4 שאלות שעולות מהשווי של אינטרקיור

מניית חברת אינטרקיור -3.72% אינטרקיור 500.2 -3.72% בסיס:519.5 פתיחה:504.1 גבוה:516.6 נמוך:498.2 תמורה:247,319 לעמוד ציטוט חדשות גרפים פרופיל חברה המלצות כתבות נוספות בנושא:  עולה כעת ב-3% בהמשך לזינוק בשיעור של 11% אתמול. בתוך שלושה חודשים השלימה אינטרקיור זינוק של 570%. אם בתחילה היה מדובר בקוריוז חביב שנובע מהכנסת פעילות אופנתית בתחום הקנאביס, הרי שרצף העליות מעלה מספר שאלות לגבי הסיבות לעליות והשווי אליו הגיעה החברה בבורסה.  

בתוך פחות מחודשיים קפץ שווי החברה בבורסה מרמה של כ-50 מיליון שקל, לשווי הנוכחי של קרוב ל-350 מיליון שקל. כלומר נוצר ערך שוק של 300 מיליון שקל. כדאי לבדוק מה מקור הערך שנוצר, ומי מהמתעשרים הגדולים ממנו. 

הרווח המהיר של בעל השליטה
העלייה במניית אינטרקיור החלה בשלהי חודש יוני האחרון כאשר החברה, שעד אז עסקה בהשקעה בחברות מכשור רפואי, וצברה בעיקר הפסדים, החליטה להיכנס לתחום האופנתי של הקנאביס הרפואי. 

אינטרקיור רכשה פעילות קנאביס בשם קנדוק אשר לה רשיון לגידול, הפקה ומכירה של קנאביס בישראל והיא פועלת תחת תקינה המאפשרת לה לספק מוצרי קנאביס גם בבתי מרקחת. באסיפת בעלי מניות שהתקיימה בסוף חודש אוגוסט אושרה הקצאת 8,570,000 אופציות  לבעל השליטה, אלכס רבינוביץ'. האופציות אושרו לרבינוביץ' במחיר מימוש של 37.5 אגורות. כיום מחיר המניה עומד על 4.5 שקלים. כך שעבור רבינוביץ' מדובר על רווח מהיר של פי 12 בזמן קצר למדי. 

רווח כל כך גבוה שנעשה בזמן כה קצר לרוב מצביע על חוסר שיווי משקל בכלכלה. האם המשקיעים מתלהבים יתר על המידה? האם האופציות ניתנו לרבינוביץ' במחיר הוגן או שפשוט נעשתה פה קפיצה אמיתית בפעילות שמצדיקה זינוק כה אדיר. ניתן לקוראים להחליט לבד.

אגב, לחברת פרוטרום, שנחשבת לדוגמה ומופת בתעשייה הישראלית, זינוק של פי 12 לקח פרק זמן של עשור תוך אין ספור מיזוגים, רכישות והשבחת ערך. האם רבינוביץ' עשה באינטרקיור בחודשיים מה שאורי יהודאי עשה בפרוטרום  בעשור?

חלומות 1: קנדוק רחוקה מציפיות המשקיעים
חובבי ההימורים והקנאביס סבורים שעלייה כה עוצמתית בפרק זמן כה קצר עשויה להיות מוצדקת בשל רכישת חברת קנדוק. האופטימיים סבורים כי פעילות קנדוק שווה הון, ולכן הזינוק באינטרקיור מוצדק. אולם גם הנחות אופטימיות באופן מוגזם בקושי יכולות להצדיק את השווי של אינטרקיור.

במחצית הראשונה של 2018 השיגה קנדוק הכנסות של 3.2 מיליון שקל בלבד. גם אם נניח שהחברה תצמח בשיעורים חדים במיוחד, יקח זמן רב, אם בכלל, עד שקנדוק תצליח בכלל להגיע להכנסות בסדר גודל משמעותי. הדבר מוטל בספק לנוכח ריבוי השחקים בשוק הקנאביס, כאשר חדשות לבקרים אנו שומעים על מיזמים חדשים בענף.

במסמכי הרישום של החברה נכתב כי למיטב ידיעתה, קיימים בישראל כ-23,500 מטופלים בעלי מרשמים רפואיים המטופלים באמצעות קנאביס רפואי כאשר עלות קנאביס רפואי למטופל עומדת על 370 שקל לחודש. חלקה בשוק הוא 8%. שיעור הרווחיות לא פורט, אך ניתן להבין כי הוא זניח. אם נעשה חשבון מהיר, ולא מדוייק, וננסה להבין את היקף הפוטנציאל, נראה כי במצב השוק הנוכחי קנדוק בקושי תצליח להגיע להכנסות של 10 מיליון שקל בשנה. גם אם היא תביא לשורה התחתונה רווחיות של 40% (באמת חריגה) מדובר על חברה שתצליח להרוויח 4 מיליון שקל בשנה בתרחיש מאוד מאוד אופטימי. 

כעת, על המשקיעים מוטלת האחריות לחשוב האם זהו מכפיל רווח ראוי להעניק לחברה, והאם השווי הנוכחי מוצדק. 

חלומות 2: מה יקרה אם החברה תצליח באופן מושלם?
החברה העריכה כי היקף המטופלים הפוטנציאליים לקבלת רישיון שימוש לקנאביס רפואי בישראל עומד על כ-200,000 מטופלים. גם אם נניח הנחה אופטימית (מאוד) שאכן זהו היקף השוק, וגם אם נניח שחלקה יגדל בשוק לכ-15% לעומת 8% כעת (הנחה אופטימית מאוד נוכח התחרות) וגם אם נניח הנחה אופטימית שהמחיר לא יירד נוכח ריבוי השחקים  - תחת כל ההנחות האופטימיות שכל הקלפים יסתדרו לקנדוק באופן מושלם - הרי שלקנדוק פוטנציאל הכנסות של פחות 133 מיליון שקל בשנה. וזהו המקרה האופטימי ביותר שניתן להעלות על הדעת בטווח הנראה לעין. האם זו חברה ששווה 350 מיליון שקל? חפשו חברות אחרות עם הכנסות של 133 מיליון שקל, ובידקו מה שווי השוק שלהן.

כמה שווה אהוד ברק (למשקיעים)?
העלייה של אינטרקיור הואצה במיוחד בשלהי ספטמבר האחרון כאשר מונה אהוד ברק, ראש הממשלה לשעבר, לתפקיד יו"ר פעיל של דירקטוריון החברה. ברק יעבוד בהיקף משרה של 40 שעות חודשיות, יקבל שכר בעלות של 10 אלף דולר לחודש ויהיה זכאי לתוכנית אופציות בהיקף של כ-5% מהחברה. 

אולם המשקיעים רואים, ככל הנראה, ביכולות של ברק כלי משמעותי הרבה יותר. בתוך שבועיים בלבד, מאז מונה ברק לתפקיד זינק שווי החברה ב-200 מיליון שקל. מה שמעלה סימני שאלה לגבי היכולת האמיתית של ברק להצדיק את השווי, בוודאי בזמן כה קצר.

ברק זכאי לאופציות שניתן להמיר למניות בשיעור של 5% מהון המניות של החברה. האופציות ניתנו במחיר מימוש של 3.20 שקלים למניה. מחיר אינטרקיור הבוקר עמד על  4.56 שקלים למניה. בהתחשב במספר האופציות שקיבל ברק הרי כבר נבע לו רווח של 5 מיליון שקל. ספק רב אם החברה בכלל תרוויח סכום כזה בתקופה הקרובה.

מהיכן בעצם נובע הרווח של ברק? בעיקר על חשבון ציבור המשקיעים.