הצ'אנס של אל על - האם החברה תלמד לעוף ואיך זה שלמרות המשבר השווי שלה עלה?

רגע לפני שמישהו שמע על הקורונה, אל על +1.46% אל על 846.5 +1.46% בסיס:834.3 פתיחה:837.8 גבוה:855 נמוך:832 תמורה:43,343,259 לעמוד ציטוט חדשות גרפים פרופיל חברה המלצות כתבות נוספות בנושא:   נסחרה בשווי של כ-450 מיליון שקל. עכשיו, אחרי חצי שנה של מגפה שכמעט חיסלה את שוק התעופה, היא נסחרת בכ-780 מיליון שקל.  השווי שלה זינק בשעה שהיא מדממת - איך זה ייתכן? יש לזה הסבר טכני, אין לזה סיבה הגיונית.

אל על היא חברה שהוחזקה כבת ערובה בידי 6,300 עובדים. חברה מנופחת, שגם בתקופות טובות לא מצליחה להגיע לרווחיות מרשימה. הרווחים נזלו ממנה – לעובדים, לפיצויים, לתביעות, להגנות מטבע. מה שתרצו, רק לא לבעלי המניות. ואז הגיעה הקורונה ומצד אחד חיסלה את החברה, אך מצד שני הקורונה גם היתה זו שבסופו של דבר הצילה אותה מידי העובדים שלה, ונתנה לה צ'אנס. הרי בזמן קורונה חובה להתייעל, ואפילו ועד חזק ומיליטנטי לא יכול להתנגד – ההתנגדות תוביל לפשיטת רגל ולפיטורים של כולם.

אז אל על חיה, עדיין לא בועטת, אבל מנסה לשדר תדמית חדשה - חברה רזה יותר (2,000 עובדים פוטרו, היתה ירידת שכר), עם  בעל בית חדש - אלי רוזנברג שלא בטוח שהוא ואביו (שעומד מאחוריו) מכירים עד הסוף את הברוך שאליו נכנסו. הלוואי שיסתבר אחרת, אבל בואו ניתן למספרים לדבר.

כותרת ראשית

המרוץ לשבבים: האם קוואלקום תצליח להמציא את עצמה מחדש?

גלובל | אדיר בן עמי | 22:00

- כל הכותרות

וול-סטריט ננעלה בעליות; סולאראדג' קפצה ב-10%, פאגאיה עם 6%

המרוץ לשבבים: האם קוואלקום תצליח להמציא את עצמה מחדש?

פינטרסט - המניה שנפלה יותר מדי?

מהפך בניהול כספי צה"ל: לראשונה ימונה חשב חיצוני בדרגת אל"מ

גוגל תחת מתקפה: למה בוול-סטריט צופים שהחברה תצלח את האתגרים

המירוץ ל-AI: אמזון משקיעה עוד 4 מיליארד דולר באנתרופיק

גאפ חוזרת לצמוח: עקפה את הציפיות וקופצת ב-8%

מיקרוסטרטג'י גייסה עוד 3 מיליארד דולר לרכישת ביטקוין

הצפת ערך בשטראוס - רווח של כ-320 מיליון שקל ממימוש החזקתה בסברה

סמארט בטא: מדדים במשקל שווה - לאחר שנים של תשואת חסר, האם הגיע זמנם?

בידור? חיות מחמד? אם זה לא בינה מלאכותית זה לא נחשב

רדיט בשיא: עלייה במספר המשתמשים, האם היא תוכל לשמור על הצמיחה?

"התחום שלנו רותח; רואה אותנו בעתיד עם מחזור גבוה מ-100 מיליון דולר"

נוריאל רוביני צופה זעזועים בשווקים הפיננסים; איך להתגונן?

"מניית אנבידיה תגיע ל-190 דולר"

האיום הגרעיני של רוסיה – האם השווקים ירגישו את זה?

מנכ"ל ישראייר: "אם היינו בשנה רגילה, הרווח היה משתפר ב-10 מיליון דו...

"הצמיחה ברבעון השלישי תמשיך גם לרבעונים הבאים; עובדים על רכישה גדולה"

האירוע בשפרעם מחזיר אותנו לשאלה - האם הממ"ד יעיל נגד טילים?

