האם עליית הריבית הצפויה בארה"ב כבר מתומחרת באיגרות החוב?

יו"ר הבנק האירופי המרכזי, מריו דראגי, הצליח לאכזב את המשקיעים ביום חמישי שעבר (3.12), למרות שהכריז על הורדת ריבית, השקעה חוזרת של הכסף שיתקבל מפדיונות איגרות החוב שהחזיק במאזן והארכת תקופת ההדפסות במספר חודשים, לאחר שהוא עצמו יצר ציפייה להרחבה מוניטארית משמעותית הרבה יותר. בעיני המשקיעים רק דבר אחד יכול היה לספק את תאוותם - מרשם הקסם המורכב מהורדת ריבית והגדלת היקף ההדפסות החודשיות.

למעשה, אותו מרשם קסם כבר תומחר בשווקים, ולראייה התנהגות איגרות החוב של ממשלת גרמניה, האירו ומדדי המניות העיקריים מאז חשף דראגי ב-22 באוקטובר את כוונתו לבצע הרחבה נוספת באירופה. כך למשל, התשואות באיגרות החוב לשנתיים של ממשלת גרמניה ירדו מ-0.25%- טרום החשיפה ל-0.44%- לפני פרסום הודעת הריבית המאכזבת בשבוע שעבר.

לאחר פרסום ההחלטה של דראגי עלו התשואות הקצרות בגרמניה חזרה ל-0.3%-. גם האירו ביצע פניית פרסה לאחר שאיבד כ-7% מול הדולר אחרי הודעות הריבית ואז טס בכ-2% אחרי ההודעה המאכזבת של דראגי. מדד היורוסטוקס 600, שגילם את הציפיות הגבוהות בעלייה של כ-6.2%, השיל כ-3% לאחר שהמשקיעים הבינו שדראגי לא מספק את הסחורה.

יום שישי החיובי
יום אחד בלבד לאחר מכן, ביום שישי (4.12), נרשם אחד הימים הטובים ביותר בשוק המניות האמריקני, כאשר גם איגרות החוב הארוכות עלו והתשואות לעשר שנים ירדו מרמה של 2.33 ל-2.28. שני גורמים מרכזיים שהובילו ל-SWEET SPOT היו נתוני תעסוקה טובים מהצפי, שכללו עדכון כלפי מעלה של 35 אלף משרות שנוצרו בחודשים אוקטובר וספטמבר. ובמקביל נודע שחברי אופק החליטו לא להגביל את התפוקה, למרות מחירי הנפט הנמוכים ועודף ההיצע. כמובן שירידת מחירי הנפט מקטינה את ציפיות האינפלציה בטווח הקצר ולכן התשואות קצת ירדו אחרי שעלו בחדות ביום חמישי.

נראה שהמשקיעים מאמינים שקצב העלאת הריבית בארה"ב יהיה הדרגתי מאוד, כפי שמשדרת להם יו"ר הפד ג'נט יילן. נציין כי האכזבה מהחבילה המוניטארית שסיפקו באירופה נובעת בעיקר מתקשורת לקויה של הבנק המרכזי, שכן בסך הכל, זה לא כל-כך רע שהנתונים שם משתפרים ולא דורשים הרחבות קיצוניות יותר. האירועים מדגישים את חשיבות פיזור החשיפה המנייתית בשלושת השווקים, שלהערכתנו, חשובים למשקיע הישראלי: ת"א 100, יורוסטוקס 600 ו- S&P 500. 

מה צפוי בהמשך?
הקונצנזוס בשוק, שלצד העלאת הריבית תצא הודעה "מרככת" שתחוזק במסיבת העיתונאים שתקיים יו"ר הבנק הפדרלי. התחזית החציונית האחרונה שניתנה בספטמבר על ידי חברי הוועדה המוניטארית של הבנק הפדרלי גבוהה באופן משמעותי ממה שמגולם בשוק. אבל מה יקרה אם גם במקרה של הפד, הבנק המרכזי לא יספק למשקיעים את המסרים המרחיבים שמתומחרים בסבירות גבוהה? נציין שכבר לאחר האכזבה מהודעת הריבית באירופה, החלו המשקיעים להבין שעלה הסיכוי לאכזבה שכזו, זאת בעיקר נוכח התחזקות האירו מול הדולר אשר מרגיעה את החשש שהעלאת ריבית בארצות הברית תמשיך לחזק את הדולר, ובכך תפגע ביצוא ותקשה על הכלכלה האמריקנית להמשיך ולצמוח בקצב משביע רצון.

מאז פרסום תחזיות חברי הפד בחודש ספטמבר, הפכה הסביבה הכלכלית בשלה יותר לכניסה לתהליך הדרגתי של החזרת המדיניות המוניטארית לרמה נורמלית. ההוצאה המקומית בארצות הברית צומחת בקצב איתן, הוועדה המוניטארית העריכה כבר בחודש אוקטובר שחלק מהסיכון להתפתחויות כלכליות ופיננסיות שליליות בעולם פחת ושוק העבודה האמריקני נראה חזק כשהנתונים האחרונים מסוף השבוע מדגישים זאת.

מכאן, קשה לראות את אותם חברי ועדה מוניטארית שנתנו תחזית ריבית בתקופה שבה החשש למשבר כלכלי, שיתחיל בסין ויגלוש לארצות הברית, היה גבוה יחסית, מעדכנים את הערכותיהם כלפי מטה, דווקא עכשיו. תחת הנחה זו, שילוב של העלאת ריבית עם צפי להעלאות נוספות שימשכו לתקופה של כשלוש שנים, עשוי להערכתנו להוביל לעליית תשואות מיידית ולתנודתיות גבוהה יחסית גם בהמשך. ככל שהנתונים הכלכליים שיתפרסמו בחודשים הקרובים יהיו טובים יותר, כך התשואות באיגרות החוב יעלו והמשקיעים יתאימו את עצמם לתחזית של הפד, ולהיפך.

האם המשקיעים מתמחרים העלאת ריבית בישראל?
להערכתנו, בהתאם לנתונים הנוכחיים, הריבית בישראל תישאר ללא שינוי לפחות למשך ששה חודשים, מהיום בו יעלו את הריבית בארה"ב. זאת בהתבסס על עוצמתו של השקל, נתוני הצמיחה החלשים יחסית והמסרים שעולים מהודעת הריבית של בנק ישראל שהמדיניות המוניטארית בישראל תישאר מרחיבה למשך תקופה ארוכה.

לכן, אנו מעריכים שהחלק הקצר של העקום צפוי לעלות באופן מתון ביותר, ומהחלק הבינוני והארוך של העקום, כלומר, צפונית ממח"מ ארבע, יש להיזהר. דווקא שילוב של רכיב קונצרני במח"מ של עד ארבע שנים עם קצת תל בונד תשואות יכול להערכתנו להגדיל את פוטנציאל התשואה, במיוחד כשאנו מדברים על העלאת ריבית בארה"ב, שמגיעה כתוצאה משיפור במצב הכלכלי ולא מאיזה צורך לבלום התפרצות אינפלציונית.

למעשה, למרות שהמהלכים של הבנקים המרכזיים היו אמורים להגדיל את הוודאות, השאלות נותרו פתוחות והתנודתיות בשוק איגרות החוב עלולה להחמיר. נראה שאומנם ההודעה המאכזבת של דראגי העירה את המשקיעים מהתרדמת שלפני העלאת הריבית בארה"ב, אך המשקיעים עדיין לא מתמחרים את העלאות הריבית שחוזה הפד.

הצמיחה בארצות הברית ממשיכה לתרום למניות, וגם הריבית השלילית יותר באירופה פועלת בכיוון דומה. בסביבה זו, האסטרטגיה המומלצת שלנו היא פיזור מנייתי של עד 30%, תיק מאוזן בין שקלים לצמודים ושילוב רכיב נמוך יחסית של תל בונד תשואות באפיק הקונרצני בכדי לנסות להגדיל את פוטנציאל התשואה תוך ניצול אפקט הריבית הנמוכה.

***גלעד גרומר מכהן כמנהל שיווק ולקוחות במנורה מבטחים קרנות נאמנות בע"מ, והוא ו/או מנורה קרנות נאמנות או חברות אחרות בקבוצת מנורה עשויים להיות בעלי ענין אישי בנושאי הסקירה. שיווק ההשקעות אינו מהווה תחליף לשיווק המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם.