איך לתרגם את העלאת הריבית להחלטות השקעה?

העלאת הריבית ב-0.25%, לראשונה מאז 2006, סיפקה בשבוע שעבר את הסחורה. מהתגובה הראשונית של המשקיעים היה אפשר לחשוב שמדובר ב-SWEET SPOT, נתון כלכלי שמספק את האיזון האופטימלי בין העלויות לתועלות, ולכן אמור לתמוך בכלכלה הריאלית ובבורסה.

ההעלאה נובעת משני מניעים עיקריים, בהינתן הצמיחה הסבירה במשק האמריקני. המניע הראשון הוא יצירת מרחב תמרון להרחבה מוניטארית עתידית במידה ויהיה צורך. בניגוד לאירופה או יפן, בארצות הברית תהיה משמעות לשינוי מדיניות, כלומר להורדת ריבית ו/או הדפסות נוספות. הדולר התחזק מאוד בשנה האחרונה והתשואות עלו, כך ששינוי מדיניות עשוי להשפיע על כך מיידית ולתרום לכלכלה האמריקנית בשעת הצורך. במילים אחרות, אם במדינות שונות באירופה קשה לנקוט במדיניות מרחיבה, הרי שבארה"ב זה אפשרי ולכן גם הרצון להמשיך ולבנות את קו ההגנה הזה, כלומר להעלות ריבית.

המניע השני הוא החשש מהטעות הקלאסית של בנקים מרכזיים - המתנה ממושכת מדי לפני העלאת הריבית עד שהאינפלציה מתפרצת, ואז יש צורך בהעלאת ריבית משמעותית ומהירה שמחזירה את הכלכלה למיתון. הפד מעוניין למנוע זאת, לכן הוא יוצא למסע מבוקר של העלאות ריבית, מה שעשוי דווקא לתרום לאיגרות החוב הקוצרניות, שייהנו להערכתנו משילוב של המשך צמיחה וריבית נמוכה יחסית לאורך זמן, בדגש על דירוגים בינונים וכמובן ללא אנרגיה.

משקיעי המניות - הבעת אמון בכלכלה האמריקנית
מבחינת משקיעי המניות, המחשבה הראשונית הייתה שהנה הם נכנסים למצב של WIN-WIN, שכן במידה והכלכלה תמשיך לצמוח, הריבית תעלה בקצב ממותן בלבד ובמידה והכלכלה תדעך - הריבית לא תעלה והסביבה המוניטארית תחזור לתמוך במניות.

בנוסף, המשקיעים התרשמו מכך שהעלאת הריבית היוותה סוג של הבעת אמון בכלכלה האמריקנית. משקיעי המניות אומנם יצאו בתחושה טובה ממסיבת העיתונאים, אך כשחשבו שוב על שנאמר שם - הם הבינו שהיא דומה לפגישה עם איש מכירות מעולה - שכשחוזרים הביתה מבינים את הפער בין החלום למציאות. הרי בסופו של דבר אנו נמצאים לפני שני תרחישים מרכזיים, תהליך מתמשך של העלאת ריבית או האטה שתמנע זאת מהפד. בשני המקרים מדובר בתרחישים מאתגרים, אך במצב של האטה, העלאת הריבית תוסר מסדר היום - מה שדווקא יכול לחזור ולתמוך במניות, אבל עוד חזון למועד.

משקיעי האג"ח - לא מאמינים לפד
מבחינת משקיעי האג"ח, נראה שהם ממילא לא מאמינים לפד, והגיבו בשמחה לאמירותיה של יילן שהריבית תעלה באופן הדרגתי, תוך כדי מעקב הדוק אחר התפתחות שוק התעסוקה והאינפלציה. להערכתנו, צריך לחפש את המקומות בהם גדל הסיכוי לרווח, ולהתמקד בהם. אנו מעריכים כי התל בונד תשואות שקלי מהווה דוגמא טובה לכך. המדד החדש יחסית, שהושק ב-15 בנובמבר, עשוי ליהנות מזרימת כסף של מוצרים מחקים החל מחודש פברואר וממדדי מחירים לצרכן נמוכים במיוחד שעוד צפויים לנו עד פברואר. רק בכדי לסבר את האוזן, במידה ומחיר הנפט לא יתאושש עד סוף החודש, מדד ינואר צפוי לרדת ב-0.7%-0.9%, וזה תומך בינתיים באפיק השקלי. נציין כי נכון ל-20 בדצמבר 2015, המרווח מהממשלתי הינו 380 נקודות בסיס במח"מ של כארבע שנים.

בנוסף, חודש ינואר נוטה להסביר את פני המשקיעים באפיק הקונצרני. מאז השקת התל בונד 60 בשנת 2009 הניב המדד הקונצרני בחודשד ינואר תשואה ממוצעת של כ-1.6%, זאת בין השאר בזכות הפקדות סוף שנה של עצמאיים. אם נשפוט לפי נתוני השנים האחרונות, הרי שמדובר בהפקדות של כ-5 מיליארד שקלים בדצמבר לעומת ממוצע של כ-2.5  מיליארד שקלים בחודש רגיל. ההפקדות הללו זורמות לאפיק הקונצרני ותומכות בו.

בחזרה לארה"ב, על פי העדכון שפורסם עם החלטת הריבית, התחזית החציונית לגבי הצמיחה, שיעור האבטלה, האינפלציה וכמובן הריבית לא השתנתה באופן משמעותי. כלומר, חברי הפד, אלו שמצביעים בסופו של דבר על גובה הריבית, מאמינים שהריבית תעלה עד לרמה של כ-3.3% בסוף 2018. מדובר בתחזית החציונית של 17 חברי הוועדה המוניטארית, כשכל אחד מהם מפרסם את עמדתו. לצד התחזית לגבי הריבית העתידית סיפקו חברי הפד הערכות אופטימיות, בדומה לתחזיות שניתנו בספטמבר, לגבי קצב הצמיחה, שיעור האבטלה והאינפלציה.

נראה שהמשקיעים לא ממש "קונים" את האופטימיות של חברי הפד, אפילו את זו של השמרניים מבין החברים. עקום התשואות של "השוק" נמצא ברף התחזיות הנמוך של חברי הפד לשנה הבאה ומתחת לתחזיות של החברים הפסימיים ביותר, בהמשך. מכאן עולה השאלה איזה אפסייד, אם בכלל, יש בהשקעה באג"ח הממשלתיות הארוכות. התשובה לכך,  שלהערכתנו קיים אפסייד רק אם הכלכלה האמריקנית תיקלע למשבר מחודש - והסיכויים לכך מאוד נמוכים. הרי כל דולר שלא הולך לתחנות דלק הוא דולר פוטנציאלי להגדלת הצריכה, והאמריקנים אוהבים את זה.

אנו מעריכים שהתקופה הקרובה תהיה מאתגרת, תוך העלאת ריבית מתונה ומבוקרת. לכן, אנו מעדיפים ליצור עוגנים באמצעות איגרות חוב קונצרניות בדירוגים גבוהים ובמח"מ קצר יחסית, לצד יצירת חשיפה לתל בונד תשואות השקלי שמגלם תשואה פנימית גבוהה מאיגרות החוב הממשלתיות לטווח ארוך למרות המח"מ הקצר יותר.

להערכתנו, איגרות החוב הממשלתיות הארוכות מגלמות יותר סיכון מסיכוי, המניות תנודתיות מאוד והאפיק הקונצרני עשוי ליהנות מחיפוש המשקיעים אחר תשואה ללא צורך בהארכת מח"מ או הגדלת החשיפה למניות. 

***גלעד גרומר מכהן כמנהל שיווק ולקוחות במנורה מבטחים קרנות נאמנות בע"מ, והוא ו/או מנורה קרנות נאמנות או חברות אחרות בקבוצת מנורה עשויים להיות בעלי ענין אישי בנושאי הסקירה. שיווק ההשקעות אינו מהווה תחליף לשיווק המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם.