ה-FFO של גזית ירד 15%; האם זה מסביר ירידה של 50% במניה?

חברת הנדל"ן ג'י סיטי 0% ג'י סיטי 1,530 0% בסיס:1,530 פתיחה:1,546 גבוה:1,613 נמוך:1,526 תמורה:8,912,969 לעמוד ציטוט חדשות גרפים פרופיל חברה המלצות כתבות נוספות בנושא: מדווחת על הכנסות בסך 561 מיליון שקל ברבעון השני - ירידה של 20% לעומת הכנסות של 702 מיליון שקל ברבעון המקביל אשתקד. ה-NOI שמיוחס לבעלי המניות של החברה הסתכם לכ-272 מיליון שקל, ירידה של 19.5% לעומת 338 מיליון שקל ברבעון המקביל אשתקד. ה-FFO הסתכם בכ-124 מיליון שקל, ירידה של 15.6% לעומת הרבעון המקביל.

הכל יחסי
בעוד ה-FFO יורד כאמור בכ-15.6%, המניה צנחה במעל 50% בשנה האחרונה. האם השוק חושש מירידה נוספת ב-FFO? הדוחות של החברה שפועלת בשוק המשרדים והקניונים בארץ, באירופה, ברזיל וקנדה, חלשים, אבל לא מפתיעים בחולשתם. השאלה – מה תהיה המגמה ברבעונים הבאים ועד כמה משבר הקורונה יפגע ביכולת החברה לייצר מזומנים וישפיע על יכולתה לשרת את החוב. בינתיים מדווחת החברה על הפחתה של כ-30% בשיעור הדיבידנד וזה אחרי שעשתה רכישה עצמית בהיקף גדול – 280 מיליון שקל, כסוג של חבל הצלה לחברת האם – נורסטאר. אלמלא הזרמת הכספים בדלת האחורית לנורסטאר, לא ברור אם נורסטאר היתה מקבלת חוות דעת חלקה מרואי החשבון שלה.

גרף 12 חודשים של מנית גזית

משבר הקורונה
החברה מדווחת כי בסוף אפריל היא החלה בפתיחה הדרגתית של המתחמים בישראל ובתחילת מאי היא החלה בפתיחה של המתחמים באירופה - כלומר, במידה ולא יהיו שינויים בהגבלות הקורונה, החברה צפויה לרשום שיפור לטובה בדוחות רבעון 3.

נכון למועד פרסום הדוח - כל הנכסים של החברה פתוחים, מלבד הנכסים בברזיל שפתוחים בשעות מוגבלות.

החברה פרשה תשלומים לשוכרים שלה, אך לא וויתרה על התשלומים, מלבד בפולין ששם הממשלה מאפשרת לעסקים שהיו סגורים בתקופת המשבר לא לשלם דמי שכירות על התקופה שהם היו סגורים - אך במידה והעסקים מקבלים את ההטבה הזו הם חייבים לשכור את הנכס לעוד תקופה של 6 חודשים + התקופה שעליה הם לא שילמו את השכירות מעבר לתקופה שהם מחויבים בה בחוזה השכירות.
החברה מציגה  תוכנית לחיזוק האיתנות הפיננסית של החברה לטווח הקצר.

התוכנית כוללת מימוש של נכסים שהחברה סיימה להשביח או נכסים שאינם נכסי ליבה בהיקף של מיליארד שקל ב-12 החודשים הקרובים. בנוסף, החברה מדווחת על הורדת מדיניות הדיבידנד הרבעונית של החברה מ-0.43 שקל למניה ל-0.3 שקל למניה החל מהרבעון השלילי של השנה ועד לרבעון השלישי של 2021, כולל. הפחתת הדיבידנד צפויה לחסוך סך הכל 100 מיליון שקל.

 נורסטאר היא אופציה ממונפת
לפי ה-FFO עליו דיווחה גזית היא נסחרת במכפיל FFO של כ-5 בלבד. הדבר לכאורה משול ללכת ולקנות חלק ממרכז מסחרי, ולקבל תשואה של 20% משכירות לאחר המינוף. אבל חשוב להציג גם את חצי הכוס הריקה – ה-FFO במגמת ירידה, וכשמסתכלים על הערך הנכסי הנקי מקבלים תמונה מפחידה יחסית – חובות פיננסים נטו של מעל 9 מיליארד שקל וערך נכסי המסתמך על הערך בספרים של החברות המוחזקות והנכסים בסך של מעל 6 מיליארד שקל, רק שאף אחד לא חושב שהערך בספרים נכון. בחברות הנסחרות יש פער של 3 מיליארד שקל בין הערך בשוק והערך בספרים, ולגבי הנכסים, לרבות הנכסים בברזיל – ייתכן מאוד ששווים בספרים לא משקף משבר. משמע – ערך נכסי נקי אמיתי של 3 מיליארד שקל וכנראה פחות, מחזיק מאזן של עשרות מיליארדים – מינוף הוא חרב פיפיות. זה הצליח עשרות שנים, עכשיו זה מתקרב לקו האדום.

המצב בנורסטאר עוד יותר בעייתי. סיכון גדול, אבל כמו שכתבנו גם בעבר – סיכוי גדול – נורסטאר היא תחפושת, היא בפועל אופציה ממונפת על גזית שהיא בעצמה אופציה על הנכסים שלה.