סמארט #3 - קרוסאובר חוצה סגמנטים

עוד תכניות

אל על הפסידה 104 מיליון דולר ברבעון השני, כ-240 מיליון דולר במחצית הראשונה של השנה. ההפסדים האלו יצרו גירעון של 135 מיליון דולר. האמת היא שההפסד האמיתי בתקופה הוא אפילו 300 מיליון דולר בגלל הפסדים שדילגו מהדוח רווח והפסד ישירות להון העצמי. אבל ניצמד הפעם לדוח רווח והפסד שאמור להיות יותר מייצג, ולכן גם יותר רלבנטי לגבי ההמשך.    

מול איבוד הערך הזה יש בכל זאת חצי כוס מלאה - גיוסים. החברה גייסה במסגרת הנפקה מעל 500 מיליון שקל, בדולרים – 150 מיליון דולר (המספרים מעוגלים). אז יש לנו איבוד נטו של 90 מיליון דולר (240 מיליון פחות גיוס של 150 מיליון). בשקלים יש לנו איבוד ערך של 300 מיליון שקל. מנגד, השווי כאמור עלה מ-450 ל-780 מיליון שקל – עליית ערך של 330 מיליון שקל.

מה מסביר את העלייה הזו? אנחנו. אנחנו הפראיירים. המדינה השתמשה בכסף שלנו ונתנה ערבות להלוואה בסך 250 מיליון דולר לחברה הכושלת. המדינה גם השתתפה בהנפקת המניות של אל על והזרימה 115 מיליון שקל בתמורה לכ-14.3% מהחברה.

בשעה שרבבות עסקים קורסים, המדינה החליטה להעניק לאל על תמיכה כוללת של מאות מיליוני דולרים שעלולים ללכת לפח. תומכים בגוף שמפטר (פיטורים מוצדקים; אבל תמיכה מהמדינה צריכה להיות בגופים שמגייסים עובדים), שאין לו מלכתחילה זכות קיום, שהגיע למצב הזה בזכות עצמו ועובדיו, וזאת במקום להשתמש בכסף הזה לתמיכה באלפי ואפילו ברבבות עסקים קטנים שיחזירו עובדים מחל"ת, יחזרו לייצר ולצרוך. המחדל הזה צריך להיחקר, וזה "עוד מאותו דבר" – חוסר היכולת של האוצר להקצות משאבים בצורה צודקת ונכונה. הבעיה הגדולה היא שהכסף הזה נבלע, נעלם, והבעיה הגדולה יותר – אנחנו משלמים את החשבון. כסף ציבורי שניתן לאל על הוא על חשבוננו.

ולמה הכסף הזה נעלם או ייעלם? נחזור למספרים. סיכום ביניים: אל על איבדה 240 מיליון דולר בחצי שנה, גייסה כ-150 מיליון דולר, איבדה נטו 90 מיליון דולר. המשמעות היא שההון שלה אחרי הגיוס הוא לא מינוס 135 מיליון דולר (כפי שרשום בדוח ליוני) אלא 15 מיליון דולר פחות או יותר. אבל, צריך היה שמישהו באוצר יגיד את זה בקול – הרבעון השלישי גם הולך להיות רע מאוד, וגם הרבעון הרביעי. גם השנה הבאה תהיה קשה. הפלוס 15 יחזיק מעמד שבוע-שבועיים. אל על עשויה להגיע בסוף השנה לגירעון של מעל 100 מיליון דולר, ואם כך – איך בדיוק עזרה הנדבה של השר ישראל כ"ץ לאל על? כמה עיוור או טיפש  צריך להיות כדי לתמוך בחברה הרקובה הזו בידיעה שמה שנותנים היום עלול לא להספיק, וכל זה בשעה – שהכסף הזה היה יכול להציל אלפים רבים של עסקים.

אל על – איך זה שבהסדר החוב, רק המדינה ויתרה?
אל על הגיעה לפני מספר חודשים להסדר חוב. אין לזה הגדרה אחרת, למרות שהחברה והמדינה לא מציגות את זה ככה. בהסדר חוב כולם משתתפים בנטל – המלווים עוברים תספורת, בעלי המניות נעלמים – זו הרי הזכות האחרונה בחשיבותה בעת הסדר חוב. הפעם, הכל היה הפוך. אין תספורות. בעלי המניות נשארו עם הזכויות שלהם. הסיבה – תמיכת המדינה לצד מר רוזנברג שהזרים 500 מיליון שקל. אולי זה בגלל הצורך בפתרון מהיר, אולי זה בגלל המחויבות הלא מפורשת אבל המשתמעת של המדינה לחברת התעופה – אבל זה לא היה צריך להיות כך. אין ולא צריכה להיות מחויבות של המדינה לגוף הזה שכאמור הגיע למצב מדמם הרבה לפני הקורונה. אבל יש את הרצוי ויש את המצוי. בשטח – לא היתה תספורת, לא היה איפוס של זכויות בעלי המניות הקיימים.

בעלי המניות אמנם הפסידו – המניה ירדה כ-35% מתחילת השנה, אבל זה לא הרבה לעומת הצפוי בהינתן המצב של החברה וערמות ההפסדים שלה. במקביל לירידת המניה, כמות המניות גדלה בגלל ההנפקה לבעל השליטה החדש ולמדינה. לא סתם גדלה - מכ-500 מיליון מניות לכ-1.25 מיליארד מניות. הגידול במניות מסביר את השווי – כ-780 מיליון שקל. 780 מיליון שקל לחברה שבעוד כמה רבעונים תחזור לגירעון משמעותי בהון, כנראה של כמה מאות מיליוני שקלים. 780 מיליון שקל לחברה מפסידה. 780 מיליון שקל לחברה שנסחרה לפני שנה ב-450 מיליון שקל והיתה במצב הרבה יותר טוב.

האם משהו מתחבא כאן? האם השוק רואה משהו מעבר למספרים? יכול להיות שכן. השוק רואה תוכנית אסטרטגית - חיסכון של 260 מיליון דולר בשנה על כוח אדם וחיסכון של 130 מיליון דולר נוספים על הוצאות משתנות וקבועות. סה"כ 390 מיליון דולר. נעגל לשקלים – 1.2 מיליארד שקל. סכום אדיר בשביל אל על שהוצאות ההפעלה שלה בשנה שעברה הסתכמו ב-7 מיליארד שקל.

רק כדי להבין את המשמעות – אם אל על היתה מצליחה לחסוך את הסכום הזה ב-2019, היא היתה מרוויחה כ-1 מיליארד שקל. השאלה היא אם היקף החיסכון הזה ריאלי, עד כמה הוא ייפגע ביכולת החברה  וכמה זמן ייקח ליישם את תוכנית ההבראה. ולא פחות חשוב – בדרך כלל יש עלויות כבדות לתוכניות כאלו. רה-ארגון עולה כסף. וכל זה עוד מבלי לגעת בשתי נקודות מאוד חשובות שהולכות לעשות לאל על "חיים קשים": הראשונה, לאל על יש התחייבות ענקית לנוסעים שרכשו כרטיסים ולא השתמשו בהם (מעל 200 מיליון דולר). היא תפצה אותם בכרטיסים אחרים והמתווה מדבר על כרטיסים בשווי גבוה יותר. זה יפגע ברווח. זה יפגע גם בתזרים.

נקודה שנייה היא ערך המטוסים. למרות שאל על מחזיקה את שווי המטוסים במאזן, ברור לכל כי הקורונה פגעה בשוויים. זה יתגלגל במוקדם או במאוחר לספרים וזה יכול לחולל שם מהומה. ערך המטוסים של אל על לרבות המטוסים החכורים הוא מעל 2.5 מיליארד דולר. מכה קלה בכנף וכמה מאות מיליוני דולרים מתפוגגים מהנכסים ומההון.

ולסיום – האמא של הצרות: הקורונה. אז נכון, חשיבה חיובית נחוצה וחשובה. אבל צריך להתכונן גם לתרחיש של חזרה איטית לשגרה. חזרה איטית פירושה המשך דימום, חזרה איטית עלולה להיות חזרה למדינה ובקשה לתמיכה נוספת. אז די, היינו בסיפור הזה כבר מספר פעמים. בפעם הבאה אסור לוותר. זה הצ'אנס האחרון של אל על.