הריבית בשפל וצוק איתן ברקע: לאן הולכים מפה?

על אף שהפרוטוקולים להחלטת הריבית האחרונה שקבעה שפל של 0.5% טרם פורסמו, ניתן כבר להניח כי לא היה קונצזוס מלא להורדת הריבית. אגב, גם החלטה להשאיר את הריבית ברמתה הקודמת לא הייתה נראית מנותקת. הוועדה ציינה בהחלטתה את נתוני המדד המשולב שהיו חלשים יותר מהרבעון הקודם, כמו גם את השקל שמראה עוצמה מטרידה לאור המצב הביטחוני (לא רק מול הדולר אלא גם מול האירו, שמוצא את עצמו בשפל חדש כמעט בכל יום). כמובן שגם הירידה במכירות רשתות השיווק, הקניונים הריקים והתפוסה הנמוכה במלונות היוו גורמם משמעותי בהחלטה. בנוסף, צוינו מדד יוני שהיה מעט מעל הצפי, הקיפאון ממבצע צוק איתן והירידה בתשואות בארץ ובעולם.

ריבית של 0.5% לא נראתה כאן מאז 2008, האם המצב היום גרוע כפי שהיה אז?
ב-2008 עסקו כותרות העיתונים במשבר של פעם במאה שנה, קריסה של מוסדות פיננסים ענקיים בעולם, גל פיטורים נרחב וחשש מכך שאנשים רבים בארה"ב ימצאו את עצמם ברחוב ללא קורת גג. מכאן שהתשובה היא חד משמעית שהמצב הכלכלי כיום אינו דומה כלל למשבר הגדול של 2008.
אז מה השתנה? התרמוסטט הפיננסי שלנו. בעוד שבשנת 2008 ריבית של 0.5% הייתה נראית כנשק יום הדין, הרי שהיום כבר התרגלנו לרמת ריביות נמוכה, ולכן 0.5% היא ריבית נמוכה, אולי מדי, אך לא כזו שמרעידה את אמות הסיפים.

חשוב לציין שלאחר מלחמת לבנון השנייה, השתפרה הצמיחה, וכך גם לאחר עופרת יצוקה. לכן, הורדת הריבית בעת הנוכחית נובעת בעיקר מחשש כללי לגבי קצב הצמיחה, ללא קשר ללוחמה בחמאס. מכאן שהורדת ריבית נוספת לא תעזור לגורמים החד פעמיים שנפגעו בזמן הלחימה (תיירות, הצגות, קייטנות ועוד), אלא אמורה לתמוך לטווח ארוך יותר.

המחיר של ריבית נמוכה מדי, ימשיך להערכתנו להיות ניפוח מחירים של נכסים פיננסים וריאליים, כפי שציין בבנק ישראל בהחלטתו הקודמת שלא להעלות את הריבית. אנו מאמינים כי ייתכן ובשורה התחתונה, היה עדיף להמתין ולראות כיצד נראים נתוני המאקרו לאחר הלחימה ולשמור תחמושת להתדרדרות פרמננטית, אם תבוא כזו, במצב הכלכלי.

מה המשמעות לתיקי ההשקעות?
מבצעים צבאיים נראים עבור המשקיעים כהזדמנויות קניה, ובשילוב עם ירידת התשואות בארה"ב, החודש האחרון היה חיובי במרבית איגרות החוב ולא ניכרת השפעה שלילית על אפיקי האג"ח העיקריים. במילים אחרות, הלחימה הצבאית שבעיקרון מהווה גורם כלכלי שלילי, תורגמה על ידי המשקיעים דווקא לעליות שערים באיגרות החוב ואפילו בחלק ממדדי המניות. זוהי גם חלק מהסיבה שאנו מעדיפים אלוקציה בטוחה באופן יחסי, הכוללת חשיפה גבוהה יחסית של מדינה לעומת אג"ח קונצרניות.
מעבר לים אנו עדים בימים האחרונים לרצף נתוני מאקרו שליליים שגררו ירידת תשואות של האפיק הממשלתי, וזה כמובן נותן רוח גבית גם לאג"ח הממשלתיות המקומיות.

כאמור, אנו נשארים עם העדפה לביצוע השקעות שנחשבות בטוחות יותר. באג"ח, אנו נותנים עדיפות לאג"ח מדינה. איננו מעריכים שהפיצוי באפיק הקונצרני במח"מ הארוך, או בדירוגי משפחת ה-A, מספק ביחס למח"מ קצר ודירוג AA. לכן, אנו מעריכים כי ישנה עדיפות לקיצור קונצרני ולעלייה בדירוגים. המאפיינים האלו אינם אטרקטיביים מספיק, ומכאן שאנו מגדילים חשיפה אג"ח מדינה. ניתן גם לשלב , שכן הסיכוי להורדת ריבית נוספת קטן מאוד.

מבחינת האלוקציה שקלים-צמודים, אנו בעד אלוקציה מאוזנת עם הטיה שקלית קלה. סך הכל מדובר בפוזיציה הגנתית יחסית עם גלומה נמוכה באופן יחסי, ולכן דמי ניהול בתקופה כזאת ובפוזיציה כזו מקבלים משנה תוקף.

אז אם רוצים ללכת על בטוח, למה אנו מעדיפים פתרון משולב מניות?
אי אפשר לפסול עליות בשוק, בטח אם צוק איתן יסתיים או צפוי להסתיים בקרוב, תוך כדי הסכם משמעותי לישראל. במקרה שכזה, למרות שהבורסה בתל אביב לא הגיבה למבצע, אנו מעריכים שהיא יכולה להגיב בחיוב לסיומו. מלבד זאת, ברמה האסטרטגית, העדר אלטרנטיבות והתמחור הנוח של השוק, מחייבים להערכתנו חשיפה מנייתית. בנוסף, צפויים בתקופה הקרובה גדולים של אג"ח ממשלתיות וקונצרניות, אשר מגבירים את הצורך בשילוב האפיק המנייתי.



***ניר קסטרו כפרי מכהן כמנהל השקעות במנורה מבטחים קרנות נאמנות בע"מ, והוא ו/או מנורה קרנות נאמנות או חברות אחרות בקבוצת מנורה עשויים להיות בעלי עניין אישי בנושאי הסקירה. שיווק השקעות אינו מהווה תחליף לשיווק המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם.