למה אנחנו לא מממשים הפסדים?
כשהייתי דוקטורנט, אחד מהקולגות שלי עשה סדרה של ניסויים כדי לבדוק כמה זמן אנשים ממשיכים להחזיק נכס מפסיד. יום אחד פגשתי אותו במסדרון נסער כולו. כמובן ששאלתי מה קרה. הוא ענה שאחד המשתתפים בניסוי לא היה העיפרון הכי מחודד בקופסה. המשתתף הזה החזיק בנכס כל-כך הרבה זמן, שהוא צבר הפסדים גדולים. יצא שבזמן שכל שאר הנבדקים בניסוי זכו בפרס כספי, המשתתף הזה סיים במינוס. מתברר שגם הקולגה שלי לא היה העפרון הכי מחודד בקופסה, כי הוא דרש מהמשתתף שישלם מכספו בהתאם להפסד שצבר. זה כמעט נגמר במכות, ואני זכיתי בשתי תובנות חשובות. הראשונה היא שאנשים מחזיקים לעתים בנכסים מפסידים הרבה יותר מדי זמן. השנייה היא שזה שלמישהו יש דוקטורט, לא אומר שום דבר על מידת האינטליגנציה שלו.
אחרי זה גיליתי שאף אחת משתי המסקנות האלה אינה מקורית במיוחד, אבל הראשונה גורמת להרבה יותר נזקים מהשנייה. את הנטייה של אנשים להחזיק בנכסים הרבה יותר מדי זמן זיהו לראשונה שפרין וסטטמן (Shefrin and Statman) במאמר שפורסם ב-1985. הם מצאו שלמשקיעים בשוק ההון יש אסטרטגיה שקשה להסביר אותה באופן לוגי: הם מוכרים נכסים ברגע שהשווי שלהם עולה, אבל ממשיכים להחזיק בנכסים שמפסידים הרבה מאוד זמן. הם קראו להתנהגות הזאת אפקט הנטייה (disposition) – כי לדעתם, למשקיעים יש נטייה טבעית לנסות להגיע לאיזון, כך שכל הנכסים יניבו בערך את אותה תשואה.
מחקרים נוספים הצליחו לכמת את האפקט. אודין (Odean, 2002) חילק את תיק הנכסים של משקיעים לפי סוג הרווחים שהם עשו: רווחים ממומשים, רווחים על הנייר, הפסדים שמומשו, והפסדים על הנייר. אודין טען שאם משקיעים מתייחסים להפסדים ולרווחים באותה צורה, אז היחס בין הרווחים הממומשים לסך הרווחים צריך להיות שווה ליחס שבין ההפסדים שמומשו לסך ההפסדים. הוא מצא שרווחים ממומשים מהווים כ-15% מסך הרווחים, בזמן שהפסדים ממומשים מהווים רק כ-10% מסך ההפסדים. כלומר, הסיכוי שמשקיעים יממשו רווחים גבוה יותר בכ-50% מהסיכוי שהם יממשו הפסדים.
- כל הכותרות
מה שמעניין הוא שהאפקט הזה משפיע גם על משקיעים מקצועיים. אני זוכר שפעם זכיתי לשמוע דיונים שנערכו בבית השקעות מסוים על ההחזקות שלהם בחברת טבע. זה היה בערך שנה אחרי שהשווי של המניה הייה בשיא, ובינתיים מחיר המניה ירד מ-70 דולרים לכ-40. במשך מספר חודשים, הדיונים האלו די חזרו על עצמם, ובכל פעם מישהו מצא סיבה חדשה למה זה לא העיתוי הנכון למכור. בסופו של דבר, הם מכרו כשהמחיר היה בערך 20 דולרים. אז אני יודע שחלק מהמחקרים מוצאים שמשקיעים מקצועיים מושפעים מאפקט הנטייה פחות ממשקיעים פרטיים, אבל הניסיון הפרטי שלי מראה שזה לא תמיד כך.
יש מספר הסברים לאפקט הנטייה; מרביתם מתמקדים בארבעה הסברים התנהגותיים. ההסבר הראשון הוא שנאת הפסדים: כהנאמן וטברסקי הראו שאנשים סובלים מהפסד יותר מכפי שהם נהנים מהצלחה. לכן, הם מוכנים לחכות עם מימוש נכסים כל זמן שיש להם תקווה שמתישהו ההפסד ייסגר. לעומת זאת, אין להם בעיה למכור ברווח כי ההבדל בין ההנאה מתשואה של 20% לתשואה של 30% איננו גדול. ההסבר השני הוא חישובים מנטליים. מרבית האנשים אינם מסתכלים על כלל תיק ההשקעות, אלא על ההשקעות השונות בנפרד. כשמנייה מפסידה, הם מסתכלים רק על ההפסד הזה, ומחכים שמשהו בשוק ישתנה וההפסד ייסגר. מה שהם מפספסים זה את העובדה שבהחלט ייתכן שההפסד ייסגר, אבל עד אז, אפשר כבר היה לעשות תשואה פנומנלית על נכסים אחרים. ההסבר השלישי הוא חשש מחרטה; מימוש הפסדים דורש מהמשקיע הכרה בטעות. מימוש הפסדים דורש גם לקחת בחשבון שמישהו אחר אולי יקנה את המניה במחיר רצפה ויעשה רווח פנומנלי בזמן שזה שאתה מלקק את הפצעים. ההסבר הרביעי הוא שליטה עצמית – מכירה של נכס מפסיד דורש נחישות, ולא לכולם יש אותה.
לדעתי, כל ההסברים הללו נכונים כשמדובר במשקיע פרטי. כשמדובר במשקיעים מקצועיים, יש עוד שני הסברים נוספים. הראשון הוא החשש מהצורך להסביר. אם מימשת רווחים, אין לך מה להסביר, ולכן אין גם בעיה לממש. אם מימשת הפסדים, אתה צריך להסביר ללקוח למה. לכן, ככל שיש לך הסבר פחות טוב, כך פחות תרצה למכור מנייה מפסידה. כך, למשל, אלטשולר-שחם ספגה הפסדים בשוק הסיני במשך למעלה משנה וחצי עד שהיא החליטה לעזוב אותו. לדעתי, אחת הסיבות היא העובדה שאין בארץ הרבה אנשים שבאמת מבינים את סין, ובהתאם, קשה לתת הסברים משכנעים באמת ללמה להשקיע (או ללמה הפסיק השקעה) בסין. השני הוא חקיינות. למשקיעים מקצועיים יש אינטרס שלא להחזיק תיק שונה מדי מהגופים האחרים במשק, כדי שלא יהיה להם יותר מדי מה להסביר. לכן, אם גוף מוסדי א' מחזיק נכס מפסיד, והוא רואה שגם ב' מחזיק אותו, אין לו אינטרס אמיתי למכור. התוצאה היא שאם כל הגופים המוסדיים מפסידים, לאף אחד אין אינטרס אמיתי לקחת סיכון ולשנות את הפוזיציה.
ד"ר אביחי שניר
אוניברסיטת בר-אילן והמכללה האקדמית נתניה
תודה.
לתגובה חדשה
חזור לתגובה
-
17.מה ההגיון בלממש הפסדים?למחקר הזה יש משמעות? 15/10/2022 17:08הגב לתגובה זו0 1ברגע שמשקיע מוכר בהפסד הוא למעשה מבצע פעולה נגד הרציונל ששכנע אותו להכנס להשקעה ספקולטיבית מלכתחילה - ההנחה היא שהבורסה עולה לאורך זמן ולכן, משתדלים לקנות בנמוך ולמכור בגבוה. לממש הפסדים אומר למכור בנמוך. איך זה מסתדר עם מדיניות ההשקעה לטווח ארוך בסיכון גבוה?סגור
-
16.נתקלתי במילהלא 15/10/2022 16:50הגב לתגובה זו1 0הגשת דו"ח שנתי למס הכנסה,מי שמגיש יממש הפסדים באבא אבוהה בסוף השנה לקבלת החזרסגור
-
15.איך כתבות כלכליות יכולות להוסיף לדילמה ? (ל"ת)יותם 14/10/2022 08:25הגב לתגובה זו0 0סגור
-
14.פתרונות אקדמייםמתן 13/10/2022 13:30הגב לתגובה זו1 0מעשית בשוק ההון צריך לממש / לחתוך את הפסד מול רווח, אחרת אתה לא מקוזז במס וזאת הבעיה המרכזית, אז ההפסד נגרר בתיקים אפילו לשנים, כעת בוא נראה את ד"ר אביחי היקר משנה כללים / חוקים, והמסקנה שלך תהיה שונה.סגור
-
13.עיתוי קניה ומכירהמאיר 12/10/2022 15:26הגב לתגובה זו2 0תוכן המאמר רלוונטי למניה בודדת ולא לאינדקס כמו sp או כל אינדקס אחר שמשקף את כלל המניות , ברכישת אינדקס יש פחות חשיבות להבנה של דוחות כספיים של חברה ודווקא לאלמנט הפסיכולוגי של קנייה בנמוך ומכירה בגבוהה יש חשיבות רבה מאד , מספיק לקרוא מה שאומר באפט ודומיו ולהבין את הנושאסגור
- טען עוד
-
12.איזה סלט עשיתמטבוחה 12/10/2022 13:46הגב לתגובה זו5 2כהנמן באפט את מי לא הכנסת בשביל התאוריה השגויה הזאת.בשוק ההון כל מי שמיממש הפסדים לא הצליח לחזור בזמן.סגור
-
11.הכותב מתבלבל בין סוחר למשקיעחכם בלילה 11/10/2022 14:51הגב לתגובה זו8 2יש הבדל ענקי בין סוחרים למשקיעים... משקיע קונה עוד בירידות(לכמעט אף פעם לא מוכר), סוחר עושה משחקי תזמון של קניה ומכירהסגור
-
10.אלטשולר שחם ? תזכירו לירוני 11/10/2022 13:40הגב לתגובה זו2 3אפקט היוהרהסגור
-
