לשמור על זהירות ודינאמיות בתיק איגרות החוב ולחפש את ההזדמנויות במניות

העננה היוונית כבר כמעט מאחורינו והמשקיעים נהנים משוק מניות חזק ומהאפשרות שבהחלטת הריבית הקרובה בנק ישראל ינסה למתן מעט מהרושם הקשה שהשאיר על המשקיעים לפני חודש. אלא שלאחר ההסדר עם יוון, קיבלנו שבוע מצוין לא רק באפיק המנייתי, אלא גם באיגרות החוב. למרות שבמניות קל להבין את הקשר, הרי שבשוק איגרות החוב היו חששות מעליית תשואות, שהתבדו.

<

שתי סיבות עיקריות הביאו לירידת תשואות באפיק האג"חי. הראשונה, ירידת תשואות של שמונה נקודות בסיס בארה"ב. השנייה, הערכה שבנק ישראל ינסה לרדת מהעץ אליו טיפס בחודש שעבר. בהקשר זה הכוונה היא בעיקר להצהרה של הנגידה שהמדיניות המוניטארית הקיימת מרחיבה דייה, ונראה שפחתה ההסתברות לשימוש בכלים בלתי קונבנציונאליים בתקופה הקרובה. בכך למעשה, ביטלה הנגידה את הערכות המשקיעים בדבר ריבית שלילית או ביצוע הרחבה כמותית.

<

הפתעה נוספת הגיעה מדבריו של מנהל חטיבת המחקר בבנק ישראל בתחזית "שורית", אשר כללה בין השאר, צפי לאינפלציה של 2% בשנת 2016, אשר תביא להערכתם לריבית של 1.25% בסוף 2016. תחזיות אלו הביאו לסערה נוספת בשוק איגרות החוב ומטבע החוץ, שכן ציפיות השוק לריבית ולאינפלציה היו נמוכות משמעותית. מחלקת המחקר מתבססת על נתונים והערכות, אך לעניות דעתנו, היה צורך לסייג את הדברים בעובדה שמדובר רק בהערכות שעדיין רחוקות מלהתקיים ואשר יתרחשו בהינתן תרחישים אופטימיים לאורך זמן.

<

השוק קיבל את זה כל כך קשה, עד שעקום התשואות בארץ חזר להיות התלול ביותר בעולם. אך להערכתנו הבעיה העיקרית של בנק ישראל היא התחזקות השקל, שלמעשה מחקה לחלוטין את המחיר ששילם בנק ישראל על מנת לתמוך בשער החליפין האפקטיבי -  יצירת קרקע לבועות נדל"ן ובועות פיננסיות עקב המדיניות המוניטארית המרחיבה.

<

נראה כי מאז מסיבת העיתונאים של בנק ישראל שוב השתנו התנאים: ההסדר המסתמן עם יוון גורר היחלשות נוספת של האירו בעולם, אשר זו בתורה פועלת לרעת האינטרסים של בנק ישראל. כמו כן, מחיר הנפט שב לרדת בהשראת המשבר בסין, ההסכם עם אירן והערכות לירידה בביקוש ב-2016. גם זרימת מטבע החוץ למטרות השקעה בישראל נותרת גבוהה ויציבה, כך שנמשך הלחץ על שער המטבע. גורמים אלו, שהנגידה העריכה כי התייצבו והשפעתם תתמתן, ממשיכים לייצר חוסר וודאות. מבחינת המשקיעים הם מציתים את הדמיון לגבי האפשרות שבכל זאת נראה פה הפחתת ריבית נוספת.

<

כמובן שבינתיים השילוב של רגיעה בזירה היוונית ופתיחות הולכת וגדלה של המשקיעים לשלב מניות בתיקי ההשקעות, מושכים את המניות כלפי מעלה. עכשיו נוסיף לזה חלום לסוכריה מוניטארית בשבוע הבא - ונקבל עליות גם באיגרות החוב - סיטואציה אשר המשקיעים אוהבים.

<

המרווח מול ארצות הברית

פער התשואות בין איגרת החוב הישראלית המקומית לטווח של כעשר שנים ביחס למקבילתה האמריקנית, עבר טלטלה מאז החלטת הריבית האחרונה בחודש יוני (22.6). המרווח שהה ברמות שליליות לפני הטלטלה, הרים את ראשו לאחר המסרים האחרונים של בנק ישראל והגיע כבר לכ-30 נקודות בסיס מעל התשואה של האיגרת האמריקנית המקבילה. בימים האחרונים, הוא שב לרדת וכעת עומד על פחות מעשר נקודות בסיס. במילים אחרות, המשקיעים בהחלט מצפים מבנק ישראל לזרוק הבהרה שכן זוהי אחת מהדרכים שלו לנסות ולהחליש קצת את השקל האימתני.

<

למרות האופטימיות שפיתחו המשקיעים, אנו לא מעריכים שכדאי לרוץ ולרכוש איגרות חוב ארוכות בשלב זה. המסר הנחוש שמעבירה הנגידה האמריקנית לפיו הריבית תעלה עוד השנה, לצד חוסר המחויבות לתוואי מוגדר מראש,  צפויים להשאיר את המשקיעים דרוכים ועצבניים בחודשים הבאים.

<

אנו מאמינים כי הנתונים המשתפרים בארה"ב יגיעו לשוק ויגררו עצבנות סביב ההערכה מתי תבוא העלאת הריבית הבאה, כך שהתנודתיות תוסיף להיות גבוהה. רק כאשר שוק האג"ח האמריקני יגלם פרמיה מספקת, תחל התייצבות בתשואות. לצד השיפור בכלכלה בארה"ב נציין כי גם באירופה השיפור בנתונים והמעבר לאינפלציה חיובית, כמו גם פתרון סוגיית החוב היווני, עלולים למשוך את תשואת האג"ח הגרמניות כלפי מעלה מהרמה המשברית בו היו לא מזמן, ולהקרין לרעה על הסנטימנט בשוק החוב.

<

בשורה התחתונה, החלק הארוך של העקום מושפע מאוד מההתפתחויות בארה"ב, ולכן יוסיף להערכתנו להיות תנודתי ומסוכן - כך שהוא אינו מתאים למשקיע הרגיל. אנו מעדיפים שהחלק האג"חי יהיה קצר-בינוני עם יציאה למתפרצות. את הסיכון כדאי לשמור למניות, שם תוחלת הרווח נראית להערכתנו גבוהה בהרבה.

**גלעד גרומר מכהן כמנהל שיווק ולקוחות במנורה מבטחים קרנות נאמנות בע"מ, והוא ו/או מנורה קרנות נאמנות או חברות אחרות בקבוצת מנורה עשויים להיות בעלי ענין אישי בנושאי הסקירה. שיווק ההשקעות אינו מהווה תחליף לשיווק המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם.