לאן הולכת הכלכלה? בדויטשה מציגים 2 תרחישים אופטימיים ו-2 פסימיים

מאקרו: השוק מיישר קו עם הפד' ולא להיפך

זה לקח זמן, אבל השוק השתכנע – לא תהיה הורדת ריבית במרץ. במהלך מסיבת העיתונאים עדיין ניכרה הססנות, כשלאחר הירידות הראשוניות החלה מגמת התאוששות קלה במסחר בוול סטריט, עד שבמענה לשאלה ישירה ענה פאוול כי זה "לא סביר" שתהיה הורדת ריבית במרץ, ונתן את האות לירידות במניות ולזינוק בתשואות.

אל המסר הברור הזה הצטרפו נתוני התעסוקה המטורפים שפורסמו ביום שישי (תוספת של 353 אלף משרות במגזר הלא חקלאי - כמעט פי שניים מהצפי). אם זה לא היה מספיק המסר חוזק גם בראיון מיוחד שערך פאוול ביום ראשון בתוכנית "60 דקות" ברשת CBS, בו שב והבהיר - לא סביר שתהיה הורדת ריבית במרץ.

גם ביחס למאי השוק כבר הרבה פחות החלטי, והסיכויים להורדה אחת לפחות עד חודש מאי עומדים על כ-55%, לאחר שאך לפני כמה שבועות הם עמדו על קרוב ל-100%. גם ביחס למספר ההפחתות מתבצעות ההתאמות, וכעת השוק מצפה בממוצע להורדה של 118 נקודות בסיס עד סוף שנת 2024, לעומת צפי ל-150 נקודות בסיס לפני שבוע. נזכיר שהצפי המעודכן האחרון של הפד' הוא להורדה של 75 נקודות בסיס בלבד השנה, כך שגם פה יש פער שצריך להיסגר, אך כעת הוא הרבה יותר קטן. כפי שפאוול עצמו ציין ההערכה של הפד' ניתנה לפני חודשיים ומאז ישנם שינויים בנתונים, כך שייתכן שגם הפד' ילך קצת לקראת השוק. התסריט הסביר ביותר הוא ל-3 עד 4 הורדות ריבית של 25 נקודות בסיס במהלך שנת 2024.

נקודה חשובה נוספת עליה נשאל פאוול היא העובדה שאנחנו בשעת בחירות, ועד כמה זה משפיע על ההחלטות המוניטריות. ישנם לא מעט לחצים מצד גורמים במפלגה הדמוקרטית להורדת ריבית, אך פאוול הדגיש במענה כי הפד' הוא גוף עצמאי ואינו פוליטי, והשיקולים הפוליטיים של המפלגה השלטת לא נלקחים בחשבון בהחלטות הריבית. יש מקום אולי לחשוד אפילו שזה יעבוד הפוך. הפד' יתעקש לא להוריד ריבית (גם אם מבחינה כלכלית טהורה יש לכך היתכנות) כדי לא להיתפס כפוליטי לטובת הדמוקרטית. בכל מקרה המהלך לא מקנה לו נקודות במפלגה הרפובליקאית, בה המעומד המוביל, הנשיא לשעבר דונלד טראמפ, כבר הצהיר שלא ימנה את פאוול לכהונה נוספת.

שוק המניות הגיב בסופו של דבר בירידות אבל לא נרשמה נפילה או משהו שאפשר להחשיב כתחילת הסוף של השוק השורי. ההתאמות החריפות ביותר נרשמו בשוק האג"ח עם ירידה דו יומית החדה ביותר מאז יוני 2022 (אז העלה הפד' את הריבית ב-75 נקודות בסיס), והתשואות ל-10 שנים עלו בכמעט שלוש עשיריות אחוז. הירידות התרחשו לכל אורך העקום, כולל באגרות הקצרות שנמצאות בשיא של חודש. אבל לאחר התאמות מסוימות נראה שהשוק ממשיך לשמור על מגמה יציבה לכל הפחות. 