ממש לא נכוןשלומי 11/10/2022 16:08הגב לתגובה זו0 0קרא את ההסבר בתגובה 7. לפני שמשקיע קונה מניה, הוא בודק את הכדאיות. כל עוד לא היה שינוי משמעותי שמשפיע על רווחי (או הכנסות) החברה, אין שום סיבה למכור את המניה. להיפך, לקנות עוד. אם התנאים שבהם פועל העסק השתנו (שינוי מדיניות וכו') וזה לא שינוי לטווח הקרוב, כדאי לשקול מכירה. וזה מה שקרה עם אלטשולר ביחס לסינים ומה שלא קרה איתם ביחס לרוב האחזקות האחרות שלהם.סגור
-
9.במקום Share Holders הפכו ל Bag Holders (ל"ת)סוחר שחותך הפסדים 11/10/2022 13:31הגב לתגובה זו0 0סגור
-
8.אני לא מוכרמוטי 11/10/2022 13:24הגב לתגובה זו14 1למכור נכסים בזמן ירידות זה כמו למכור את הבית כשצריך לתקן נזילת מים לא עושים דברים כאלה אם ההשקעות טובות ולזמן ארוך צריך לראות הירידות זמן טוב לקנות עוד ובזולסגור
-
מחזק ומוסיף:טקטיכלכלי 15/10/2022 17:13הגב לתגובה זו1 0בנוסף, מלכתחילה משקיע קונה את הפוזיציה כי הוא מאמין שהיא עומדת לעלות בטווח זמן שהוא מקציב לה (כל משקיע בהתאם לאסטרטגיה שלו). כך המשקיע מייצר "השקעות טובות". אם בכל גל ירידות המשקיע ימכור את ההשקעות הטובות שעשה, אז איך בעצם הוא אמור להרוויח? או שאולי המחקר מציע שאנשים יקנו רק לפני עליות? (יש מי שיודע לקנות רק לפני עליות, אך לא לפני ירידות??)סגור
-
7.ההסבר פשוט יותרמשקיע חכם 11/10/2022 13:24הגב לתגובה זו8 1משקיע רציני קונה מנייה על סמך תוצאות עסקיות של חברה. הוא קורא את הדו"חות הכספיים ומקבל החלטה מושכלת. המניה יכולה לרדת מכל מני סיבות - פאניקה של השוק, היבטים מאקרו-כלכליים, גוף מוסדי שלא מאמין במניה ומוכר כמות גדולה וכו'... זה לא אומר שהחברה אינה השקעה טובה, ולכן הם ממשיכים להחזיק במניה. לא בכדי וורן באפט אמר שתקופת ההחזקה החביבה עליו היא "לנצח". ופיטר לינץ' אומר שאם אהבת מניה מסויימת ב-20 דולר, אין סיבה שלא תאהב אותה גם ב-16. כלומר צריך לקנות עוד, לא למכור...סגור
-
6.בורסה נדנדהתמים 11/10/2022 13:09הגב לתגובה זו6 1המשקיע החובב נע בין תאוות בצע לרווחים לפחד מהפסדים . המשקיע המתוחכם משקיע לטווח ארוך. מי מרוויח יותר???סגור
-
5.אז לפי התאוריה הזאת כולם צריכים למכור השנהדמוסטנס 11/10/2022 12:49הגב לתגובה זו10 0לדעתי הכותב לא משקיע רק כותב על השקעותסגור
-
מצוייןהחביב 13/10/2022 21:08הגב לתגובה זו3 0סוף כל סוף מישהו שלא כותב מהפוזיציה.סגור
-
4.יופי של כתבה !!יבגני 11/10/2022 11:39הגב לתגובה זו2 6כתבה של בן אדם שיודעה לחשוב ולהסביר עם הוכחות !!סגור
-
3.לא מבין את המוסדיים. !מישהו 11/10/2022 11:20הגב לתגובה זו2 1מסתבר שכל אדם ממוצע בלי הבנה גדולה בשוק ההון היה מצליח יותר מהמוסדיים שלא עשו כלום השנה, אלא רק גרמו להפסדים מטורפים. לדוגמה, אגחים.. הרי ברור היה לכולם שזה הולך ליפול... אז למה להשאר תקועים שם?.. או נסדק.. ברור שגם שם צריכה להיות נפילה... אבל המוסדיים בשלהם.. בעיקר אלטשולר, שגרם לנו הפסדי עתק!סגור
-
2.אפקט ידוע לכל אבל הרבה יותר פשוטzz 11/10/2022 11:14הגב לתגובה זו0 1כול עוד לא הכינו מראש לקיחת רווח או מימוש הפסד עפ פרמטרים סטסיטסים/ או אחרים הרי מה שמפסיד : 1. כרגע "הרבה יותר כלכלי" 2. לא מכרתי לא מימשתי הפסד זה לא תמיד רע - השאלה היא כמה אתה ממונף ומה אורךאחזקת הרווח, מותר להחזיק הפסד הרבה זמן אם תדע להחזיק רווח הרבה זמן או לחתוך הפסד מוקדם או אתה גם מממש מוקדם, שאל את באפטסגור
-
1.פסיכולוגיה בגרוש (ל"ת)קזינו=בורסה 11/10/2022 11:12הגב לתגובה זו5 2סגור
