שיגעון הגדלות של ברק רוזן הביא אותו להצלחה פנומנלית, אבל הוא גם יכול להכשיל אותו

ההתחלה היתה מבטיחה – רכישת שלד בורסאי (פאן3), החלפת שם לפאנגאיה, רכישות של נדל"ן מניב בגרמניה, גיוס אג"ח מהמוסדיים, רכישת קרקעות בארץ, השגת מימון בנקאי, כניסה לשוק הרוסי עם רכישת ענק - מקרקעין בסך 100 מיליון דולר בסנט פטרסבורג. משלד של מיליונים בודדים, צמחה פאנגאיה לשווי של 400 מיליון שקל. בשנת 2006, השנה הראשונה לפעילות, הרוויחה החברה כ-20 מיליון שקל. בשנה השנייה כבר הרוויחה 60 מיליון שקל - רווחי שערוך.  רווחי שערוך אלו רווחים שנוצרו כתוצאה מהשבחה של נדל"ן - זה יכול להיות דרך מימוש הנדל"ן ויכול להיות דרך מימוש חלקי של הנדל"ן, שזו השיטה של פאנגאיה שהחליפה בהמשך את שמה ל ישראל קנדה 0% . רכישה של מתחם גדול/פרויקט גדול ומכירת חלק ממנו ברווח. המימוש מכסה את רוב ההשקעה, במיוחד בהינתן שיש מימון גדול לעסקה, וכך במקרים רבים החברה בקושי מוציאה בנטו כסף מהכיס ויש לה נתח מפרויקט גדול. איך זה יכול להיות? מה הקסם? אולי אלו החושים של הצמד - ברק רוזן ואסי טוכמאייר, אולי זאת ההיכרות עם השטח, הקשרים הטובים עם השוק והשחקנים - גם שוק הנדל"ן וגם שוק ההון.  עם ההצלחה אי אפשר להתווכח - החברה רוכשת קרקע אחרי חצי שנה מכניסה שותף בשווי גבוה ב-60% ורושמת רווח של מאות מיליונים. אז הפעם זה פרויקט "בית הנערה" בהוד השרון, לפני יותר מעשור זה היה הקרקעות בצורן, הקרקעות בסנט פטרסבורג. היו עשרות פרויקטים כאלו על פי השנים. אבל הדרך לא היתה קלה. משווי של 400 מיליון שקל, נפלה פאנגאיה-ישראל קנדה לשווי של עשרות בודדות, במיוחד על רקע משבר 2008-2009. החברה עברה 7 שנים קשות ואז התחיל המפנה והגיעו 7 השנים הטובות. ברק רוזן אדריכל ההצלחה קיבל תיאבון והגדיל את הפוזיציות על מתחמי בנייה בתל אביב - גם למגורים וגם למשרדים. ההשבחה היתה בעשרות ומאות אחוזים. זה הישג גדול לחזור מירידה גדולה. אנשים רבים לא בנויים לזה, הם ממשיכים לדשדש, הם בטח מפסיקים לחלום. הם פחות מעזים. החזרה למעלה קשה מאוד, ורוזן עשה את זה בגדול.  ישראל קנדה הפכה לאחת החברות המובילות בתחום הבנייה בארץ, עם דגש על תל אביב. היא בונה מגדלי מגורים ומוכרת אותם על הנייר. עוד לפני שהתחילו הדחפורים לעבוד. בשנת 2021 החברה מכרה קרוב ל-500 דירות במחיר ממוצע של מעל 4 מיליון שקל. בשנת 2021 היא רכשה קרקע בשדה דב ומתכננת להרוויח עליה מעל 800 מיליון שקל. איך? היא מצפה למכור דירות במחיר של 70 אלף שקל למ"ר - דירה של 100 מטר תעלה 7 מיליון שקל. אז אפשר להגיד שהתחזיות האלו מטורפות, אבל התחזיות של ברק רוזן בשנים האחרונות הסתברו כנכונות. השווי של ישראל קנדה נסק בהתאמה להצלחות ל-6 מיליארד שקל. מי שרכש בשנים הקשות הרוויח פי 20. רוזן ידע למנף את ההצלחה לגיוסים - גם חוב וגם הון, ולבסס את החברה. ועדיין - עם כל ההצלחה המרשימה, ואגב - אולי לא פחות חשוב: ההצלחה האדריכלית. המבנים של ישראל קנדה, מרשימים, חשוב להסתכל על הנתונים הפונדמנטליים. ההון העצמי של החברה - 1.5 מיליארד שקל, שממנף מאזן של מעל 6 מיליארד שקל. החברה חיה על חובות. העסקאות שנעשות בנדל"ן וגם הרכישות האחרונות ( אלרוב נדלן 0% ו   גזית גלוב ) הן עסקאות ממונפות. הכל תלוי בברז של המוסדיים, שזה אומר בכסף שלנו - אנחנו מממנים את החגיגה של רוזן. הממנים צריכים לדעת את הנתונים הבאים: החברה מחזירה חובות רק בזכות גלגול של חובות. היא באופן שוטף משקיעה כספים בפרויקטים ובאופן יחסית מפתיע התזרים שלה מפעילות שוטפת שכולל את מכירת הקרקעות (שהן מלאי עסקי) שלילי. במילים אחרות - אנחנו מזרימים מיליארדים למכונה המשומנת של רוזן שקונה פרויקטים, מדווח על השבחות, ובסופו של יום יש לו תזרים שלילי מפעילות שוטפת ותזרים שלילי מפעילות השקעה. המימון הולך להשקעה ולפעילות שוטפת. בינתיים אין (יחסית לגודל) פעילות אמיתית ושוטפת של ייצור כסף. אז יגידו לנו, ככה זה בצמיחה - החברה גדלה כל הזמן, רק שההיסטוריה הראתה שאי אפשר להתנפח ללא סוף וצריך להשאיר רזרבות. המשחקים של רוזן עכשיו ב"מי הגדול מכולם?" מזכירים מבריקים אחרים שבסוף נפלו. במקום לקנות מכל הבא ליד בכספים שהם לא שלך, שמור על הכסף בצד.  הנה התוצאות של החברה ב-7 השנים האחרונות: מחזור הכסף: מימון שהולך להשקעות ופעילות שוטפת:

שווי השוק של החברה - 6 מיליארד שקל. כלומר השוק סבור שיש פרמיה של 4.5 מיליארד שקל על ההון העצמי. במצגות של החברה ובדוחות שלה תמצאו את הפער הזה. החברה צופה בעשרות פרויקטים שלה רווחים של מיליארדים. שדה דב עם רווח של 800 מיליון שקל הוא לא לבד. תסכמו את הרווחים הצפויים, ספקו איזה תוחלת מסוימת להצלחה, קחו אפילו מרווח שמרנות, תנו פרמיית ניהול לברק רוזן, תקבלו את המספרים שבהן נסחרת החברה. ככה מעריכים היום חברות נדל"ן, וזה שינוי מתודה לעומת לפני מספר שנים. עד לא מזמן, השוק היה שמרן. החברות יכלו להעריך רווחים של מיליארדים בעתיד, אבל עד שזה לא חלחל לדוחות עצמם, השוק היה סקפטי. חוץ מזה, השוק למד שרווחיות גולמית זה נחמד, אבל מה עם ההוצאות התפעוליות. לא מספיק לדעת כמה החברה תרוויח גולמית, אלא על פני כמה זמן ומה יהיו ההוצאות השוטפות בתקופה הזו. זה כמובן משפיע על הרווח בשורה התחתונה. ברגע שהשוק עבר ל"מוד" של אמון בחברות הנדל"ן, המחירים של החברות האלו זינקו. כל ענקיות הנדל"ן שאתם רואים היום - דמרי, פרשקובסקי, דוניץ, רוטשטיין, נסחרו בחמישית מחיר לפני שש-שבע שנים. הן פשוט שכנעו את השוק שהרווחיות העתידית שהן מציגות היא אמיתית, וככל שעברו השנים ותנופת הבנייה רק הלכה וגדלה, ומחירי הדירות רק הלכו ועלו, התברר שהן צודקות. החברות האלו שעד לא מזמן נסחרו באזור ההון ואפילו מתחת להון נסחרות כעת פי כמה מההון העצמי. ישראל קנדה לא חריגה מבחינה זו, היא כן חריגה מבחינת הגודל ומבחינת התעוזה. ברק רוזן הולך על פרויקטים ענקיים כשהאחרונים שלו הם - אלרוב וגזית גלוב.  