מאקרו - נתון לא צפוי שמצביע על התאוששות הכלכלה

הזהב, מושך את דימיונם של בני האנוש מזה אלפי שנים. בכלכלה המודרנית הוא גם אחד הנכסים הנסחרים ביותר, ונחשב לעיתים כגידור בפני האינפלציה או כ"מקלט בטוח" בתקופות סוערות. בעבר גם המטבעות המדינתיים היו קשורים לכמות הזהב שבידי הממשלה. מלבד תכשיטים יפים ומטילים נוצצים, לזהב יש גם שימוש מסחרי בתעשיות שונות, כגון רכיבים אלקטרוניים, מגעים חשמליים, כימיה אורגנית וננו טכנולוגיה, והוא יכול להוות אינדיקציה לפעילות כלכלית.

מועצת הזהב העולמית (World Gold Council – כן יש גוף כזה) פרסמה בשבוע שעבר את נתוני הביקוש לזהב בשנת 2023 מהם עולה שהביקוש לזהב בתעשיית הטכנולוגיה, האלקטרוניקה ותעשיות נוספות ממשיך להשתפר בהשוואה לשנה קודם לכן, במה שמעיד, לדבריהם, על המשך התאוששות הכלכלה העולמית. בהצהרת המועצה נמסר: "הביקוש (לזהב) בתעשיית הטכנולוגיה מראה אלמנט מפתיע בשנת 2023 עם זינוק בצמיחה ברבעון הרביעי (אם כי מנקודת השוואה נמוכה). הנחיות מיצרניות השבבים המרכזיות מראות ששנת 2024 תהיה שנת זינוק עבור תעשיית השבבים, כשסקטור הבינה המלאכותית יהיה תורם מרכזי לביקוש".
 

4 תרחישים: מנחיתה קשה להמשך המראה

אז לאן הולכת הכלכלה האמריקאית? נראה שאפילו הפסימיים ביותר משנים אזימוט. דויטשה בנק, אחד הבנקים שצפה מיתון באופן עקבי למדי, הודה השבוע שהוא טעה בהערכותיו ונראה כעת שהכלכלה לא הולכת למיתון אלא לנחיתה רכה. כך כתבו כלכלני הבנק הגרמני: "כשאימצנו את "המיתון הקל" כתחזית הבסיסית שלנו, אלמנט מפתח היה שהכלכלה הייתה רחוקה מיעדי הפד', וההיסטוריה של הפד' בהליכים להורדת האינפלציה מראה שהנתיב לנחיתה רכה הוא מאד צר וחסר תקדים. אנחנו חושבים עכשיו שהכלכלה תנחת בנתיב הצר הזה, ושהמיתון ימנע במחיר מוגבל לשוק העבודה. הכלכלה האמריקאית הציגה את הביצועים הכי טובים שיכולנו לקוות להם בשנת 2023. שוק העבודה חזר לאיזון טוב יותר מבלי שהאבטלה תעלה, וליבת מדד ה-PCE נפלה למתחת ל-2% בשיעור שנתי במחצית השניה של השנה".

בכל זאת, זה לא נגמר עד שהגברת השמנה שרה, כלומר עד שנראה צמיחה בריאה ואינפלציה של 2%, ואנחנו עוד לא שם. אלן רסקין, האסטרטג של דויטשה בנק, מתאר 4 תרחישים אפשריים, מנחיתה קשה ועד ל"לא נחיתה" שהופכת לנחיתה קשה.

התרחיש הראשון הוא נחיתה קשה. צמיחה שלילית ועלייה באחוזי האבטלה, והמיתון לו כולם ציפו ב-2023, שהתעכב קצת וינחת עלינו ב-2024. התרחיש הזה מאד לא סביר לפי הנתונים הנוכחיים, אבל ייתכן ש"משהו נשבר" בתוככי הכלכלה רק שעוד לא ראינו את זה, ושהריבית הגבוהה כן משפיעה על המשק, באופן שלא בא לידי ביטוי כרגע בנתונים הרשמיים.

התרחיש השני הוא התרחיש לו כולם מצפים – נחיתה רכה. הצמיחה מואטת מתחת למגמה הרב שנתית וכוללת עליה קלה באבטלה, והאינפלציה חוזרת ליעד. עד השבוע שעבר היה נראה שאנחנו בדרך לשם, אם כי נתוני הצמיחה בינתיים הפתיעו לטובה ונמצאים מעל הנתונים המתאימים לתרחיש זה.

התרחיש השלישי אותו מציין רסקין היא "לא נחיתה" שעלולה להוביל לנחיתה קשה. בתרחיש זה הכלכלה תצמח במקביל למגמה רבת השנים או אפילו מעט יותר, האינפלציה תיתקע מעל ה-2% המצופים, ולאחר שיפתרו הבעיות מצד ההיצע (בעיות שרשרת האספקה) ימשכו הבעיות מצד הביקוש (עקב שוק התעסוקה החזק והעלייה בשכר) שיתחמם יתר על המידה, וממילא יהיה צורך בהמשך מדיניות מוניטרית הדוקה יותר, מה שעלול בסופו של דבר לגרום לכך שה"לא נחיתה" בטווח הקצר תהפוך להיות "נחיתה קשה" בטווח הארוך.

התרחיש הרביעי והאופטימי מכולם הוא "לא נחיתה" שלא מלווה באינפלציה. כלומר הצמיחה חוזרת לרמה ארוכת הטווח, והאינפלציה בכל זאת מגיעה לטווח של 2%. 

לעניות דעתי הנתונים כרגע מצביעים על התרחיש הרביעי והאופטימי מכולם כתרחיש הסביר ביותר. אין שום סיבה לחשוב שהתרחיש הראשון זה משהו שמתבשל מתחת לפני השטח ופחות ופחות כלכלנים מעריכים שנראה מיתון בקרוב. התרחיש השני מאבד גובה לאור הצמיחה החזקה. התרחיש השלישי והרביעי שמציירים בדויטשה בנק דורשים מחשבה נוספת. 

התרחיש השלישי לא נראה מאד סביר, אבל יש כמה נתונים שאולי תומכים בו. ראשית הצמיחה חזקה מאד. לא רק שהצמיחה ברבעון הרביעי - 3.3% - עברה את הצפי בהרבה, אלא שמדד "התוצר עכשיו" של שלוחת הפד' באטלנטה מראה כרגע על צפי לצמיחה של 4.2% ברבעון הראשון. מדובר בצמיחה בריאה אבל אולי אפילו קצת חזקה מדי לאור העובדה שהאינפלציה עדיין מעל היעד. זה מצטרף לנתוני התעסוקה המפלצתיים שפורסמו ביום שישי האחרון, מלבד התוספת המאד לא צפויה של 353 אלף משרות, נרשמה גם עלייה בשכר מעל הצפי, מה שמשקף שוק תעסוקה רותח (בניגוד לכמה נתונים סותרים שפורסמו לאחרונה).

נוסיף לזה נתון שתפס קצת פחות כותרות ופורסם ביום שני. ממד מנהלי הרכש של הסקטור הלא יצרני עלה ל-53.4 (מעל 50 משקף התרחבות), שוב, מעל הצפי. זה כשלעצמו לא מהווה בעיה, מה שעורר הדאגה הוא שרכיב המחירים במדד עלה ברמה המהירה ביותר מאז פברואר בשנה שעברה, סימן מדאיג שייתכן שהאינפלציה עדיין אורבת מעבר לפינה. האם הכלכלה האמריקאית מתחממת מהר מדי?

כל הנתונים האלו אולי מסבירים קצת מדוע הפד' כל כך זהיר (מה שנראה לעיתים כזהירות יתר, כפי שכתבנו בשבוע שעבר), ומהסס כל כך להתחיל בהורדות הריבית, וגם כשתתחיל ההורדה היא כנראה תהיה הדרגתית מאד.

מכל מקום, לעניות דעתי יש מקום רב לאופטימיות, והתרחיש הרביעי הוא הכי סביר בעיני. האינפלציה לא יורדת בקו ישר אלא עם קפיצות וירידות כתוצאה מגורמים תנודתיים כמו מחירי האנרגיה. ישנם עדיין גורמים דיפלציוניים שלא באו לידי ביטוי מלא (בעיקר בתחום קורת הגג), ונראה באופן כללי שהאינפלציה תחת שליטה. כשזה מגיע במקביל לצמיחה כל כך חזקה נראה שהפד' בדרך הנכונה - אלא אם כן הפוליטקאים יהרסו, כפי שנראה בפסקה הבאה. 

מאקרו: ביקורת גוברת על החוב הלאומי

החוב הלאומי של ארצות הברית מגיע כבר ל-34.2 טריליון דולר, ומתגברים הקולות המבקרים את הפוליטיקאים על כך שהם מאפשרים לחוב לצאת משליטה. ג'יימי דיימון, מנכ"ל ג'יי פי מורגן דיבר על כך לפני מספר שבועות בפאנל דו מפלגתי. הוא אמר שהכלכלה האמריקאית מתקרבת במהירות ליפול מהצוק אם שום דבר לא יעשה כדי לטפל בבעיית החוב הממשלתי המוגזם. "אנחנו רואים את הצוק, זה בערך 10 שנים מעכשיו. אנחנו דוהרים אליו במהירות של 60 מייל לשעה". כעת הוא מקבל תמיכה ממקור לא צפוי.

חוב גבוה מדי עלול להשפיע על תשואות אגרות החוב שישארו גבוהות מדי, מה שיקשה על גיוס כסף לחברות, יעלו את תשלומי הריבית גם למשקי הבית, ישפיע לשלילה על שוק המניות, ובאופן כללי יכביד מאד על הצמיחה. אבל נראה ששום דבר לא עוצר את התרחבות החוב בוושינגטון. 

נשיא הפד', ג'רום פאוול משתדל באופן כללי להתרחק מפוליטיקה, אבל בראיון לתוכנית "60 דקות" שנערך ביום ראשון הוא העביר ביקורת ברורה על המחוקקים, במה שעשוי להישמע כמו תמיכה בעמדה הרפובליקנית הקוראת להקטנת החוב הלאומי: "בטווח הארוך, ארצות הברית נמצאת בנתיב פיסקלי לא בר קיימא" הצהיר. נציין שלמרות הביקורת של הרפובליקאים החוב בארצות הברית צומח בשנים האחרונות בעקביות תחת שלטונם של שתי המפלגות, כולל בקדנציה האחרונה של הנשיא הרפובליקאי דונלד טראמפ.

למרות שהכלכלה לא נכנסה למיתון, החוב המשיך לתפוח בשנת 2023 כיון שההוצאות של הממשל המשיכו לגדול ובמקביל נרשמה ירידה בהכנסות ממיסים. המגמה נמשכת אל תוך 2024. יחס החוב תוצר של ארצות הברית מגיע כבר ל-120%. מדובר על ירידה מיחס של 133% בתקופת הקורונה, אבל הרבה יותר מיחס של 100% טרום תקופת הקורונה, וכפי שציין פאוול, החוב עדיין "צומח מהר יותר מהכלכלה". לדבריו זה בדיוק הזמן "לנהל שיחה של מבוגרים" על החזרת החוב לנתיב בר קיימא. נשאר רק לברר האם נשארו מבוגרים בוושינגטון. 
    
מדובר באירוע נדיר. פקידי הפד' ממעטים מאד להתבטא על נושאים פיסקליים. פאוול עצמו אמר כי "אנחנו לרוב משתדלים מאד לא להעיר על המדינות הפיסקלית ולא להנחות את הקונגרס איך לעשות את העבודה שלהם, כשהם למעשה אלו שמפקחים עלינו". אבל מיד לאחר ההבהרה הנצרכת כל כך על היחס בין הפקידים לדרג הנבחר הוסיף פאוול ואמר כי הנבחרים למעשה "לווים כסף מהדורות הבאים" עם המדיניות שלהם.
 

מאקרו: מדוע שיעורי הריבית הגבוהים לא מצננים את הכלכלה?

על כל פנים אם המדיניות הפיסקלית לא תהרוס את ההצלחה המזהירה והלא צפויה של המדיניות המוניטרית נראה את הכלכלה האמריקאית צומחת בקצב מפתיע גם בשנה הבאה במקביל להחזרת האינפלציה ליעד. התעלומה הגדולה היא איך יכול להיות ששיעורי ריבית כל כך גבוהים לא פוגעים בצמיחה? בדויטשה בנק התייחסו גם לכך, ומציגים תיאוריה מעניינת. לדבריהם הכלכלה הריאלית בסקטור הלא ממשלתי הפכה להרבה פחות רגישה למדיניות הריבית של הפד'. הם מגבים את הטענה בכמה נתונים. בסקטור העסקי – הוצאות הריבית נטו של החברות ברבעון השלישי של שנת 2023 היו הנמוכות ביותר מאז שנות ה-60 של המאה הקודמת. הסיבה לכך היא שהן מקבלות ריבית גבוהה יותר על המזומן שברשותם, והעובדה שמרבית הריבית שהן משלמות היא נמוכה שכן היא על הלוואות ארוכות טווח שנלקחו לפני העלאות הריבית של הפד'. קופות החברות מלאות והן פחות נזקקות לגיוסים בריבית ברמה גבוהה, וכך תשלומי הריבית נטו מצטמצמים והולכים.
גם בסקטור משקי הבית, הוצאות הריבית עדיין נמוכות ממה שהיו לפני הקורונה. הסיבה היא שכמעט לא נלקחות הלוואות חדשות בריבית הגבוהה יותר. זוהי תופעה ייחודית לארצות הברית, שהיא המדינה היחידה מכל מדינות ה-G10 שתשלומי הריבית נטו של החברות ירדו בחדות.

המסקנה של החברים בדויטשה בנק היא שהציפיה בשוק שמדיניות הריבית בארצות הברית תהיה דומה באופן כללי לאירופה או למדינות מפותחות אחרות אינה ריאלית. השאלה היא לא האם הורדות הריבית יקרו כמה שבועות לפני או אחרי, אלא האם בסוף ההליך, בעוד שנתיים, יחסי הריביות בין ארצות הברית לשאר העולם יהיו דומים לנתונים ההיסטוריים, או שהריבית בארצות הברית תהיה גבוהה יותר, מה שיתמוך בדולר חזק יותר. בדויטשה בנק מעריכים שהאפשרות השניה סבירה יותר. 
 

מיקרו: תעשיית הגיימינג - הזדמנות?

תעשיית הגיימינג היא אחת הגדולות בתחום הבידור, יותר מתעשיית המוזיקה ותעשיית הסרטים בהוליווד – ביחד. היא גם אחת הסגמנטים הצומחים בתחום תרבות הפנאי. ההכנסות בשנת 2022 הגיעו ל-180 מיליארד דולר, לעומת 20 מיליארד בשנת 1995. גם תקופת המגיפה סייעה לתעשייה לפרוח כשכל העולם נשאר בבית והרבה מצאו מפלט ברציחת זומבים סיטונאית. 

הצמיחה במכירות לאחר תקופת הקורונה הואטה במקצת, אבל שולי הרווח השתפרו, כנראה עקב קיצוץ עלויות, וכתוצאה מכך הואצה הצמיחה בשורת הרווח. למרות הצמיחה והשיפור ברווחיות הדבר לא בא לידי ביטוי במחירי המניות בשנים האחרונות. כל זה גורם לכך ששווי החברות ביחס לרווחים נמוך יחסית לעבר (אך עדיין ברמה של חברות צמיחה). האם מדובר בהזדמנות?

התעשייה מתחלקת לכמה סגמנטים. הגדול שבהם וגם הצומח ביותר הוא תעשיית הגיימינג במובייל שהגיע להכנסות של 101 מיליארד דולר בשנת 2022. לאחר מכן גיימינג בפי. סי. עם 45 מיליארד ולבסוף קונסולות שחלשו על שוק של 30 מיליארד דולר.

ישנן תעשיות נוספות שנהנות מהפריחה, ובראשם תעשיית השבבים וחברות הביג טק בארצות הברית ובסין כמו מיקרוסופט או טנסנט. מלבד זאת ישנן חברות המתמקדות במנועי משחק (רובלוקס לדוגמה), חומרה ומוצרי עזר (לוג'יטק), והימורים (לאס וגאס סאנדס) ועוד. גורם נוסף שמשפיע על הסקטור הוא הכנסות מפרסומות, שגם הן צומחות בעקביות. בחברת PWC צופים שרוב הצמיחה בהמשך הדרך תגיע מתחום הפרסומות ולא מרכישות משחקים מסורתיות. כל זה עוד לפני הכניסה של המציאות הוירטואלית שעשויה להשפיע רבות על התעשייה. 

מלבד החברות שציינו לעיל ואחרות ישנן כמה תעודות סל העוקבות אחר תעשיית הגיימינג. 

VANECK VECTORS VIDEO GAMING AND ESPORTS ETF +0.64% VANECK VECT 82.87 +0.64% סגירה:0 פתיחה:81.41 גבוה:82.87 נמוך:81.41 מחזור:-- לעמוד ציטוט חדשות גרפים פרופיל חברה המלצות כתבות נוספות בנושא: מנהלת כרבע מיליארד דולר תמורת דמי ניהול של 0.56%. האחזקות הגדולות שלה הם חברות השבבים AMD ואנבידיה, יחד עם טנסנט, ושחקניות גיימינג "טהורות" יותר כמו נינטדו ו- UNITY SOFTWARE INC +4.76% UNITY SOFTW 23.53 +4.76% סגירה:0 פתיחה:22.42 גבוה:24.03 נמוך:22.04 מחזור:-- לעמוד ציטוט חדשות גרפים פרופיל חברה המלצות כתבות נוספות בנושא: . בשלוש השנים האחרונות הפסידה התעודה 6.12% אבל ב-5 השנים האחרונות היא הרוויחה 15.14% -עדיין הרבה פחות מהמדדים המובילים. 

GLOBAL X VIDEO GAMES & ESPORTS ETF +0.94% GLOBAL X VI 23.69 +0.94% סגירה:0 פתיחה:23.35 גבוה:23.76 נמוך:23.35 מחזור:-- לעמוד ציטוט חדשות גרפים פרופיל חברה המלצות כתבות נוספות בנושא:  יותר ממוקדת במשחקי ווידאו. היא מנהלת כ-134 מיליון דולר וגובה 0.5% דמי ניהול. האחזקות העיקריות שלה הן נינטדו רובלוקס ו TAKE-TWO INTERACTIVE +0.84% TAKE-TWO... 188.15 +0.84% סגירה:0 פתיחה:187 גבוה:188.45 נמוך:185.87 מחזור:-- לעמוד ציטוט חדשות גרפים פרופיל חברה המלצות כתבות נוספות בנושא:  ההפסדים בשלוש השנים האחרונות היו גבוהים יותר - כ-12.89%.