קרפור קרובה לאפס - מה השווי של קרפור והאם יש לה סיכוי להצליח?

כשאלקטרה צריכה נכנסה לפני שנתיים להרפתקה של רכישת יינות ביתן, ההנהלה ניסתה לשדר הרבה אופטימיות. "תסמכו עלינו" הם אמרו, "אנחנו יודעים מה אנחנו עושים. אנחנו יודעים לקחת חברות מדשדשות, במשבר ולהבריא אותן. תראו מה עשינו בגולן טלקום. צביקה שווימר לא טירון, הוא יעשה זאת שוב". וזה נכון - אלקטרה צריכה שצמחה מתחום המזגנים הפכה תחת שווימר לסוג של חברת החזקות עם נטייה לתחום הקמעונאי. הכניסה שלה לתחום קמעונאות הספורט דרך אדידס נראית כמו הצלחה גדולה, אבל יינות ביתן זו כנראה עסקה שבקבוצה מתחרטים עליה.

ההשקעה הסתכמה בסכום יחסית נמוך - 350 מיליון שקל, על זה התווספו 100 מיליון שקל של השקעות נוספות, בעיקר מתחילת השנה כדי להסב את הרשת לקרפור, לתת לה את הניחוח הבינלאומי. לגרום לה להצליח. בדרך, כל פעם מחדש הנהלת אלקטרה צריכה החטיאה את התחזיות, ומעריך השווי שעובד איתה "סלח לה" והותיר את המוניטין בסכום של 1.6 מיליארד שקל.

גם עכשיו, אחרי שחיקה משמעותית ברווחיות הגולמית, הפסדים מצרפיים של כ-150 מיליון שקל במחצית, הגעה לגירעון של כ-900 מיליון שקל, ומימון גדול מהבנקים והספקים, הנהלת אלקטרה צריכה וקרפור טוענת שהמחצית השנייה תהיה מצוינת - והרשת גם תגיע לרווחיות. אנחנו בהחלט חושבים שהיא תהיה טובה יותר מהמחצית הראשונה, אבל ההגעה ליעד תיקח זמן ובינתיים - הגירעון בהון גדל, החובות גדלים, הריבית "אוכלת" את הרווחים. המצב של קרפור בעייתי וזה היה ברור וגם נכתב כאן שהחברה לא תממש את האופציה לפי שווי של קרוב למיליארד שקל.  

הקרב המאסף של הנהלת אלקטרה צריכה

אם היו נותנים לאלקטרה צריכה 450 מיליון - סכום ההשקעה שלה, היא כנראה היתה אומרת תודה והולכת. השאלה כמה שווה קרפור המקומית היא קשה, אבל כשמשווים אותה למשל לויקטורי ולאחרות ומניחים שיהיו עוד השקעות רבות בסניפים ובהמרת הסניפים הישנים מיינות ביתן לקרפור, מבינים שאם ויקטורי שמוכרת כ-10%-20% פחות מיינות ביתן-קרפור נסחרת ב-440 מיליון שקל ואין לה חובות, אז קרפור עם חובות של חצי מיליארד שקל שווה משמעותית פחות, אולי אפילו סכום אפסי.     אורי קילשטיין מנכ"ל קרפור, צילום: ענבל מרמרי

אז למרות כל התשבחות העצמיות, הנהלת הקבוצה נמצאת בקרב מאסף. יינות ביתן-קרפור חיה בתחום מאוד צפוף, עם הרבה מתחרות, ולא ברור מה הערך הגדול שהם יכולים לתת. קרפור הבטיחה מהפכה צרכנית והיא בקושי רפורמה. אין לה בשורה בסניפים, כן יש פוטנציאל השבחה של הסניפים אחרי השקעה גדולה. אבל קחו בחשבון שקרפור העולמית לא תסבסד את הסניפים בארץ, היא רוצה להרוויח, קחו גם בחשבון את הזינוק בשערי החליפין שמכבידים על היבוא.   

• אלקטרה נדל"ן גייסה 200 מיליון שקל בדיסקאונט של 7%; המניה יורדת
• אלקטרה נדל"ן מוכרת נכסים בפלורידה ב-300 מיליון דולר

מאז שהחברה החלה להפוך את יינות ביתן לקרפור, אלקטרה צריכה בחרה באסטרטגיה אחרת - מחירים לכאורה נמוכים, מבצעים, שאמנם לא הופכים אותה לזולה ביותר, אבל ממצבת אותה כזולה באופן יחסי. עוד קמעונאית מזון. זה בסדר כמובן, אבל לא בשורה חדשה. אסטרטגיה כזו גוררת רווחיות גולמית נמוכה יותר, ובוודאי לא מצדיקה את מימוש האופציות לרכישת יתרת המניות של נחום ביתן, בעל השליטה לשעבר ביינות ביתן (49%) לפי שווי חברה של קרוב למיליארד.  

למה שמשקיעי המיעוט באלקו ייקחו על עצמם את הסיכון של יינותן ביתן - קרפור?

בשוק לא מאמינים בקרפור, אבל היא אחראית על חלק קטן מהקריסה במניית אלקטרה צריכה שקרסה תוך שנה וחצי ב-60% - מה שפגע בה יותר מכל, זו הירידה בתחום הליבה, בעיקר בתחומי המזגנים. במקביל גם שופרסל הגדולה איבדה 40%, ויקטורי ב-49%, יוחננוף ב-30%, וגם טיב טעם ב-30%. רמי לוי ירדה רק ב-8%.

האחים זלקינד, בעלי השליטה באלקו, הבעלים של אלקטרה צריכה, רוצים להוציא את אלקטרה צריכה מהבור ו'למשוך' את החברה אליהם, תוך כדי הנפקה שלה בבורסה. למה שבעלי המיעוט באלקו יסכימו למהלך כזה? אז מה אם אלקטרה צריכה חייבת להיפטר מהעסק, שתמכור אותו החוצה. בעלי המיעוט באלקו לא אמורים לקבל את הסיכון הזה לתיק ההשקעות שלהם.

הכוונה של האחים זלקינד לרשום את קרפור בבורסה ולאחר מכן לגייס הון ולדלל את נחום ביתן. יחד עם חוב של חצי מיליארד שקל, קשה להאמין שאלקו תצליח להנפיק את קרפור לפי 600 מיליון שקל - הערכות של הנהלת אלקטרה צריכה. הם לא יקבלו את השווי שלפיו השקיעו.  האחים מיכאל ודניאל זלקינד. צילום: ישראל הדרי

• עזריאלי משדרגת את הצעת הרכישה לצמח המרמן ב-35% ל-855 מיליון שקל
• קווינקו מוכרת חלק מהקרקע קמבודיה; המניה קופצת ב-16%
• תוכן שיווקי "הקרנות הפאסיביות מהוות 60% מהענף"

כשמסתכלים על הרווחיות הגולמית - הרווחיות הגולמית של קרפור החדשה היא כ-24.5%, לעומת מעל 30% בתקופה המקבילה אשתקד. לא משהו יוצא דופן ביחס לשאר הקמעונאיות ואפילו קצת מתחת לכולן: ויקטורי עם 25.5%, רמי לוי עם 25.2%, שופרסל עם 26.5%, יוחננוף עם 27.4% וטיב טעם בולטת לטובה עם 32.8%. אז בקרפור מדברים על הגעה בעתיד לרווחיות גולמית של 28% ואולי 30%. 

הסיכויים לכך בהחלט אפשריים, אבל ככל שהשוק תחרותי יותר זה קשה יותר, וכדי להגיע לזה, צריך השקעות גדולות ומימון גדול ואז גם אם מגיעים לרווחיות טובה, מגדילים את הוצאות המימון - במיוחד בתקופה כזו שהמינוף עולה הרבה.   

הבעיה בתחום המזון - צפוף, המרווחים נמוכים

וזה מוביל אותנו לבעיה היותר גדולה אצל קמעונאיות המזון - המרווחים נמוכים. ויקטורי סיימה את הרבעון השני של השנה עם שיעור רווחיות נקיה של 1.1%, שופרסל עם 1.8%. טיב טעם וגם יוחננוף עם 3.5%, ורמי לוי עם 4.7%. ברבעונים קודמים התמונה הייתה דומה - החברות רק מתחלפות ביניהן במקומות, אבל כולן עם שיעורי רווחיות נמוכים מאוד.