אנבידיה מאחורייך: זאת החברה שנוגסת בהובלה של ענקית השבבים

נו? אז יש קופקסון חדש סוף סוף? לא בדיוק, אבל ההצלחה של טבע/סנופי בשלב השני של הבדיקות הקליניות של ה-Duvakitug, תרופה שאם תצליח, תשמש לטיפול במחלת המעי הדלקתית קוליטיס כיבית ונגד מחלה המעיים הדלקתית כרונית קרוהן, בהחלט מדליק חלום רציני לחברה הישראלית, וזאת למרות ששלב שני עדיין רחוק ממערכת הבריאות.

כתבנו בזמנו שכניסתו של ריצ'ארד פרנסיס לתפקיד המנכ"ל לפני כשנה וחצי, עשויה לעורר את טבע, אחרי הכול הוא האיש שהביא ליצירת המתחרה של הקופקסון בביוג'ן והיה ממנהליה הבכירים של נוברטיס, המתחרה הגדולה של טבע. השורה התחתונה היא שחברה בעלת פוטנציאל מוכח כמו טבע, עם מנכ"ל טוב, זה כל הסיפור שצריך לעניין משקיע. כך קרה ב-GE, ב-IBM, בשבע המופלאות הטכנולוגיות ולבטח בטאואר, וכך קורה גם במארוול.  
 

למה כולם מדברים על ASIC?

המונח  שהכי מדובר בו בוול סטריט כרגע, לצד טסלה (סימול:TSLA) כמובן ששוב מתעתעת באנליסטים ושהגדילה את הונו של אילון מאסק מעבר ל-400 מיליארד דולר, זה ה-ASIC (application-specific integrated circuit), שלהבדיל ממעגלים משולבים תקניים לשימוש כללי, מיועד ליישום ייחודי ומסוים.

מדוע כולם מדברים על ASIC? בעיקר בגלל הירידה במניית אנבידיה (סימול:NVDA) לאחרונה. מה הקשר? כמובן שבעולם נורמלי אין שום קשר, אבל בוול סטריט טוענים שה-ASIC, שאנבידיה הצליחה ליישם מסחרית ובכך להוביל את מיזוג הבינה המלאכותית לקווי הייצור של המעבדים, מה שהוביל את מניית NVDA לחלל החיצון, הוא גם הסיבה לירידת המניה לאחרונה. הכיצד? בגלל ההנחיות שפרסמה בשבוע שעבר ענקית הטכנולוגיה ברודקום (סימול:AVGO), שאליבא דכמה מהמומחים, מתחילה לסכן את מעמדה של NVDA כמונופול בייצור מעבדים מיועדים מבוססי ASIC. קשה עדיין להעריך אם זה נכון, כי לאנבידיה יש עדיין יתרון הובלה גדול וקצב הכנסת המעבדים החכמים שלה רק הולך וגדל.

ירידות לאחרונה. מנכ"ל אנבידיה ג'נסון הואנג. צילום: כנס אנבידיה

למי שמעוניין לחקור כדאי לבדוק את סיפור המעבד הגרפי Blackwell שאנבידיה פיתחה ושענקיות הטכנולוגיה נאבקות לרכוש כדי לשבצו במרכזי הנתונים הענקיים שהן בונות. אבל אין ספק שבעולם שבו מהפכת הטכנולוגיה רצה קדימה במהירות גדולה בהרבה ממה שצפו, אז באותה המהירות צצים מתחרים רציניים לכל טכנולוגיה חדשנית מובילה. לחברות הטכנולוגיה (ולא רק), שמצליחות לפתח טכנולוגיה משבשת חדשה, אין הרבה זמן לנוח על זרי הדפנה של אותה הטכנולוגיה כי מהר מאוד מצליחות חברות אחרות לפתח טכנולוגיות מתחרות.

הדבר הכי חשוב, בשלב הנוכחי של מהפכת הטכנולוגיה, זה להמשיך ולנסות לאבחן את השינויים הטכנולוגיים מחד ואת השינויים הצרכניים מאידך ולפתח אסטרטגיה בהתאם. ראו לדוגמה מה קרה לאינטל (סימול:INTC) שלא הבינה בדיוק באיזו אסטרטגיה לבחור כדי להישאר בהובלה.
 

