השוק המקומי מדוכא בזמן שהשווקים מעבר לים חוגגים

השוק הקונצרני רעד ביום ראשון, ונראה שכישלון הנפקת אדמה, השפיע לא רק על קבוצת אי.די.בי, אלא על כל סנטימנט השוק המקומי. גם הורדת אופק הדירוג של ישראל מעיבה על הכלכלה והשווקים, כאשר ההודעה הגיעה בתקופה בה השוק הקונצרני והממשלתי נמצא במרווחים נמוכים מדי. לכך יש להוסיף את אי היציבות הפוליטית ודיונים הנוגעים ל"אינתיפאדה השלישית", כפי שהיא מכונה במהדורות החדשות. כמו כן, גם הדולר, שהגיע לרמה של 3.86 שקלים, ממשיך להערכתנו להשפיע על ההמלצה להסיט את ההשקעות לחו"ל ולשמור על חשיפה לדולר. אמנם קשה לחזות לאן יגיע, אך הנקודה החשובה היא זיהוי המגמות הכלכליות, ונראה שהמשוואה כיום אפילו יותר פשוטה מלפני שלושה חודשים.

כעת, אנו מעריכים כי יש לנו הרבה יותר פרמטרים שתומכים בהתחזקות הדולר, גלובליים ומקומיים. ראשית, הדולר מתחזק בעולם משום שהתשואות בדולר גבוהות יותר משאר השווקים המפותחים (אגב, גם מהארץ). בנוסף, המצב הכלכלי בארה"ב הרבה יותר טוב משאר המדינות, וזו צפויה להגיע בשנים הקרובות לעצמאות אנרגטית, כך שבמפה הגלובלית, נראה שהדולר הולך להמשיך להיות המטבע החזק בעולם עוד שנים רבות. בהיבט המקומי, המצב לא מאיר פנים. הפרשנים טוענים שהתחלנו אינתיפאדה שלישית, תחזית דירוג האשראי של המדינה ירדה, האפיק הקונצרני עבר לא מעט זעזועים והבורסה בישראל לא מספיק עמוקה, ומתייבשת. אי היציבות הפוליטית, אינפלציה שלילית ועלייה בגירעון לא מוסיפים למצב הבעייתי גם כך. אלו מובילים לכך שצריך להשקיע יותר בחו"ל, כאשר לפחות 20% יופנה למט"ח.

האם הירידות החדות מוצדקות? בשבוע האחרון ראינו שלפעמים הסיכונים גם מתממשים. בשוק הקונצרני אנו מזהים שלושה אירועים בלתי קשורים שהתהוו בתקופה האחרונה. נתחיל מקבוצת אי.די.בי, שם הטריגר העיקרי לירידות הוא כישלון הנפקת אדמה. אם בתחילה הייתה אכזבה מהשווי בו תונפק כביכול חברת אדמה, הרי שבהמשך התברר שגם לשווי הנמוך יחסית לא הגיעו מספיק ביקושים.

חשוב לציין שדסק"ש מחזיקה 40% מהחברה כנגד הלוואת נון ריקורס של כ- 1.1 מיליארד דולרים. כלומר, יש פה סוג של אופציה, שבמידה והשווי של אדמה היה גבוה מ- 2.7 מיליארד דולרים וחברת דסק"ש הייתה משיגה רוכש במחירים הללו, ניתן היה להזרים כסף לדסק"ש.

• נובה מכה את הצפי ונותנת תחזיות חזקות; המניה קופצת
• השקעה בבורסה למתחילים - שאלות ותשובות

כעת אנו מניחים כי השווי של האופציה ירד משמעותית ושווי הנכסים בדסק"ש גבוה בכ-450 מיליון שקלים מהיקף החובות, כשלחברה יש כסף בקופה לכמעט שנתיים. זה נשמע טוב אבל צריך לזכור שאין כמעט מקורות לדיבידנד, משום שסלקום ושופרסל לא נמצאות בתקופות הזוהר שלהן. בלי קשר לקבוצת אי.די.בי, גם הסיכון באפריקה עלה באופן משמעותי, וגם כאן ה-NAV עדיין חיובי. החשש עלה היות והרובל פוחת בכ-35% מאז חודש יוני ומרבית הנכסים של אפריקה נמצאים ברוסיה. מצד אחד, לכאורה אין מה לחשוש היות וחוזי השכירות בקניונים ובעיקר אפי מול במוסקבה, צמודים לדולר. אך בפועל, צריך להבין שהשוכרים, שהן בעיקר חנויות, מוכרים ברובל ולכן לא באמת יכולים לעמוד בהתייקרות פתאומית של 40% בשכר הדירה.

היות וגם הריבית ברוסיה עלתה, המשקיעים חוששים מאפקט מספריים של עליית שיעורי ההיוון וירידה בהכנסות. נציין שאפיק פיתוח, המניה החשובה בקבוצה המהווה את רכיב הבטוחה העיקרי, נסחרת ב-0.36 על ההון.

האירוע השלישי שהשפיע רבות על התל-בונד היא חברת אדמה עצמה. לאחר, כאמור, כישלון ההנפקה, הודיעו מנהלי החברה כי בכוונתם להמשיך ולרכוש את החברות הסיניות, למרות שגיוס ההון נכשל. המשקיעים עשו את המתמטיקה מהר מאוד - אם בכל זאת צריכים כסף וגיוס האקווטי נכשל, כנראה שיגייסו אג"ח. אם יגייסו אג"ח, כנראה שיצטרכו לתת דיסקאונט על המחיר הנוכחי. קחו את זה למח"מ 10 ותקבלו ירידה של כ-6% כמו שראינו ביום ראשון.

• המשקיעים בורחים לנכסים בטוחים: תשואות האג"ח הממשלתיות יורדות
• אגרות החוב בעלייה - הציבור בורח ממניות וקונה אג"ח; האם זה בטוח?
• תוכן שיווקי "הקרנות הפאסיביות מהוות 60% מהענף"

בנוסף, כפי שציינו, הסנטימנט המקומי רע באופן כללי, וזה משפיע על התנהלות המוסדיים. לדוגמא, קרן פנסיה עם היקף נכסים ממוצע של 17.5 מיליארד שקלים, שמעוניינת ליצור פוזיציה של 0.3% באיגרות חוב מתוך התל בונד מאגר, נאלצת להתמודד עם סיטואציה בעייתית. אם נמיין את איגרות החוב לפי מחזורי המסחר, ונראה מהי האיגרת עם המחזור החציוני, נראה שמדובר באיגרת עם מחזור של 2.7 מיליון שקלים. כעת, צריך לקחת בחשבון שקרן הפנסיה לא נמצאת לבד בעולם, והיא תצליח להיות שליש מהמחזור אם תחליט לבצע רכישה. על פי חישוב זה, ייקח לקרן כ-58 ימים, ליצור פוזיציה של 0.3%. למכור את אותה איגרת חוב יהיה קשה מאוד עבור גוף גדול, ולכן מדובר בסוג של "חתונה קתולית". בתוך כך, אנו נמצאים במצב בו מוסדיים קונים בהנפקות, לא מוכרים ובעיקר מוציאים כמות הולכת וגדלה מהנכסים לחו"ל. אם בשנת 2005 אחוז ההחזקות של ניירות ערך זרים מסך הנכסים של הגופים הפנסיוניים עמד על 1%, הרי שהיום שיעור החשיפה לחו"ל עומד על כ-20%. מעבר לתנאי השוק (שנראים להערכתנו אטרקטיביים יותר בארה"ב), הישראלים שמשקיעים בחו"ל נהנים ממה שנראה כמו מגמה ברורה של התחזקות הדולר בארץ ובעולם. התמונה מתבהרת עוד יותר נוכח סיום ההדפסות בארה"ב, בזמן שבאירופה ובעיקר ביפן, מגדילים את ההדפסות. גם הצמיחה בארה"ב שנראית הבריאה ביותר מבין השווקים המפותחים, כמו גם הצמיחה החלשה בישראל, תומכים בהערכה זו. כדאי לשים לב שהתחזקות הדולר מייצרת מציאות, שכן ככל שהדולר ממשיך להתחזק, חברות הדירוג כבר פחות אוהדות, הריבית בישראל אפסית והמצב הביטחוני / מדיני נראה רע, כך גדלים הביקושים למטבע הירוק ומחזקים את המגמה.

אשר להשקעות בחו"ל, נציין כי הבנק המרכזי בסין הוריד את שיעור הריבית בפעם הראשונה מזה שנתיים. מכאן שהריבית על ההפקדות תרד ב-0.25% והריבית על ההלוואות לשנה תרד ב-0.4% ותגיע ל-5.6%. בהודעה, ציינו כי הבנק הסיני יאפשר גמישות רבה יותר בריבית על ההפקדות, זאת כחלק מניסיון להיאבק בהיחלשות הצמיחה במדינה שצפויה להגיע ב-2014 לקצב האטי ביותר זה 24 שנים. מצד אחד, צר לנו על הכלכלה הסינית שפחות צומחת, אך מהצד השני, הורדת הריבית הובילה לעליות חזקות יחסית בשווקים.

***גלעד גרומר מכהן כמנהל שיווק ולקוחות במנורה מבטחים קרנות נאמנות בע"מ, והוא ו/או מנורה קרנות נאמנות או חברות אחרות בקבוצת מנורה עשויים להיות בעלי ענין אישי בנושאי הסקירה. שיווק ההשקעות אינו מהווה תחליף לשיווק המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם.