גל ההנפקות - תמונת מצב; לא לילד הזה פיללנו

בשנה האחרונה הבורסה בישראל חווה שטף של הנפקות – תוך פחות משנה הנפיקו את עצמן בבורסה עשרות חברות – קצב שהבורסה בישראל לא חוותה מאז שנת 1993 והיד עוד נטויה כאשר בכל יום מתפרסמות עוד ועוד טיוטות תשקיף.

אלא שיש הבדל גדול בין ההנפקות של היום להנפקות של אז. חצי מההנפקות אז היו הנפקות של חברות מעטפת (סוג של ספאק) - חברות שגייסו רק לשם הגיוס ובמזומנים שלהם הם השתמשו לרכישת פעילויות. רוב החברות האלו לא הצליחו, החליפו מספר פעמים שם ופעילות. היום קוראים לזה בשם אחר - חברות פוטנציאל-חלום שעוסקות באנרגיה ירוקה, AI ועוד. חלקן חברות טובות, חלקן בדומה לחברות הבועה של 1993 יחזרו להיות שלדים מהלכים. 

הנפקות זה טוב לחברות (שמקבלות כסף), לבורסה ולכלכלה הישראלית, ובכלל אנחנו צריכים בורסה עם הרבה יותר חברות והרבה יותר אפשרויות השקעה. אבל הבעיה הגדולה שהנפקות מבטאות בבסיס מצב שבו בעל השליטה רוצה למכור או לדלל את החזקותיו? למה שבעל השליטה יעשה זאת? יש מספר סיבות ולהיות בבורסה זה יתרון גדול - נגישות לכסף-מקורות מימון, יכולת לחלק את הנכסים (צוואות-ירושות וכו'), קבלת תג מחיר לפעילות ועוד. אבל, השיקול הבולט ביותר לצאת להנפקה הוא תמחור - מחיר טוב יניע את בעלי השליטה להנפיק, ועכשיו הם מקבלים מחירים טובים. כשהם מקבלים מחירים טובים - אתם - הציבור, מקבל מחירים לא טובים. הם מוכרים יקר ואתם קונים יקר.

ואז נוצר אפקט בומרנג, אכזבה גדולה, ובריחה של המונים מהבורסה. זה לא סתם שאחרי גלים גדולים של הנפקות נוצר יובש של שנים רבות, זה לא מקרי שלאורך הנפילות הגדולות בשוק המניות תמיד היתה הקדמה - גל הנפקות. במילים אחרות, גל הנפקות הוא קדימון לנפילות - ככה לפחות ההיסטוריה מלמדת. הרחבה -  זהירות: גל הנפקות הוא סימן למפולת עתידית

• המניה שמזנקת ב-530% ביום אחד - האם זה מוצדק?
• קלארנה מתכננת הנפקה לפי שווי של 15 מיליארד דולר

איך שגלגל מסתובב לו לפני כשנה-שנה וחצי, רבים הספידו את הבורסה בישראל בגלל מחזורים נמוכים, חברות "משעממות", חוסר עניין כללי. רבים וטובים הגדירו את הבורסה כלא אטרקטיבית וגופים מוסדיים הגדילו חשיפה לחו"ל.  ההנפקות מתדלקות את הבורסה ומוסיפות אקשן, ובכלל - כל אלה ש"ברחו" לחו"ל כי הבנקים ומניות הנדל"ן כאן לא אטרקטיביות, ראו את הבנקים ואת הנדל"ן מזנקים. 

התיקון בבורסה, לצד התיקון העולמי בשנה האחרונה שהביא לשיאים במדדים העולמיים והגאות העולמית בשוק הראשוני (שוק ההנפקות הראשונות - IPO), מתבטא כאמור גם אצלנו. 65 חברות הנפיקו מאז תחילת 2020. בדרך יש עוד 50 חברות עומדות להנפיק. מספר החברות בבורסה מתקרב ל-500, בתחילת 2020 זה היה כ-440. בקצב הזה יש סיכוי ל-550 חברות (ויותר) בסוף השנה. אבל צריך חברות טובות, חברות חזקות, חברות צומחות, חברות שלא באות לעשות סיבוב על המשקיעים.

>>> נאייקס הנפיקה לפי שווי של 1 מיליארד דולר בת"א - בוול סטריט היא לא היתה מצליחה

• עופר גלבוע וגיא רגב רוכשים שליטה בגאון אחזקות בעסקה של כ-38 מיליון שקל
• עוד בדרך? תפרון צופה שמכסי טראמפ יעניקו לה יתרון מול המתחרות
• תוכן שיווקי "הקרנות הפאסיביות מהוות 60% מהענף"

הצעה לא אחידה - דרך לתת למקורבים  בינתיים - זה לא נראה טוב. נתחיל בבעיה הראשונה - הצעה לא אחידה. כשמנפיקים היום בבורסה עושים את זה לרוב למוסדיים בהצעה לא אחידה. זה מתנהל כך חתם מתקשר לקולגה מועדף ואומר לו - "יש לנו חברה X רוצים להשתתף לפי שווי של Y, זה כדאי, ההנפקה כמעט סגורה? הקולגה מודה ומסכים כמובן. ביום ההצעה מגישים גופים מוסדיים בקשות, אבל החתם לא נותן לכולם - הוא נותן לחברים שלו הוא נותן למועדפים. 