התחזית של ברודקום עוררה חששות על אנבידיה

ברודקום פרסמה בשבוע שעבר את דוחות הרבעון האחרון, שם נכללה תחזית ארוכת טווח לעסקי הבינה המלאכותית שלה. בעקבות הדוחות קפצה המניה בחדות ושווי השוק של החברה עבר את טריליון הדולר. ברודקום היא ספקית מובילה של מעבדי רשת שמחברים בין רכיבי מרכז נתונים, כמו אשכולות השבבים שאנבידיה מייצרת. היא גם שותפה מרכזית בהקמת תשתיות של חברות טכנולוגיה גדולות כמו גוגל ו-Meta Platforms שבעזרתה הן מעצבות שבבי בינה מלאכותית משלהן עבור מרכזי הנתונים שלהן.

ההודעה של ברודקום עוררה חששות לגבי אנבידיה כי מנכ"ל ברודקום, הוק טאן, אמר ששני הלקוחות הגדולים של ברודקום צפויים להשקיע בין 60 ל-90 מיליארד דולר עד שנת הכספים המסתיימת באוקטובר 2027, בפיתוח שבבי ASIC ורכיבי רשת. "זה השוק שאנחנו משרתים", אמר טאן. וזה מביא אותי למארוול (סימול:MRVL).

השקעות גדולות. מנכ"ל ברודקום הוק טאן. צילום: ברודקום

אם תניחו את גרף מניית AVGO מאז אוגוסט 2024 על הגרף של מניית מארוול, תגלו ש-AVGO עלתה בכ-74% אבל MRVL עלתה ב-115%, פי 3 מ-NVDA ופי 10 מסל השבבים, ה-SOXX. מדוע עלתה MRVL כפי שעלתה? "מארוול", כותב הוול סטריט ג'ורנל, "שהיא המתחרה הקטנה של ברודקום בפיתוח וייצור של שבבי ASIC מתואמי מוצר לענקית הטכנולוגיה אמזון ואחרות, נהנית גם היא מצמיחה אדירה". כשהוול סטריט ג'ורנל עושה כתבת ענק על "חברה קטנה", אז למרות שגם העיתון החשוב הזה מגזים קת ב"צמיחה אדירה", אין שום ספק לגבי התגובה בוול סטריט.

כיוון שאני עוקב אחרי מארוול מאז נכנסה החברה הזו לישראל, באמצעות רכישת רדלן תקשורת נתונים של האחים זיסאפל ב-2003, חשבתי שכדאי גם לכם להכיר את החברה הזו שמייסדיה, אינדונזים וסינים שהיגרו לארה"ב, זיהו את הפוטנציאל הישראלי, במיוחד באמצעות קבוצת רד של האחים זיסאפל, שאם תשאלו אותי יכלו השניים להקים בישראל אימפריית תוכנה לא פחות גדולה מאורקל או SAP.
 

החבר הוותיק שהאמין במארוול 

אני עוקב מקרוב מאוד אחרי תעשיית המוליכים למחצה עוד משנות ה-90 של המאה שעברה גם בגלל שהייתי מעורב בחברת אם-סיסטמס המופלאה אבל יותר בגלל החבר שלי סטיבן, שקוראיי הוותיקים מכירים, סטיבן, שחגג השבוע 90, שימש ברוב חייו העסקיים כמנהל השקעות גדול בניו יורק ופרש בתחילת המאה לבקתת עץ על הר גבוה בוויומינג, שם בנה חדר תקשורת בו הוא ממשיך עד היום "להשתעשע בבורסה".

