האם אג"ח הן "פח הזבל של ההשקעות"?

לפני מספר ימים יצא מנהל ההשקעות הנודע בלי גרוס בהערכה מרעישה כי אג"ח הן "פח הזבל של ההשקעות". אמירה כזאת מקבלת משמעות מיוחדת כשהיא מגיעה מביל גרוס, האיש שבנה עליהן קריירה מפוארת וזכה לכינוי "מלך האג"ח".

לפי התחזית של גרוס התשואה על אג"ח ממשלתית אמריקאית ל-10 שנים תטפס בשנה הקרובה ל-2%, לעומת רמה של כ-1.3% כיום, מה שיסב להן הפסד של כ-3%. אם אג"ח של ארה"ב הן "זבל", מה יגידו האג"ח של ממשלת ישראל, שנסחרות בתשואות נמוכות יותר, או האג"ח האירופאיות שנסחרות בתשואה שלילית?

אך גרוס לא עצר את המתקפה שלו על נכסי השקעה באג"ח והוסיף ש"גם שוקי המניות ייכנסו לקטגוריית זבל, אם העלייה ברווחי החברות תהיה מתונה מהתחזיות." מעניין מה גרוס היה אומר על שוק הנדל"ן למגורים, שם התשואה משכר דירה אפילו נמוכה יותר ממניות, עד כמה "זבל" הוא?

ייתכן שהוא צודק. אבל מה אם הוא טועה?
הטענה העיקרית של גרוס היא לגבי ה"תרחיש הסביר" לדעתו, בו כאמור לאג"ח יש סיכוי גבוה יותר להיפגע והוא בהחלט יכול להתברר כצודק, ויודעים מה, לאור התנאים כיום רוב הסיכויים שהוא צודק: החברות במומנטום צמיחה חזקה והאינפלציה מרימה ראש ומאיימת על שוקי האג"ח.

אבל מה אם גרוס טועה, מה אם בשנה הבאה מסיבה כלשהי הכלכלה תיבלם בפתאומיות, מחירי הסחורות וההובלה ייפלו ואיתם האינפלציה, מה יהיה מחיר הטעות לפוזיציה שמשתמעת מהערכה של גרוס?

מחיר הטעות
גרוס אומנם ציין שקיים גם תרחיש בו המניות הופכות ל"זבל" אך בתרחיש הזה הוא לא נקב במספר, כפי שעשה עם ה-3% של שוק האג"ח. אז בואו נעשה זאת במקומו, היסטורית ומתמטית במקרה של פספוס תחזיות בשוק המניות שינוי השערים עשוי להגיע בקלות לעשרות אחוזים. כדאי גם לזכור שבמקרה כזה, של הפסד בשוק המניות, שוק האג"ח יעשה לרוב פניית פרסה ויעבור לעליות חדות, כשהמשקיעים ירוצו אליהן וכשבנקים מרכזיים יעצרו כל תכנית להעלאות ריבית. כלומר בתרחיש הסביר אג"ח אולי נראות כיום "זבל", אך בשאר התרחישים מחיר הטעות יהיה גבוה מאד בלעדיהם ולכן בניהול חיסכון עלינו לבנות את התיקים שלנו לא רק בהתאם לתרחיש סביר, אלא לגם בהתאם לניהול סיכונים.

הבועה של הכל?
התשואה הנמוכה היסטורית באג"ח הממשלתי איננה כידוע תופעה בלעדית וקיימת כאמור בכל אפיקי החיסכון. יש מי שיכול היה לטעון שמדובר בקרטל גלובאלי של כל בעלי הנכסים שהחליטו לתאם מחירים, אך זוהי כמובן תוצאה טבעית של שיווי משקל בשוק משוכלל. האשם אם כן בתשואות הנמוכות הגלומות אלה הביקושים הגבוהים לנכסי חיסכון ביחס להיצע המוגבל שלהם.

מה שגרוס למעשה טען הוא לא שפרמיות הסיכון בשוק מעוותות, אלא שכל השוק מתומחר ביתר. גם כאן גרוס עשוי להיות צודק, אך מהניסיון שלי אנשים שנותנים הערכה לגבי תמחור השוק כולו לרוב מפספסים ובגדול. ההימורים האלה זכו לכינוי "הבועה של הכל" וכבר שנים שאני שומע אותם, הרבה לפני הקורונה, וכידוע התבדו זה אחר זה. הכישלון הקולוסאלי של המומחים לחזות את תמחור השוק כולו הופך את הסוגיה הזאת לדעתי ללא רלוונטית עבור החוסכים, ושיקולי ההשקעה צריכים להתעלם מהם ולהתמקד בהשקעה אסטרטגית לטווח ארוך.

השקעה אסטרטגית       
אני כאמור לא סומך על מתזמני השוק למיניהם, שחוזים מפולת כל שני וחמישי. אבל אני בהחלט חושב שכל חוסך צריך להיות מוכן לאירועי קיצון ולפעולה כאשר כאלה לבסוף מגיעים. אירוע קיצון בשוק כידוע מתרחש לבסוף ללא התראה, מייצר פאניקה וריצה של רבים למכור את אחזקותיהם.

בעיני רבים מדובר באסון, אך יש משקיעים מנוסים מבינים שהפאניקה גורמת לירידת המחירים מתחת לשווי המשקל, סוג של מכירת חיסול - תהיו האנשים האלה!

כדי להיות האנשים האלה, שמנצלים משברים כדי לבנות את עצמם פיננסית, לא מספיק להגיד את זה, אלא צריך גם להתכונן לזה. ההכנה היא בכמה רובדים, מנטלית, הכנת תוכנית פעולה מסודרת, של קניה במנות אל תוך הירידות, מתוך הכרה שלעולם לא תתפסו את השפל, אבל חלק חשוב נוסף הוא להגיע עם הון נזיל. כאן האג"ח הממשלתיות יתגלו כאוצר! דווקא בזמנים של פאניקה בשוק ערכן לרוב עולה משמעותית, הן נזילות, ומהוות מקור מצוין לכסף נזיל לרכישת מניות ואג"ח במחירי מציאה.

לסיכום, גרוס אומנם חוזה בתרחיש הסביר שלו הפסד בשנה הקרובה באג"ח ממשלתיות ומתאר פוטנציאל גבוה להפסד גם בנכסים אחרים, אך מדובר בניסיון לתזמון שוק, ניסיון שלרוב נכשל. שיטת חיסכון נכונה יותר איננה תיזמון אלא השקעה אסטרטגית. שיטה אסטרטגית שאני מעדיף היא בניית תיק מאוזן שמכיר מצד אחד במגמת העליות של הטווח הארוך, אך גם בתנודתיות של הטווח הקצר ובנוי בצורה כזאת שתאפשר לנו לנצל התנודתיות ואת הזדמנויות כאשר אלה יגיעו לפתחנו.

מי שמאפשר לנו לנצל את התנודתיות הגבוהה בשוק המניות אלה האג"ח הממשלתיות, כשהן הופכות במקרי קיצון של שוק המניות לנזילות יותר ויקרות יותר. בנוסף חייבים להזכיר כי גם אם נחווה הפסד באג"ח ממשלתיות בטוח הקצר, אלה בכל מקרה מבטיחות לנו רווח אם נתמיד איתן עד לפדיון, בעוד בהשקעה במניות רווח הוא בעיקר הערכה.

מנהל שותף בקרני פמלי אופיס