ההסדר בפטרוכימיים: האם אחרי נפילה של 45% בשנה - כדאי לקנות מניית בזן?

בימים אלו מנהלים נושי חברת פטרוכימיים מו"מ להסדר חוב עם החברה. בעוד שמניית החברה מרכזת מחזורי מסחר עלובים של כמה עשרות אלפי שקלים ביום, מתחיל עניין בחברה הבת (30%) בזן. שלשום ירדה אתמול בשיעור חד של 3.7% ובמחזור חריג של כ-17 מיליון שקל ואתמול עלתה המניה ב-0.1% במחזור של כ-3 מיליון שקל. מה הסיבה לכך? והאם זה הזמן להשקיע?

הנקודה הרלוונטית להשקעה במניית בזן היא השינוי הצפוי בהחזקה של פטרוכימיים בחברה. לפי הערכות לפחות מחצית מהמניות יועברו לידי הנושים שיפחיתו דרמטית את הלחץ על החברה לחלק דיבידנדים וינסו להעמיק את מהלך ההתייעלות וחיסכון שהחברה החלה בו.

הנושים הגדולים ביותר של פטרוכימיים - מחזיקי אג"ח עם חוב ענק של כ-1.5 מיליארד שקל. אם תינתן להם אופציה להמיר את האג"ח למניות בזן במסגרת הסדר חוב, חלק גדול מהם עשוי לבחור להיפטר מההשקעה ולמכור את המניות בשוק. ממהלך כזה של לחץ על המניה חוששים ולכן נרשמה ירידה חדה במניה.

הידיים החלשות של דיוויד פדרמן

מאז שהופרטה בזן בשנת 2007 היא חילקה דיבידנדים בהיקף של כמעט 1 מיליארד שקל והעניקה למנהליה שכר בעלות של כמעט 100 מיליון שקל. שכר המנהלים הוכפל ואף שולש מאז החברה עברה לידיים פרטיות. החגיגה הזאת נעצרה ותעמיק כשהסדר החוב יצא לפועל - ובעלי המניות של בזן יהנו מכך.

• מנכ"ל בזן ל-Bizportal: "הצגנו דו"חות טובים כי ידענו לנצל את ההזדמנויות"
• דוחות בזן: ההפסד צומצם אשתקד ל-93 מיליון דולר - לכמה זינק מרווח הזיקוק?

הידיים החלשות של דיוויד פדרמן, מבעלי קבוצת הכדורסל מכבי ת"א, יוחלפו בידיים של נושים חזקים יותר כמו הבנקים, אך גם מחזיקי אג"ח פרטיים. קשה להעריך כיצד תנהג "גברת כהן מחדרה" ולכן הלחץ על המניה בטווח הקצר, עד שיושלם הסדר החוב, יהיה גדול.

נושי חברת פטרוכימיים: מחזיקי אג"ח, בנק הפועלים, בנק לאומי, בנק איגוד וקרן בראשית. לפטרוכימיים יש חוב סולו, נכון לסוף הרבעון השלישי של 2013, בגובה של כ-2 מיליארד שקל. 1.5 מיליארד שקל מתוך זה הוא כאמור חוב למחזיקי אג"ח, שצפויים לספוג "תספורת" אכזרית.

מרווח הזיקוק הצטמצם משמעותית משנת 2007 וכך גם השווי של בזן

כדי להפנים את עומק המשבר של בזן אפשר לבחון את שער המניה בשנת 2007, מחיר של 296 שקלים, ששיקף לה שווי של 7.6 מיליארד שקל. מחיר הבסיס הבוקר של המניה 100 שקל - מחיר המשקף לחברה שווי של 3.2 מיליארד שקל או במילים אחרות - 4.4 מיליארד שקל נמחקו.

• פוטומיין משקיעה מיליונים בפרסום - אבל המשתמשים הפעילים בירידה
• כמה מרוויחים הבכירים בטבע?
• תוכן שיווקי "הקרנות הפאסיביות מהוות 60% מהענף"

לצד פטרוכימיים של דיוויד פדרמן, יעקב גוטשנטיין ואלכס פסל, נמצאת גם חברה לישראל של עידן עופר, המחזיקה ב-37% ממניות בזן.

בזן נקלעה למשבר קשה בעיקר בגלל סיבות אקסוגניות בעקבות ירידה במרווחי הזיקוק, אך גם בגלל סיבות שקשורות להתנהלות החברה: השקעות ענק שעדיין לא תרמו משמעותית לרווח הנקי, דיבידנדים שמנים ומשכורות גבוהות. החברה נמצאת במשבר תזרימי קשה, אך היא מצליחה לעמוד בתשלומים בזמן ואף לגייס הון.

האג"ח של בזן נסחרות מעל 100 אג'

בזן, בניהולו של אריק יערי, עדיין לא פרסמה את התוצאות לסיכום שנת 2013. את החודשים ינואר-ספטמבר סיימה עם הפסד של 389 מיליון שקל, בהמשך להפסד של 741 מיליון שקל בשנת 2012 כולה. הירידה כתוצאה מירידה במרווחי הזיקוק משנת 2007 ועד ספטמבר 2013.

למרות ההפסדים הכבדים, מדובר בחברה חזקה עם הכנסות של 26.3 מיליארד שקל בחודשים ינואר-ספטמבר 2013.

עדות לעוצמה של בזן ניתן לראות ברמות המחירים שבהן נסחרות האג"ח: בזן אגח א, בזן אגח ב, ו-בזן אגח ג. בזן היא הנכס המרכזי בפירמידה של דיוויד פדרמן ומעליה חברת פטרוכימיים, שם המצב קטסטרופלי ובהתאם לכך נסחרות האג"ח: פטרוכימיים אגח ב, פטרוכימיים אגח ג, פטרוכימיים אגח ד, פטרוכימיים אגח ה ו-פטרוכימיים אגח ו.

עיקרי המתווה להסדר חוב בפטרוכימיים

פרטי הסדר החוב בפטרוכימיים עדיין לא הושלמו, אך הם צפויים לכלול: דחיית מועדי פירעון קרן; חלוקה של חלק ממניות בזן שאינן משועבדות, פיצוי בריבית; חיזוק בטחונות והשתתפות בעלי השליטה בהוצאות השוטפות של החברה.