וכך, נוצר ביקוש כבוש. יש גופים שלא קיבלו אז הם קונים ביום הראשון. בשיטה הזו, החתם מצד אחד לוחץ על בעל השליטה לתת בהצעה הלא אחידה מחיר טוב ובתמורה הוא מבטיח לו הצלחה גדולה. מצד שני - הוא יוצר ביקוש בימים הראשונים של ההנפקה. מה קורה למניה? כן - היא טסה ביום הראשון. אבל, אתם - הציבור לא יכולים להרוויח מזה. המקורבים מרוויחים. לכן, כדי לבדוק את התשואות של ההנפקות בדקנו את התשואה גם מהמחיר בהנפקה וגם ביחס ליום הראשון.

הצעה לא אחידה יוצרת בעיה נוספת - אנחנו נמצאים במהלכה של בדיקה שבה אנו מגלים את המידע הבא: יש הנפקות במסגרת הצעה לא אחידה שמשווקות ל-4-5 חברים בלבד. יש קשר ותלות לא רשמית בין הגופים הרוכשים שלא למכור את המניות כדי לייפות תשואה (תשואה בגמל, בהשתלמות ובקרנות נאמנות). כלומר, מתחיל המסחר ואין מי שמוכר. מה קורה במצב הזה? המניות טסות - יש הנפקות שטסו 200% פלוס כמעט בלי מחזור - לא בטוח שהחברה שווה את זה (כמעט בטוח שלא), וסביר שיש שם יד נעלמה שדואגת שלא יהיה היצע.  

גל ההנפקות - מאפיינים מרבית החברות שהונפקו בשנה האחרונה הן "חברות חלום" וחברות צמיחה. הסיבה לכך היא בעיקר שינוי טעמים אצל המוסדיים ועידן הריבית האפסית שאנו חיים בו. כשאין אלטרנטיבות הכסף בדרך כלל ילך להרפתקאות מסוכנות. חשוב לזכור שלא הכול וורוד – בסופו של יום, מרבית הסטארט-אפים לא מצליחים.    החברות שהנפיקו בשנת 2020 זכו ליתרון שלא זכו לו החברות שהנפיקו וינפיקו בשנת 2021 והלאה, שכן על פי צו הוראת שעה מתחילת 2018 בשביל לעורר את הבורסה שהייתה אז רדומה החברות שינפיקו את עצמן בבורסה הישראלית קיבלו מתנה מאת המדינה. המתנה הזו באה בדמות הכרה בהוצאות ההנפקה לצורכי מס, הטבה ששווה מיליוני שקלים לחברות הרווחיות שמנפיקות וגם לחברות ההפסדיות שיהיו בעתיד רווחיות.    תשואות בהנפקות והגענו לשורה התחתונה. 65 הנפקות מתחילת 2020 ועד היום. 33 הנפקות עם תשואה שלילית. 32 הנפקות עם תשואה חיובית. 

התשואה הממוצעת של מי שהשתתף בהנפקה - 18% - לא רע בכלל. אבל התשואה הזו היא תשואה ממוצעת. קחו את הנפקות החברים שזינקו במאות אחוזים ותנטרלו אותם ותקבלו תמונה אחרת לגמרי.

חוץ מזה, כאמור בהנפקה קונים מוסדיים מקורבים. הציבור לא באמת יכול לקנות בהנפקה. בדקנו את התשואה ביחס ליום הראשון של המסחר - התשואה במצב כזה - 2.5%.  לא מדהים, אבל לפחות לא שלילית. אבל לא בשביל זה משקיעים בהנפקות - לא לילד הזה פיללו המשקיעים, במיוחד כשמדובר בתשואה מוטה כלפי מעלה (כשמנטרלים כמה הנפקות מקורבים עם תשואות פנומנליות, מקבלים תשואה שלילית)

ההנפקות הטובות דוראל אנרגיה -4.31% שהנפיקה בתחילת 2020 הניבה למשקיעים בהנפקה 157% כשגם אלו שקנו ביום הראשון הרוויחו - 124%. דוראל הוכיחה מאז ההנפקה כי העסק הסולארי שלה אמיתי וכי היא יודעת להתפתח ולצמוח. השוק אוהב אותה והיא חברה אמיתיץ בלי קשר לשאלה האם התמחור הוגן או יקר.

ההנפקה של פוםוום -1.34% היא ההנפקה המוצלחת ביותר בגל ההנפקות הנוכחי - 265% מאז ההנפקה שנסגרה למספר חברים מצומצם. אם מתייחסים לרווח לעומת היום הראשון מדובר בתשואה צנועה יותר של 34%. החברה הזו נוצרה מרכישה של פעילות מצלמות-צילומים בפארקי שעשועים בסכום של מאות אלפי דולרים והמאות אלפי דולררים האלו היא הגיעה בתל אביב הנדיבה לשווי של 350 מיליון שקל - מטורף. 

>>> ככה פוםוום הגיעה לבורסה - רכשה פעילות במיליונים בודדים, הנפיקה לציבור אחרי חצי שנה ב-135 מ' ש' ושווה כעת 320 מ' ש'

הנפקה דומה במאפיינים שלה - טראקנט -2.88% זינקה ב-130% מאז ההנפקה, אבל ביחס ליום הראשון סיפקה תשואה של מינוס 12%. זה לא מצב טבעי, זה מצב שדורש בדיקה.

ההנפקות הרעות מסתבר שיש הרבה כאלו - אקופיהשעשתה המון רעש איבדה 50% מאז ההנפקה. 

קבסירשתהינו כאן איך מישהו מוכן לקנות מניות בה, נפלה ב-50% - תכירו את קבסיר בלי מכירות, עם חלום (נניח) רוצה להנפיק לפי שווי של 200 מיליון ש' - הגזמה פרועה

בלנדר 0% איבדה 30% מההנפקה, ורוב שותפויות המו"פ הניבו הפסדים גדולים. לא מפתיע. על כך בהרחבה בטור המשך.