תשואה של 0.28% על אג"ח ממשלתי ל-10 שנים כמה זמן הבדיחה הזו תחזיק מעמד?

שוקי האג"ח הממשלתיים בעולם רותחים בתקופה האחרונה. התשואות על אגרות החוב של ארה"ב ירדו בימים האחרונים לרמות שפל כל הזמנים, כאשר התשואה ל-10 שנים יורדת כעת אל מתחת לרף הפסיכולוגי של 1%. בגרמניה, התשואה ל-10 שנים עומדת על מינוס 0.6% והתשואה ל-30 שנה עומדת על מינוס 0.13%. העולם השתגע?

המגמה בעולם לא מדלגת על שוק האג"ח המקומי. התשואה על אגרות חוב של ממשלת ישראל עם מח"מ של 20 שנה מעניקות היום תשואה נטו של 0.8% בלבד. במקביל, התשואה נטו על אג"ח עם מח"מ של 9.6 שנים עומדת כעת על 0.28% בלבד. האם זה נשמע הגיוני להשקיע בנכס שמעניק תשואה אפסית בתקופה של עשור? בעולם נורמלי, התשובה לכך היא לא, אך כנראה שאנו לא "בתקופה נורמלית". אנחנו בעיצומו של הניסוי הכלכלי הגדול ביותר שהיה בתקופה המודרנית - האם הניסוי יצליח? אף אחד לא באמת יודע, מה שברור הוא שמוסכמות כלכליות של מאות שנים לא רלבנטיות כיום - האם מישהו בעולם חשב שהחזקת כסף תייצר הפסדים? האם מישהו בעולם חשב שניתן לערער על ההנחה שמי שחוסך היום כדי שיהיה לו בעתיד (פנסיה) יקבל פחות בפנסיה? אז אנחנו עוד לא ממש שם, אבל זו המשמעות של ריבית שלילית והיא מכרסמת במודלים העסקיים של החברות הפיננסיות - בנקים וחברות ביטוח. היא מערערת את הרציונל הכלכלי, היא באמת...מפחידה.  

ישראל היא רק נקודה קטנה על המפה, גם בהיבט הכלכלי. אנחנו סובלים ממחלת הריבית הנמוכה כמו יתר העולם המערבי, זה קשה יותר מהקורונה ומהלחץ מהקורונה - זו מחלה לא פשוטה, שמתבטאת מדי יום בשערים של אגרות החוב. אתם חייבים להפנים - התשואה על אגרות החוב הממשלתיות כל כך נמוכה, שיש סיכוי גבוה שאחרי הדמי ניהול שאתם משלמים למי שמנהל לכם את ההשקעות, תישארו עם...אפס. הנה תמונת האג"חים (מעודכן לסגירה אתמול):  
תשואות האג"חים הממשלתיות בשוק המקומי: תשואה של 0.28% בעשור
 

האם זה יימשך? אף אחד לא באמת יודע כמה זמן זה יכול להימשך. כשסטנלי פישר, פרופ' פישר היה נגיד בנק ישראל הוא אמר שריבית של 2.5% היא לא נורמלית. הוא הסביר מעל כל במה שהריבית המייצגת של המשק הישראלי היא 5%. כן, 5%. הוא אמר את זה ב-2012 אחרי שהריבית "הנמוכה" מבחינתו היתה כבר שנה שנתיים - אז פישר המומחה כשל בהערכה, אבל אולי הוא לא באמת כשל - ייתכן שהוא צודק לטווח הארוך, הבעיה שבינתיים הריבית המשיכה לרדת. 

מי קונה אג"ח?
התשובה לכך היא כולנו וגם המערכת הבנקאית. כולנו כי פשוט אין במה להשקיע ואג"ח ממשלתיות ואג"ח בכלל - נחשבות לפתרון השקעה סולידי וטוב. דגש על הנחשבות, כי אם וכאשר הריבית מתישהו תעלה, ההפסדים באג"ח ארוכות יהיו ענקיים. עם זאת, אנחנו מעט סקפטיים בנוגע לגבי אפשרות זו, אם מסתכלים על המבנה של המערכת הבנקאית. 

הבנקים בעולם רוכשים אג"ח לא למטרות השקעה בלבד (לכתבה המלאה) - שוק המימון הבנקאי (ריפו) בנוי על מתן ביטחונות תמורת מזומנים. אגרות חוב ממשלתיות הן "הביטחונות האיכותיים ביותר" ולכן הן הנכס המבוקש כאשר יש חששות בשוק.

גם כאשר אין חששות ממיתון/האטה כמו עכשיו על רקע הקורונה, הרגולציה בעולם סביב המערכת הבנקאית (תקנות באזל 3)  מחייבת את הבנקים הגדולים להחזיק חלק גדול מההון שלהם ב"נכסים נזילים איכותיים" – אגרות חוב ממשלתיות.

ומה קורה בשנתיים הקרובות?
הרגולציה סביב המערכת הבנקאית מהווה תפקיד מרכזי בשוק האג"ח הממשלתי. לכן, בהקשר זה חשוב להזכיר את העובדה כי במהלך השנתיים הקרובות צפוי להיכנס לפועל השלב האחרון של הרגולציה על שוק הנגזרים (standardized Initial Margin). מדובר ברפורמה מסובכת שמטרה היא עלייה באיכות הביטחונות בשוק הנגזרים בעולם. אחת ההשפעות העיקריות שלה היא עלייה בביקושים לביטחונות איכותיים כמו מזומן, אג"ח ארה"ב וזהב ולכן קשה לראות היפוך קרוב במגמה. ועדיין - למצב הזה של ריביות נמוכות במיוחד באג"ח ממשלתיות יש סוף רע - זה ייגמר בבכי, רק שזה יכול לקחת שנים...