נתונים ש-Affirm החוץ בנקאית מגלה אודות מחיקות היום, בנקים יתחילו לגלות רק בשנה הבאה

בפברואר אשתקד, כשמחירה עמד על כ-100$, העניק האנליסט James Faucette ממורגן סטנלי המלצת קנייה, עם מחיר יעד של 142$, למנייתה של אפירם  AFFIRM HOLDINGS INC +1.23% AFFIRM... 66.55 +1.23% סגירה:0 פתיחה:67.2 גבוה:70.02 נמוך:66.06 מחזור:-- לעמוד ציטוט חדשות גרפים פרופיל חברה המלצות כתבות נוספות בנושא: , חברה "קנה עכשיו, שלם אחר כך" (בקיצור, BNPL), המעניקה אשראי צרכני במעמד הקנייה.

פוסט תימחר את המניה לפי מכפיל מכירות, דבר שהרתיח את האנליסט Vincent Caintic מבית ההשקעות Stephens. בדוח תחילת סיקור שהוציא, עם המלצת מכירה, הוא כתב כי מרבית האנליסטים המסקרים את אפירם כלל אינם מסקרים חברות למתן אשראי, שמחזיקות את האשראי המוענק על גבי המאזן. בצעד יוצא דופן, קיינטיק נקב בשמות של האנליסטים האלה. פוסט ממורגן סטנלי היה ביניהם.

קיינטיק הסביר כי זו טעות  לתמחר את Affirm לפי מכפיל מכירות, משום שהיא שומרת על גבי מאזנה כמחצית מההלוואות שצרכנים נוטלים בפלטפורמה שהיא מפעילה. אצל אפירם, עלויות למימון תיק האשראי שהיא מחזיקה עד לפדיון (או עד למחיקה) בצד הנכסים, כמו גם הפסדי אשראי בתיק זה, הם חלק בלתי נפרד מהמודל העסקי. לכן, התמחור הנכון תאורטית הוא על בסיס חיזוי רווח לאחר הוצאות מימון והפסדי אשראי. 

כותרת ראשית

מה יהיה מחר בבורסה? ועל חברות הביטוח שזינקו יותר מהבנקים

שוק ההון | מערכת ביזפורטל | 18:03

- כל הכותרות

מה יהיה מחר בבורסה? ועל חברות הביטוח שזינקו יותר מהבנקים

הזהב זינק השבוע ב-5% - מה הסיבות ומה צפוי בהמשך?

נפצעה במינגלינג בהשתלמות - ותבעה הכרה במקרה כתאונת עבודה

בוטל מיזוג הענק בשוק הטלוויזיה בארה"ב: דיירקטיוי ודיש לא יתאחדו

טלי בן עובדיה מונתה למנכ"לית זמנית של חדשות 13 – המינוי מעורר סערה

שנתיים אחרי השקת ChatGPT: לאן הולכת מהפכת ה-AI?

שוק הנדל"ן בדרך לעליות או לירידות? הנתונים שמלמדים על מגמה חדשה

רגע לפני שיכלה לממש את האופציות, העובדת הבכירה פוטרה - ותבעה

הלווה 1.5 מיליון שקל עם בטוחות ומנגנון מסודר - ואז גילה שרימו אותו

סקוט בסנט: מי האיש שטראמפ בחר להוביל את הכלכלה האמריקאית?

הטיל ההיפרסוני של רוסיה: האם ישראל צריכה לדאוג?

קרן ETF עם תשואה של 300% – האם זה מתאים לכם?

דיסאינפלציה ב-2025: שוקי ההון בדרך לשנה מעניינת

וול-סטריט ננעלה בעליות; סולאראדג' קפצה ב-10%, פאגאיה עם 6%

המרוץ לשבבים: האם קוואלקום היא אנבידיה הבאה?

פינטרסט - המניה שנפלה יותר מדי?

