אי של יציבות בסופה של שנה סוערת

משרד האוצר פרסם לאחרונה את נתוני הגירעון הממשלתי, על פיהם הוא עומד ב-12 החודשים האחרונים על 3% מהתוצר, רחוק מצפיות של כ-4.6%. הירידה בגירעון נובעת מעלייה בהכנסות ממיסים (בין השאר בזכות ההכנסות ממיסים על ניירות ערך), וממספר הכנסות חד פעמיות שנבעו מעסקאות גדולות, דוגמת עסקת ווייז, ישקר ושחרור הרווחים הכלולים. גם תת ביצוע של תקציב הממשלה, בעיקר בחלק הראשון של השנה, תרם לירידה בגרעון. כאמור, בחודש דצמבר אמורים להתקבל כ-4.5 מיליארד שקלים מהרווחים הכלואים, כך שהגרעון עשוי להיות אף נמוך מ-3%.

הנתון שפורסם החודש, משתקף גם בתכנית ההנפקות לרבעון הקרוב שפורסמה ב-27 בנובמבר השנה. קצב גיוס החוב על ידי הממשלה ברבעון הקרוב ירד מרמה ממוצעת של 4.5 מיליארד שקלים לכ-3 מיליארד שקלים לחודש (ללא הנפקות קצרות והחלף), ובסך הכל, גייסה הממשלה 10 מיליארד שקלים בשלושת החודשים הקרובים.

מנגד, צפויים פירעונות ממשלתיים (קרן וריבית) של כ-15 מיליארד שקלים בתקופה זו. כלומר, צפויה ירידה בהיצע הממשלתי. יחידת החוב הממשלתי גייסה השנה בהתאם להנחות העבודה המקוריות, כך שאפשר להניח גיוס מצומצם גם ברבעון שאחריו הודות לגיוס היתר ב-2013.

הירידה בהיקף הגיוס הממשלתי מצטרפת לשורה של נתונים התומכים בשוק, ובהם אחריות תקציבית, גירעון נמוך, צמיחה סבירה ושיעורי אבטלה נמוכים, כמו גם אשרור הדירוג של ישראל והאינפלציה הנמוכה. לא ניתן להתעלם מהדולר שנחלש, שגם אם לא יגרור ירידה בריבית, בוודאי לא תומך בהעלאה קרובה. מכאן שהתלילות הגבוהה והפרשי התשואות מציבים את האג"ח הממשלתית הישראלית במקום טוב, ומורידים את פרמיית הסיכון הנדרשת. בהתאם לכך, אנו מעריכים כי פרמיית הסיכון, דהיינו הפער בין האג"ח האמריקנית לישראלית, תוסיף להצטמצם.

למי שמעריך, כמונו, שהעלייה בתשואות האג"ח הממשלתית האמריקנית מוגבלת, החזקה במסגרת סינטטי או ישירות בקצה העקום נראית הגיונית. יחד עם זאת, רווח כתוצאה מהשתטחות העקום תלויה במידה רבה בירידת תשואות באג"ח האמריקנית. אנו מאמינים כי תשואת השקלים הקצרים אינה מצדיקה עצמה ברמות אלו, החזקת בריבית משתנה עדיפה, מעניקה נוחה (על בסיס התשואות העתידיות הגלומות בעקום השקלי) ומספקת אופציית הגנה במידה והשוק יגלם תרחיש אופטימי יותר.

הכותב, יהודה יגור מכהן כמנהל השקעות במנורה מבטחים קרנות נאמנות בע"מ, והוא ו/או מנורה קרנות נאמנות או חברות אחרות בקבוצת מנורה עשויים להיות בעלי ענין אישי בנושאי הסקירה. שיווק ההשקעות אינו מהווה תחליף לשיווק המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם.