווח והפירעון (ממש כמו דיבידנד).
משקיעים רבים אוהבים את מבנה ה- BuyBack כי הוא אולי מבטא "מידע פנים" של החברה אודות הערך האמיתי של המניות. אם החברה מחליטה לרכוש את המניות במחיר הנוכחי, אולי הם יודעים שהערך האמיתי של המניות הרבה יותר גבוה? אולי. כפי שנראה - כנראה שלא בהכרח.
הרחבה חיצונית
דרך נוספת להגדלת העסק ולמימוש המזומנים העודפים שנצברו בתקופות הגאות הינה הרחבה חיצונית. הכוונה כאן הינה הגדלת העסק על ידי מיזוגים ורכישות של חברות חיצוניות ועצמאיות. הדוגמאות הקלאסיות הינם: רכישת מתחרה עסקי בתחום מסוים, או רכישת ספק מהותי של מוצר בסיס. נהוג לחלק בין שני סוגים שונים של הרחבה חיצונית לעסק: התרחבות אופקית והתרחבות אנכית.
התרחבות אופקית הינה רכישה של מתחרים ישירים, או של עסקים עם מוצר משלים מרכזי. אנו מתמקדים במוצר / שירות מסוים, ומנסים לשלוט על נתח שוק יותר גדול. כשבנק מזרחי-טפחות רכש את בנק איגוד, הרעיון היה הגדלת נתח השוק של משקי בית ועסקים בישראל.
התרחבות אנכית הינה יותר צרה וממוקדת; רכישה של ספק מרכזי, או של עסק מרכזי בשרשרת האספקה והערך (צינור שיווק, קווי אספקה ושילוח). לדוגמא, אמאזון מפתחת כבר שנים מארג משלוחים ענק בארצות הברית. במקומות רבים הם משנעים, מטיסים, ומוסרים חבילות ללא תלות חברות השילוח האחרות.
ראוי לציין, כי מבחינה כלכלית, הרחבה חיצונית ותהליך המיזוג שבעקבותיו, יוצרים בטווח המיידי הרס כלכלי מסוים. התהליך כולו, כואב ויוצר חוסר וודאות (לפחות ברמה המיידית), ולא תמיד מסתיים עם רווחיות מוגברת. אבל, באותם מקרים של הצלחה, בסוף התהליך (בטווח הארוך), הארגון המוגדל - יראה רווחיות גדולה יותר, יעילות עמוקה יותר ותהליכי ייצור ומכירה מהירים ואיכותיים יותר.
מיזוגים ורכישות בעזרת מזומן
למרות שישנן דרכים שונות למימון מיזוגים ורכישות של עסק, נתמקד היום דווקא במימון בעזרת מזומן. ולא בכדי, מאז שנות ה-90 של המאה הקודמת, היה ניכר כי חברות בורסאיות שמתרחבות בעזרת מיזוגים ורכישות (במזומן), לא זוכות להצלחה יתירה. מחקר של בנק ההשקעות גולדמן זקס מצא כי חברות אלו, הצליחו להשיג תשואות עודפות, ביחס לשוק ההון האמרקאי רק בכ- 30% מהמקרים. זה מעט מאוד.
אבל הינה ההפתעה הגדולה; מאז 2016 ישנה מגמה גוברת והולכת, של חברות שמבצעות הרחבות אופקיות / אנכיות במסגרת של מיזוגים ורכישות במזומן, ומצליחות להשיג תשואות עודפות ביחס לשוק במעל 60% מהמקרים.
השינוי יכול לנבוע ממספר גורמים שונים; הראשון שבהם הינה סביבת הריבית המאוד נמוכה שמעודדת חברות לקחת הלוואות, ולממן פעילות בעזרת מזומן שקל מאוד לגייס. בגלל עלויות המימון הנמוכות, החברות יכולות להשיג הלוואות גדולות בתנאים נוחים, ולהשתלט על נתחי שוק ומרכיבים חשובים בשרשרת האספקה והערך.
הסיבה השנייה יכולה להיות הבגרות של המשקיעים ושוק ההון, שהחלו להבין את הערך האסטרטגי לטווח ארוך של תהליך התרחבות חיצונית (מיזוגים ורכישות). למרות הסיכון, חברות אלו בחרו לנסות ולשפר את מצבן, ולכן ראוי לנתח אותן בכלים של השקעות ערך, לטווח ארוך. אסור לשקוע בראייה צרה של הטווח הקצר, אלא להבין את הכיוון הכולל של הפירמה ואת השפעת המהלך על הרווחיות העתידית.
הסיבה השלישית לשינוי נובעת אולי מהעבודה שבשנים האחרונות חלוקת דיבידנד בכלל, ותהליך ה- BuyBack בפרט - הפכו נפוצים יותר מדי. נדמה כי כל חברה היום מודיעה בקול תרועה על רכישה עצמית של מניות (BuyBack). ההודעות בנושא כל כך נפוצות עד שברור שאין כאן יותר מדי מחשבה ובחינה של הערך המהותי של המניות. ולכן, כשחברה פועלת בניגוד לסחף של שוק ההון האמריקאי ומודיעה על התרחבות חיצונית, היא מקבלת קצת יותר הכרה, וקצת יותר בחינה רצינית ומשמעותית מהעדר של ה- BuyBack.
העולם ממשיך במגמת ההתאוששות המבורכת. למרות החששות מווירוס או וריאנט חדש החברות והארגונים העסקיים עוסקים בשאלה מה לעשות עם כל הכסף שצברו. הר המזומנים שבידם נוצר הן בגלל הרווחיות הטובה והן בגלל סביבת הריבית המאוד נמוכה. החששות מאינפלציה מתמשכת מובילה עסקים רבים לבחון בין השקעה פנימית, השקעה חיצונית, חלוקת דיבידנדים, רכישה עצמית של מניות וכו'. מחקר גדול של בנק ההשקעות גולדמן זקס גילה כי בעבר חברות שבחרו בהשקעות חיצוניות, במסגרת מיזוגים ורכישות במזומן, לא ראו הצלחה רבה. המגמה הזאת מתהפכת כעת, וניכר כי שוק ההון מעריך אסטרטגיה זו יותר מהחלופות האחרות.
הלל בש (Hillel@SmartOptions.co.il) - מנהל סיכונים פיננסים בחברת סמארט אופשנס בע"מ, מרצה במרכז האקדמי לב ובאוניברסיטת בר אילן.
אין לראות באמור לעיל משום המלצה לביצוע פעולות ו/או ייעוץ השקעות ו/או שיווק השקעות ו/או ייעוץ מכל סוג שהוא. המידע המוצג הינו לידיעה בלבד ואינו מהווה תחליף לייעוץ המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם. כל העושה במידע הנ"ל שימוש כלשהו - עושה זאת על דעתו בלבד ועל אחריותו הבלעדית. החברה ו/או הכותבים מחזיקים ו/או עלולים להחזיק חלק מן הניירות המוזכרים לעיל.
תודה.
לתגובה חדשה
חזור לתגובה
-
3.פשוט משקיעים במניות הסיניות כמו עליבבא בהמשך להמלצתךסיני 24/11/2021 16:52הגב לתגובה זו0 0כך דואגים שלא תהייה בכלל שאלה כי הכסף פשוט יעלםסגור
-
2.כרגילJoe 21/11/2021 14:23הגב לתגובה זו0 0הסבר פשוט ומקיף של המושגים. ??סגור
-
1.טור מצויין. חד וברור (ל"ת)משקיע 10/11/2021 12:46הגב לתגובה זו12 1סגור