הכרתי את האיש בשנות ה-80, בגלל פגישה עם עוזיה גליל ז"ל בכנס השקעות בישראל שנערך בניו יורק. באותם ימים היה סטיבן בעל מניות גדול בחברת ציוד השבבים המובילה אפלייד מטיריאלס (סימול:AMAT) ובשנת 2001-2 אסף כמות גדולה של מניות אורבוטק הישראלית בנאסד"ק. סטיבן הסביר לי אז שהוא מנצל את משבר הבועה כדי להגדיל פוזיציות ב-AMAT וגם אוסף את אורבוטק ומדוע? "כי השבבים האלו ישנו את העולם ואני מאמין שחברות שמטפלות בציוד, בודקות ומאשרות ירוויחו בגדול". "בסדר", אמרתי לו, "אז אני מבין את רכישת אפלייד, אבל למה אורבוטק?" "מאז הפגישה עם עוזיה", ענה, "אני עוקב מקרוב אחרי ההיי טק בישראל ואני אומר לך שישראל הופכת למעצמה תעשייתית בגלל ההיי טק, ואם ההנהלה באורבוטק תהיה טובה, אני רואה שעולם בדיקות המעגלים המשולבים יתחלק בין אפלייד לאורבוטק".

זה לא קרה כך, אבל ב-2018 רכשה המתחרה הגדולה של אפלייד, ענקית ציוד המוליכים למחצה  KLA-Tencor(סימול:KLAC), את אורבוטק ב-3.4 מיליארד דולר, במזומן ובמניות KLAC. סטיבן השאיר אצלו את מניות KLAC ובמזומן רכש מניות MRVL, שנסחרו אז בסביבות 17-18 דולר. למה? "בגלל המנכ"ל מאט מרפי", אמר סטיבן. "חיפשתי חברת מוליכים למחצה שלא מתרוממת אבל שיש לה פוטנציאל, ומארוול לדעתי היא כזו. חסר היה לה מנכ"ל שיכול לממש את הפוטנציאל ובחלק הישראלי יש פוטנציאל עצום. בדקתי ונראה לי שמרפי יידע לממש". מסתבר שצדק. מרפי הגיע לכס המנכ"ל ב-2016 כשהמניה הייתה בסביבות 12-13 דולר דולר, והיום היא על כ-112 דולר.

סטיבן, אגב, היה זה ששכנע אותי, ב-2018, "להתלבש" על GE כשהחברה התרסקה והגיע לארי קאלפ לתפקיד המנכ"ל. "כשמניה מתרסקת", הוא אומר תמיד, "צריך תחילה לבדוק את הפוטנציאל ואם יש כזה, צריך לחכות עד שמועצת המנהלים תבין שצריך להביא מנכ"ל ואז מתחילים לאסוף".

המניה פרצה למעלה. מאט מרפי, מנכ"ל מארוול. צילום: אתר מארוול 

מאז שהחברה הונפקה, ביוני 2000 ועד אוגוסט 2024, היא נעה בצמוד ל-SOXX ומה שגרם למניה לפרוץ מעלה בתחילת אוגוסט היו התוצאות החזקות של הרבעון השני של השנה, ההנחיות המאוד אופטימיות ובעיקר "התגלית" שהחברה מתקדמת בתחום אימוץ טכנולוגיות הבינה המלאכותית והיא מוכרת מעגלים משולבים מתואמי בינה מלאכותית שמיועדים ליישום ייחודי ומסוים ושפותחו עבור לקוחות כמו גוגל (סימול:GOOGL) ושירותי האינטרנט של אמזון (AWS). ההנהלה גם סיפקה הנחיות חזקות לעסקי ה-AI שלה שלפיהן ההכנסות הקשורות לבינה מלאכותית צפויות לעלות על התחזית הקודמת של 1.5 מיליארד דולר בשנה הפיסקלית 2025 -ו-2.5 מיליארד דולר בשנה הפיסקלית 2026.

משקיעים שמו לב שגם NVDA פרצה מעלה בתחילת השנה בגלל המעבדים מתואמי הבינה שלה וכיום כבר מדברים על מארוול כלא פחות מ"הנוגסת בהובלה של אנבידיה".  אותן הסיבות שלפי הוול סטריט ג'ורנל העלו את מניית ברודקום, הן שהעלו גם את מניית MRVL.

מארוול היא ספקית של נתונים ופתרונות בתחום התשתיות של מוליכים למחצה, מליבת מרכז הנתונים ועד לקצה הרשת. מדובר בחברה לעיצוב מוליכים למחצה ללא פס ייצור Fabless semiconductor company)). כלומר, החברה רוכשת את המעגל המשולב מפאב (בית יציקה כמו טאואר או טייוואן סמי קונדקטור) ומעצבת אותו בהתאם לצורכי הלקוח. המוצרים סטנדרטיים ומותאמים לצורכי הלקוח הספציפיים עם ארכיטקטורות מורכבות של System-on-a-Chip תוך שילוב פונקציות אנלוגיות, אות מעורב ועיבוד אותות דיגיטלי, מינוף של קניין רוחני מוביל ומומחיות עמוקה ברמת המערכת, כמו גם מערכות אבטחה חדשניות.
 

תחרות עזה שרק תלך ותתחזק

הפתרונות שמספקת החברה תורמים בעיקר לפעילות מרכז הנתונים, הרשתות הארגוניות, תשתית הספקים ושוקי קצה לרכב ולתעשייה. החברה מציעה פתרונות לחמישה שוקי קצה גדולים: מרכז נתונים, רשתות ארגוניות, תשתית ספקים, תשתית צרכנים ורכב. 40% מההכנסות מגיעים ממרכזי נתונים.

התחרות בתחום עזה ומאופיינת בשינויים טכנולוגיים מהירים, תקני תעשייה שמשתנים לבקרים, הצגת מוצרים חדשים ולחצי תמחור. התחרות הולכת ומחריפה כתוצאה מהביקוש הגובר לרמות ביצועים גבוהות יותר, והחברה מצפה שהתחרות תתחזק עוד יותר ככל שהמתחרים הנוכחיים יחזקו את העומק והרוחב שלהם. לבסוף, חלק מהלקוחות עוברים לפיתוח עצמי של מוצרי מוליכים למחצה מסוימים, ומגמה זו עשויה להמשיך ולהתפשט. ספציפית מציינת החברה שהמתחרות הגדולות שלה הן AMD, Alchip מטייוואן, ברודקום, סיסקו, קוואלקום, אנבידיה, אינטל ועוד. המשקיע, לפיכך, חייב לקחת זאת בחשבון כי ככל שמהפכות הטכנולוגיה והאינפורמציה מתקדמות, כך גם גדלה התחרות וקשה מאוד למשקיע לעקוב אחרי ההתפתחויות.

המניה נורא יקרה כרגע, ולמרות זאת 24 מתוך 26 אנליסטים שעדכנו במהלך החודש הנוכחי, עד יום ג' האחרון, את מחקריהם על החברה, ממליצים ב"קנייה" ושניים ב"החזק". מחיר היעד של הקונצנזוס עומד על 119 דולר, שנמוך מהמחיר הנוכחי של המניה, והחברה מפסידה כסף, גם בתפעולי וגם בנקי, כאשר ההפסדים הולכים וגדלים בשלוש השנים האחרונות. 70 קרנות גידור נכנסו למניה בחודשים האחרונים.

לא סתם בחרתי במארוול לכתבה כי היא מייצגת את הגישה להערכות חברות בתקופה של מהפכת טכנולוגיה שמתקדמת ומשבשת, מייצרת חלומות למכביר בסביבה של נזילות גבוהה, מאות מיליוני סחרני יום שההערכה הכלכלית אינה מעניינת אותם, ותקשורת פיננסית שמובלת באפה על ידי הרייטינג. זו הסיבה שעדיף להשקיע בסלים.   

*אין לראות באמור לעיל משום המלצה לביצוע פעולות ו/או ייעוץ השקעות ו/או שיווק השקעות. המידע המוצג הינו לידיעה בלבד ואינו מהווה תחליף לייעוץ. העושה במידע הנ"ל שימוש - עושה זאת על דעתו בלבד ועל אחריותו הבלעדית. הכתב עשוי להחזיק חלק מן הניירות המוזכרים לעיל.