הוא רכש 14% מאלרוב וכבר מורווח שם 200 מיליון שקל, הוא רכש 22% מנורסטאר ששולטת בגזית גלוב, ונוצרה סוג של דבוקת שליטה בחברה אחרי שחיים כצמן מכר לישראל קנדה 11% מהמניות שלו וירד ל-29% בחברה. ברק רוזן מבטא את החלפת הדורות בתחום הנדל"ן, הוא מאתגר את אקירוב ואת כצמן ועל הדרך הוא עושה מהלך מאוד חשוב - פיזור סיכונים. גזית פועלת בעיקר בחו"ל, אלרוב גם. יש לשתיהן פעילות מקומית יציבה אבל רוב הפעילות ברחבי העולם. זה יוצר פיזור לעסקים של ישראל קנדה שהתבססו בעיקר על השוק המקומי. אבל זו כנראה לא הסיבה שהוא רוכש. הוא רוכש כדי להיות מספר אחת. המוביל, כדי שימחאו לו כפיים, כדי שיכתירו אותו למלך. להיות היורש של חיים כצמן זה מאוד מכובד, הוא היה צריך את הכבוד הזה. כסף יש, פוטנציאל יש, חלום יש, עכשיו גם יש כניסה לליגה המכובדת, של הגדולים באמת.  בעולם העסקי, רוב הזמן זה נהדר להיות עם אגו גדול. שיגעון גדלות זו לא הפרעה, זו ברכה. לטרוף, לאכול מכל הבא ליד, להשיג, לקחת, לכבוש, זו תכונה של מוביל-מנהיג. אבל צריכה להיות גם צניעות והכרה ביכולת שלך.  היכולת הגדולה של ברק רוזן היא התעוזה והאומץ ללכת על פרויקטים ענקיים. אבל היכולת הזו לא היתה מתממשת אלמלא הוא היה משכנע גופים פיננסים לממן את החברה שלו. מיליארדים זורמים לחברה עצמה ולפרויקטים שהיא מקימה. זה החמצן שלה. את הכספים האלו רוזן לוקח ורוכש בהן קרקעות ומשביח אותן. משביח = רווחי שערוך שבהמשך מתורגמים לרווחים. זה המודל העסקי. אבל גם בהינתן הרווחים המופלאים, הם נמוכים ביחס להיקף הפעילות. ברגע שאתה גדל, ברגע שאתה בצמיחה והמאזן שלך מזנק מדי שנה, הרווחים העתידיים אמורים להיות גדולים, אבל הרווחים הנוכחיים שמתייחסים לפעילות עבר נמוכים ביחס לגודל שלך (כי גדלת). מעבר לכך - כפי שמפורט בטבלה למעלה, ההצלחה של החברה היא ביכולת הגיוסים. מכונה של גיוסים שמממנת רכישת קרקעות ופרויקטים. התזרים מפעילות שוטפת רוב הזמן שלילי (התזרים כולל את רכישות המלאי). זה סוג של התנפחות (לא במובן השלילי דווקא) שמשמעה - הערך של החברה נמצא בעתיד, בפרויקטים העתידיים. מה שיש עד עכשיו זה רק הפרומו. אבל זה משאיר את הסיכון הגדול - כי מי הבטיח שהתחזית תתממש? מי הבטיח שניתן יהיה למכור בשדה דב דירה במחיר של 7 מיליון שקל ל-100 מטר? הכל בנוי על תחזיות. אם זה יצליח - מעולה, אם לא - היסודות יתערערו. השיטה הזו של ניפוח הפעילות לממדי ענק כשהכל בעצם תלוי בעתיד, מעין מייתרת את העבר - אז הרווחנו 40 מיליון שקל בפרויקט בשנה שעברה, הרווחנו 100 לפני שנתיים, אז מה? המשקיעים מסתכלים על ה-5 מיליארד שיש בעתיד. אבל, זו בדיוק הבעיה, כשאתה גדל, ולוקח מימון מהגופים המוסדיים (שזה בעצם מאיתנו; מימון מאוד זול), אתה יכול להיות עם הרבה פרויקטים באוויר, לספק תחזיות וליהנות מהכפיים של המשקיעים. אבל מה יקרה כשהכסף יהיה פחות זול, כשאולי תהיה תקלה בקצב עליות מחירי הדירות, כשדירה בשדה דב לא תימכר ב-7 מיליון שקלים אלא רק ב-4.5 מיליון שקל?  אז אתה צריך מזומנים, הבעיה שרוזן משחק את המשחק של נוחי דנקנר והוא מתחיל לאסוף מניות של נורסטאר ושל אלרוב. האם זה נכון לעסק? האם זה מה שהמשקיעים רוצים, או האם זה מה שברק רוזן רוצה? כשטוב אז כולם מרוצים, כשקשה, צצות הבעיות. ברק רוזן הפך "למלך הבלתי מעורער" של תחום הנדל"ן בארץ, טייקון נדל"ן ופיננסים. באמת כל הכבוד. אבל רק לפני שנים בודדות המודל של הטייקונים איבד כיוון - אין פרמידות, אין השתלטויות. זה כבר לא "קול" לשחק בכסף ציבורי. רוזן מנסה, ונקווה שהסוף שלו יהיה שונה משל טייקונים אחרים.