מהפך בניהול כספי צה"ל: לראשונה ימונה חשב חיצוני בדרגת אל"מ

גוגל תחת מתקפה: למה בוול-סטריט צופים שהחברה תצלח את האתגרים

המירוץ ל-AI: אמזון משקיעה עוד 4 מיליארד דולר באנתרופיק

גאפ חוזרת לצמוח: עקפה את הציפיות וקופצת ב-8%

עוד תכניות

בשורה התחתונה, על בסיס GAAP, אפירם עדיין מדווחת על הפסדים. כדי לעבור לרווח היא תצטרך, דבר ראשון, להגדיל את ההיקף הכספי של העסקאות שעוברות בפלטפורמה – מטריקה המכונה GMV, קיצור של Gross Merchandise Volume.

ודבר שני, היא תצטרך להגדיל את הרווח שהיא מפיקה מה-GMV. רווח זה מכונה "הכנסות בניכוי עלות העסקאות (שעוברות בפלטפורמה)". עלות העסקאות כוללת הוצאות מימון והפסדי אשראי.

ביום חמישי לאחר המסחר פרסמה אפירם את תוצאות הרבעון שהסתיים ב-30 ביוני, שהוא הרבעון הפיסקלי הרביעי שלה. בתמצית, אלה הם המספרים לשנה הפיסקלית:
 

בתגובה לתוצאות הרבעון הרביעי ולתחזיות שנתנה החברה, צנח מחיר המניה בכ-13% עוד לפני פתיחת המסחר ביום שישי. הוא הוא השיל עוד כ-10% במהלך המסחר ביום שישי, על רקע הצהרת נגיד הבנק המרכזי על כוונתו להמשיך בהעלאות הריבית,

מניית אפירם, שמחירה העפיל בנובמבר עד לכ-170$, מעבר למחיר היעד שבו נקב פוסט, סגרה את המסחר ביום שישי במחיר של כ-25$.

אינפלציה ומגמה של עלייה בשיעור הריבית משפיעים לרעה על שורת הרווח המכונה "הכנסות בניכוי עלות עסקאות" (מיד נסביר). הם כן עושים טוב למיקוד של אנליסטים: חלק משמעותי מאד משאלותיהם בשיחת הועידה ביום חמישי עסק בהפסדי אשראי, במחיקות ובחובות בפיגור.

ידידנו ג'ייימס פוסט ממורגן סטנלי, למשל, התעניין גידול בחובת בפיגור ובהסכמים שסגרה אפירם עם בנקים למימון חובות צרכנים המאכלסים את צד הנכסים במאזנה.

שני עניינים אלה לא זכו להתייחסות של ממש בדוח תחילת סיקור של פוסט מפברואר אשתקד. וזאת על אף שתשקיף ה-IPO של אפירם מינואר 2021, כלל את הגרף היפהפה  הבא (שמאילוצי מקום, אני מראה כאן רק את חלקו השמאלי):
 

הגרף הזה הופק במסגרת מה שמכונה vintage analysis (ניתוח בציר), שהיא מתודולוגיה אינטואיטיבית להערכת ביצועים לאורך זמן של תיק אשראי הומוגני שהועמד בתקופה נתונה.

בגרף לעיל, תקופת הבציר היא חודש, ומדד ביצוע הבציר הוא השיעור המצטבר של מחיקות נטו. אפירם מוחקת חוב כאשר הוא מגיע ל-120 ימי פיגור, או קודם לכן מסיבות אחרות, למשל כאשר מתברר שהעסקה שיצרה אותו הייתה תרמיתית.

הגרף מראה, בין השאר (הרימו קו אנכי מהספרה 9 על ציר ה-x), כי שיעור המחיקות המצטבר של בציר ינואר 2020 בתשעת החודשים הראשונים לחייו (ינואר - ספטמבר 2020) היה נמוך משמעותית משיעור המחיקות המצטבר של בציר ינואר 2019 בתשעת החודשים הראשונים לחייו (ינואר - ספטמבר 2019), שבתורו היה נמוך משמעותית משיעור המחיקות המצטבר של בציר ינואר 2018 בתשעת החודשים הראשונים לחייו (ינואר - ספטמבר 2018).

השיפור בגבייה מבציר ינואר 2020 בהשוואה לגבייה מבציר 2019 אינו משקף בהכרח שיפור ביכולת החברה לדייק בדירוג סיכון אשראי של לווים פוטנציאלים. קרוב לוודאי שעיקר השיפור נובע מכך שבחודשים מרץ-ספטמבר 2020, הגבייה הייתה חזקה באופן חריג, משום שצרכנים נהנו בתקופה זו גם ממענקי קורנה נדיבים וגם מהאפשרות לדחות תשלומי משכנתא ותשלומים לפירעון הלוואות אחרות שניטלו ממוסדות בנקאיים או מהממשלה, במקרה של הלוואות סטודנטים.

ניתוחי בציר, כמו למשל זה שבגרף לעיל, כמו גם בקשות מפורשות של אנליסטים, הביאו את מועצת התקינה החשבונאית להחלטה לשלב בתקן החשבונאות החדש – זה שהבנקים בישראל החלו ליישם השנה  – דרישה למתן גילוי אודות תיק האשראי בחתך שנות בציר.

הטור בשבוע שעבר עסק באופן שבו מיישמים בנקים בישראל ובארה"ב  את דרישת התקן החדש למתן גילוי בציר אודות "אינידקטורים לאיכות אשראי". אבל, כפי שמראה דוגמת היישום הבאה  בתקן, מועצת התקינה האמריקאית גם כיוונה למתן גילוי למחיקות בחתך שנות בציר:  
 

אפירם, ילדה טובה ירושלים, נותנת גילוי בציר אודות מחיקות בדיוק, אבל בדיוק, לפי הפורמט בדוגמה שרקחה מועצת התקינה. הנה המידע הזה בדוח השנתי שפורסם בתחילת השבוע:

הסכום בשורה התחתונה משמאל, כ-128 מיליון דולר, הוא סך המחיקות נטו בשנה הפיסקלית 2022 בגין הלוואות מבציר 2022, שנותבו לתיק האשראי המוחזק לפדיון (שאר ההלוואות מבציר זה נמכרו והוסרו מהמאזן).  כשיעור מהלוואות אלה, המחיקות נטו היו כ-1.51%.

שיעור המחיקות נטו הנ"ל בבציר 2021 (שיעור המחיקות נטו בשנת 2021 בגין החלק מבציר 2021 שלא נמכר) היה 0.62% בלבד.

הגידול המשמעותי בשיעור המחיקות הנ"ל בבציר 2022 (פוסט קורונה) בהשוואה לבציר 2021 (שהחל ביולי 2020 בעיצומה של הקורונה) עשוי לשקף עד כמה הצלחת אפירם בימי קורונה לא הייתה אינדיקטיבית לגבי העתיד, ועד כמה רגיש העסק של אפירם לאינפלציה.  

אבל, לפני שנמשיך עם ענייני אינפלציה, קורונה ועליה בשיעור הריבית, שתי מילים על הדרישה לגילוי בציר בתקן החשבונאות החדש. אם תפתחו את דוחות הבנקים בארה"ב, תגלו שהם כלל אינם נותנים גילוי לסכומי המחיקות בחתך שנות בציר,  וזאת בניגוד גמור לכוונת המועצה, כפי שהיא באה לידי ביטוי בדוגמת היישום שבתקן.

מתברר, כי בתקן יש לאקונה. גילוי כנ"ל אמנם מוצג בדוגמה שבתקן, אבל בטקסט שבתקן אין דרישה מפורשת למתן גילוי כזה – שכפי שזה עתה ראינו עשוי לספק מידע מועיל לציבור המשקיעים.

כשהבנקים האמריקאיים שאלו לדעת המשרדים הגדולים לראיית חשבון, האחרונים השיבו – ראו למשל עמוד 438 במדריך של KPMG ארה"ב ליישום התקן –  כי אין חובה לתת גילוי בציר אודות מחיקות.

המועצה מצידה הגיבה בפרסום עדכון לתקן, אלא שהוא ייכנס לתוקף רק ברבעון הראשון של 2023 – גם בארה"ב וגם בישראל (בהתאם להוראות בנק ישראל). רק אז יתחילו הבנקים לגלות את מה ש-affirm מגלה מדי רבעון בשנה האחרונה.

ובחזרה לפגעי האינפלציה. כפי שחזר והסביר המנכ"ל בשיחת הועידה, קהל היעד של אפירם הוא GEN Z (סביב גיל 25) והשכבה הצעירה של המילניאלס. אלא, שעל פי סוכנויות דירוג אשראי צרכני, כמדווח ברויטרס, צרכני דור Z מתקשים כיום בהחזר חובות. בימי קורונה הם טבעו בכסף, לא רק בגלל מענקים ואפשרות לדחיית תשלומים לפרעון הלוואות שכר לימוד וכד', אלא גם בגלל שהוצאות המחיה היו נמוכות באותה עת, עקב סגרים והגבלות על התקהלויות.

ביציאה מהקורונה, במקביל להתפוגגות המענקים, הם חזרו לבלות, לטוס, ולשלם שכר דירה באזורים מבוקשים. מפלוס גדול בחשבון הבנק בימי קורונה, רבים עברו למיצוי מלא של  מסגרות אשראי בכרטיסי אשראי ולנטילת הלוואות לרכישת רכב. וכעת, כשההוצאה על מזון ומוצרים הכרחיים אחרים עולה עקב האינפלציה, הם מתקשים לגרד כמה דולרים להחזר חובות. אם האינפלציה תתמיד, שיעור החובות בפיגור יאמיר, ובסופו של יום גם שיעור המחיקות.

על כן, השקף במצגת של אפירם ביום חמישי שהצביע על גידול בשיעור החובות בפיגור מעל 30 יום בחודשים יולי-אוגוסט (שלאחר תום הרבעון)  עורר עניין בקרב האנליסטים. בתשובה לשאלות בעניין זה, אמר המנכ"ל, בין השאר, כי בניגוד למתחרים, יש לו מספר מנופים לניהול איכות האשראי (למשל, לדרוש מצרכן תשלום מקדמה גבוהה או לקצר את תקופת פריסת התשלומים לצרכנים עם דירוג אשראי לא גבוה), וזאת מבלי לפגוע בצמיחת ה-GMV. אשרי המאמין.

ויש אתגרים נוספים, שאפירם צריכה להתמודד עימם בימים אלה. חלק ניכר מהכנסותיה מגיע מעמלות שמשלמים "סוחרים", כלומר בעלי האתרים שבהם שבהם אפירם מציעה לצרכן פריסת תשלום ללא ריבית. כאשר הפריסה היא ליותר מ-12 חודשים, העמלה עשויה להגיע לכ-12% ממחיר העסקה, וכאשר הפריסה היא לתקופה קצרה מ-12 חודשים, העמלה היא בסביבות 5%. הסוחר משלם את העמלה כדי למכור לצרכן שלא היה קונה אצלו אלמלא הפריסה. אבל, מנקודת מבט חברת BNPL, העמלות האלה מפצות על עלויות מימון וסיכוני אשראי.

לכן, עכשיו כשהריבית שאפירם משלמת לבנקים עולה היא תצטרך להעלות את שיעורי עמלות הסוחרים כדי לשמור על שולי הרווח מעסקאות. אבל, נוכח התחרות הגוברת מחברות BNPL אחרות – ואפילו מאפל, שהשיקה לאחרונה שירות Apple Pay Later (שמן הסתם ימשוך אליו צרכנים עם דירוג אשראי גבוה) – היא תתקשה ככל הנראה לעשות זאת.

נוכח כל האתגרים האלה, גם לאחר קריסת מחיר המניה ל-25$, וינסנט קיינטיק, האנליסט מ-Stephens, ממשיך להחזיק בהמלצת מכירה, והפעם עם מחיר יעד של 18$. עמיתו-יריבו ג'יימס פוסט ממורגן סטנלי נוקב במחיר יעד של 50$ וממליץ על קנייה. נמשיך לעקוב.

 
הכותב, רו"ח דר' אורי רונן, הוא מייסד משותף של עמותת גילוי נאות - התנועה להגנה על ציבור המשקיעים.