העלאת הריבית האמריקנית מתרחקת אך ההרחבות שנראות קרובות מתמיד

נראה שעד שחלק מהאופטימיים החלו להשתכנע שאולי יש פה משבר אמיתי, הגיעו העליות החדות במדדים והזכירו למשקיעים שירידה חדה במחירי הנפט אינה גרועה כמו התפוצצות בועת נדל"ן מבוססת נגזרים. בינתיים, שוק החוזים מלמד שהעלאת הריבית בארה"ב מתרחקת, וכנראה שאנחנו מתקרבים להרחבות נוספות באירופה ויפן.

באופן עקרוני, חודש מארס היה אמור להיות החודש הראשון (מתוך ארבעה) בו תעלה הריבית בארה"ב ב-2016. בפועל, הסיכויים לכך נראים קלושים ומתומחרים בשוק בכ-6%, למרות שהנתונים דווקא לא רעים  - נתונים חיוביים משוק העבודה, אינפלציית ליבה שעלתה ל-2.2% ואפילו נתוני התעשייה השתפרו מעט. הסיבה לדחייה הצפויה בהעלאת הריבית היא חוסר הוודאות באשר למצבה הנוכחי והעתידי של הכלכלה האמריקנית.

בהקשר זה, יהיה מעניין לראות את התחזית המעודכנת של חברי הוועדה המוניטארית של הפד - כרגע אין שום קשר בין תוואי העלאת הריבית שהם שרטטו בדצמבר לזו שמגולמת בשוק. באירופה לעומת זאת, ציין בשבוע שעבר מריו דראגי, נגיד הבנק המרכזי של אירופה, שהרמיזה לגבי ההרחבה הצפויה בתחילת מארס נשארה רלוונטית והמשקיעים מצפים כעת לתוכנית משולבת שתורכב לפחות מהורדת ריבית נוספת והגדלת כמות איגרות החוב הנרכשות.

נציין שישנם כלכלנים שמצפים שהבנק יכריז גם על תכנית רכישה של קרנות סל המייצרות חשיפה לאיגרות חוב קונצרניות, ואולי גם על מניות, בדומה למה שקורה ביפן. להערכתנו, זוהי הנחה יומרנית והשווקים עוד לא במצב נואש שמצדיק זאת. לכן היא כנראה לא תתממש בשלב זה. 

בשבוע שעבר אמר הנגיד של הבנק המרכזי שהוא מתכוון לבחון מקרוב את השפעת הריבית השלילית על פעילות הכלכלה ורמת האינפלציה, ובמידת הצורך לא יהסס לפעול שוב. אחת הסוגיות המעניינות שמעסיקות את המשקיעים בשבועיים האחרונים היא אוזלת התחמושת של הבנקים המרכזיים, היות שהריבית השלילית והדפסות הכסף שהובילו בעבר, כמעט באופן פבלובי, לעליות במניות, לא בהכרח עושות טוב כשהפוקוס של המשקיעים עבר לחוסנם של הבנקים באירופה.

בתקופה הנוכחית, בה חלק מהבנקים האירופים סובלים מאחוז גבוה יחסית של חובות בעייתים, המשקיעים היו שמחים לראות רווחים גבוהים שיחזקו את תחושת הביטחון במערכת הפיננסית החשובה. העניין הוא שהמודל העסקי הבסיסי של הבנקים בנוי על המרווח בין הריבית שהם משלמים על פיקדונות לזו שהם גובים על הלוואות.

ככל שהריבית שלילית, הבנק סובל פעמיים. פעם ראשונה, כי מרווח האשראי מצטמצם, הרי לא כדאי לגבות כסף על פיקדונות של הציבור כיוון שהם עלולים למשוך את הכסף. הפגיעה השנייה, על הכסף שלא מוקצה להלוואות, ועליו הבנקים משלמים סוג של קנס לבנק המרכזי כי הריבית שלילית. דינאמיקה כזו מחייבת את הבנקים לספק הלוואות גם ללווים מסוכנים יותר, ולכך השפעה לא רצויה על חוסנם.

בהקשר זה נראה שהבנקים המרכזיים הכניסו את עצמם למלכוד בשל מלחמת המטבעות. שכן ריבית של 0.75% הייתה יכולה להשיג צמיחה ואינפלציה דומות מבלי לפגוע במערכת הפיננסית. זוהי גם הסיבה שארגון ה-OECD הזהיר שהמדיניות המוניטארית לבדה לא תספיק, ולכן על הממשלות להשיק תוכניות להאצת הצמיחה.

ההשפעה על תיק ההשקעות
מרווחי התשואה באיגרות החוב האמריקניות נפתחו בשבועות האחרונים, ונראה שלצד ההבנה שהעלאת הריבית בארה"ב מתרחקת, אנחנו מוצאים שיש הזדמנות ליהנות ממרווחי תשואות גבוהים יחסית באג"ח בקבוצת ה-A וה-BBB, המקבילים לדירוגי AA ו-AAA בארץ.

כך למשל, התשואה באיגרות חוב קונצרניות במח"מ של 3-5 שנים עומדת על 2.4%, ובמרווח תשואה של כ-140 נקודות בסיס מהאג"ח של ממשלת ארה"ב לטווח דומה. באזור ה-BBB התשואה הממוצעת במח"מ דומה של אותה תקופת זמן עומדת כבר על 3.75% במרווח של כ-263 נקודות בסיס.

מעבר לכך, איגרות החוב הממשלתיות של ארה"ב מגלמות תשואות לפדיון גבוהות מאלו הישראליות, לכן אנו מעריכים כי ניתן ליהנות פעמיים, הן מתשואות גבוהות יותר מנכס הבסיס והן ממרווחי תשואה גבוהים יחסית.

בנוסף, יש לקחת בחשבון את סטיית התקן. כשאנו מקצים 8%-15% להשקעה באיגרות חוב בחו"ל, בטח בדירוגי השקעה בינלאומיים ובשילוב עם איגרות חוב של ממשלת ארה"ב, אנו פשוט מקטינים את הסיכון - וזה מצוין. במרבית השנים, התשואות בישראל גבוהות ביחס לתשואות בארה"ב, לכן יש להגנה הזו מחיר. יחד עם זאת, מאחר שבמקרה הנוכחי התשואות בארצות הברית גבוהות יותר, אנו מעריכים שזה צעד מתבקש.

כעת, כל מה שנותר זה לבחור את המכשירים הנכונים שיספקו למשקיעים את השילוב בין עודף תשואה לשיפור רמת הביטחון. כדאי לשמור על מח"מ בינוני, שכן עדיין קיימת אפשרות שהשוק האמריקני ימשיך לתפקד טוב, ובסופו של דבר הריבית תעלה. במצב כזה, נראה סגירת מרווחים שיכולה להשפיע לטובה על האפיק הקונצרני. זו הסיבה שבעת הנוכחית, להערכתנו, השילוב בין איגרות חוב ממשלתיות דולריות לקונצרניות במח"מ בינוני נראה כמו פתרון מאוזן, מתאים ומתבקש למרבית המשקיעים.

***גלעד גרומר מכהן כמנהל שיווק ולקוחות במנורה מבטחים קרנות נאמנות בע"מ, והוא ו/או מנורה קרנות נאמנות או חברות אחרות בקבוצת מנורה עשויים להיות בעלי ענין אישי בנושאי הסקירה. שיווק ההשקעות אינו מהווה תחליף לשיווק המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם.