מה יהיה ב-2024 והאם יורידו את הדירוג לישראל? בדיסקונט אופטימיים

מדינת ישראל עוברת ימים קשים, יש ימים קשים מאוד כמו היום, ויש ימים קשים אחרים כמו שידענו ב-109 הימים האחרונים. אבל מעבר למלחמה ולניצחון בה, עסוקים לא מעט גם במצב הכלכלי של המדינה לאחר המלחמה. אתמול סקר נגיד בנק ישראל פרופ' אמיר ירון בפני ועדת הכספים בכנסת את תקציב המדינה, ואת הצעדים עליהם המליץ לממשלה בכדי לשמור על מצב הכלכלי האיתן של מדינת ישראל. בישראל שומעים כל הזמן אזהרות כי גופי הדירוג הבינלאומיים צפויים הוריד את הדירוג של ישראל. אבל האם יש להם סיבה לכך?

בבנק דיסקונט מצטרפים היום לדעת הנגיד, וטוענים כי רמת החוב-תוצר בסיכום 2023 הייתה סבירה יחסית לאור המלחמה והתחזיות בשוק. בשנת 2023 הגירעון של ישראל  עמד על 4.2% והחוב-תוצר עלה ב-1.6% והסתכם ברמה של 62.1%, לעומת 60.5% בשנת 2022.

 ההשפעה של המלחמה. חיילים בעזה. צילום דובר צהל
 

אומדן ראשוני

בדיסקונט לא מוכנים להתחייב על הנתון וטוענים כי מדובר באומדנים ראשוניים שעשויים להתעדכן בעתיד ובכל זאת לדבריהם, תמונת המצב היא פחות גרועה מההערכות שהיו בשוק. יחס החוב הנוכחי של ישראל נמוך לעומת ממוצע של 112% במדינות המפותחות. כמו כן הוא נמוך אפילו בהשוואה לרמות שהיו עד 2015, וכמובן נמוך משמעותית מהרמות סביב משבר הקורונה.

שמואל קצביאן מדיסקונט מציין בסקירה גם כי "רק בנובמבר האחרון בנק ישראל עצמו צפה עלייה ביחס חוב-תוצר ל-63% בשנה החולפת (כלומר אפילו גבוה מהאומדן שפורסם כעת), לצד גירעון של 3.7% (דווקא נמוך מהאומדן כעת). נראה כי גם ההערכות בשווקים היו לרמת חוב-תוצר גבוהה מהפרסום בפועל".

מה יהיה עם דירוג החוב?

בבנק מציינים כי בינתיים למרות ההפחדות מה שקרה בנושא הדירוג הוא  הפחתת תחזית (outlook) מחיובי (=צפי להעלאת דירוג) ליציב ע"י מודיס, עניין שהיה הגיוני וצפוי יחסית ואף התרחש גם לפני כן בעבר.

לאחר פרוץ המלחמה הנוכחית S&P  הורידה את תחזית הדירוג של ישראל מיציב לשלילי. Fitch הכניסה את ישראל תחת "מעקב שלילי" (אך לא שינתה את הדירוג או תחזית הדירוג). ושבוע לאחר תחילת המלחמה מודיס הודיעה על דחיית המועד המתוכנן לפרסום הודעת הדירוג לעוד כחצי שנה וכן הודיעה כי ישראל נכנסה למעקב להורדת דירוג (Review for Downgrade).

בימים האחרונים פורסם כי מודיס צפויה לפרסם הודעה לגבי הדירוג של ישראל בשבועות או בימים הקרובים. התמשכות אי הוודאות לגבי המלחמה לצד ההיסטוריה של מודיס בהפחתות תחזיות דירוג  גורמים לנו להעריך אפשרות של הפחתת דירוג בפועל כתרחיש אפשרי (כ-50% הסתברות), אך לא וודאי ובפרט לאחר שכן בוצעו התאמות תקציביות ל-2024-2025.

בדיסקונט מסבירים כי בנוגע לשוק האג"ח, הוא כבר נסחר בתשואות שמתאימות לדירוג נמוך יותר בישראל ובפרט בהשוואה למדינות אחרות ולהערכתנו אחזקת אג"ח דולרי של ממשלת ישראל כדאית בראיה חצי שנה-שנה קדימה.  התשואות על אג"ח דולרי בישראל ל-10 ו-5 שנים נסחרות בתשואות די גבוהות, גם בתרחיש בו הדירוג של ישראל ירד ע"י מודיס.

בדיסקונט בחנו את כל המדינות שיש להן אג"ח דולרי סחיר ל-5 ו-10 שנים, בהן יש דירוג של מודיס נמוך או דומה לדירוג של ישראל. מהממצאים עולה כי התשואה הדולרית על אג"ח ממשלת ישראל ל-10 או 5 שנים נסחרת ברמה גבוהה משמעותית לא רק ביחס למדינות עם דירוג נמוך יותר בדרגה אחת (A2 כמו צ'ילה), אלא גם ביחס למדינה כמו פרו (דירוג מודיס= Baa1), או אפילו ביחס למקסיקו בעלת דירוג נמוך של Baa2  4 רמות מתחת לישראל, ושבה התשואה הדולרית ל-5 שנים (5%) נמוכה מאשר בישראל (5.29%).

בדיסקונט מעריכים כי גם אם תהיה הפחתת דירוג של ישראל וגם אם המצב בצפון יחמיר - האג"ח הדולרי של ישראל לא יפגע לאורך זמן והתשואה הנוכחית של ישראל אטרקטיבית מאוד בראיה של חצי שנה-שנה קדימה. בנוסף מציינים בדיסקונט כי "במידה והדירוג עצמו לא יופחת בסופו של דבר יתכן ואף תירשם תשואת אחזקה באופן מהיר יחסית".

ומה עם צפי לשנים קדימה, בבנק טוענים כי מה שחשוב הוא בעיקר מתווה החוב של ישראל בשנים הבאות ולא רק מה שצפוי בשנה- שנתיים הקרובות והיכולת של ישראל להתאושש כלכלית מהמשבר הנוכחי. בדיסקונט מעריכים כי לאור נקודת הפתיחה והרזרבות החזקות של ישראל ולאור הערכה כי המצב המלחמתי לא ימשך שנים – ישראל תצליח להתאושש כלכלית ובוודאי שלהחזיר תשלומי קרן וריבית על החוב הממשלתי.

 

מה צפוי להיות ב-2024 ובשנים הבאות?

 
אז מה צפוי במבט קדימה? בדיסקונט מסבירים כי "ההתאמה התקציבית ל-2024 ול-2025 עומדת בשלב זה על כ-1720 מיליארד שקל, די קרוב להצעה של בנק ישראל בעבר לגבי ההתאמה הפרמננטית הנדרשת. לפי התחזיות כעת הגירעון ב-2024 צפוי לעמוד על 6.6% ויחס החוב-תוצר צפוי לעלות".

גם לפי האומדן המעודכן של בנק ישראל מהחודש הנוכחי היחס צפוי לעמוד על 66% ב-2024-2025, כלומר לאחר העלייה הצפויה בעתיד – יחס החוב-תוצר יהיה נמוך מהרמות בשנים עד 2012 ונמוך כמובן מהרמות סביב משבר הקורונה. זו גם הערכת החשב הכלכלי באוצר.
 

מהי יכולת פירעון החוב של ישראל?

 
קצביאן מציין כי יכולת החזר החוב של ישראל היא טובה מאוד. לדבריו עודף הנכסים על פני ההתחייבויות של המשק גדול מאוד. לפי הנתונים של הרבעון השלישי של 2023, לישראל יש עודף של 181.6 מיליארד דולר נכסים על פני התחייבויות לחו"ל. כאשר מתייחסים רק למכשירי חוב יתרת הנכסים נטו (פחות ההתחייבויות) עומדת על 220.3 מיליארד דולר. מצב זה שונה וחיובי הרבה יותר מאשר במדינות שנמצאות במצב של חששות מחדלות פירעון, מסבירים בדיסקונט.  

עוד סיבות לאופטימיות הם יתרות המט"ח של בנק ישראל שעדיין גבוהות מאוד גם בתרחיש של החמרת המלחמה והתמשכות ניכרת שלה. יתרות המט"ח של בנק ישראל עמדו על 204.6 מיליארד דולר בסוף 2023. מדובר ביתרות בשיעור של 39.5% מהתוצר.

בבנק מצינים כי במהלך 2016-2019 יחס היתרות לתוצר עמד על 30%-33%, כלומר בנק ישראל יכול תיאורטית למכור עוד כ-120-175 מיליארד שקל רק בכדי לחזור לשיעור היתרות (ביחס לתוצר) שהיה  ב-4 השנים שלפני משבר הקורונה.

לפי הודעת בנק ישראל, הוא  מכר מט"ח בהיקף של 8.5 מיליארד בלבד, כלומר כ-28% בלבד מסך התוכנית עליה הצהיר בתחילת המשבר כך שלמעשה לבנק ישראל יש עוד הרבה תחמושת במחסנית. 

בבנק מסבירים כי באוצר הייתה נטייה ותפיסה בסיסית לשאוף בסופו של דבר ובראיה רב שנתית  לצמצם את יחס החוב-תוצר. באם יהיה צורך בהמשך השנה הממשלה תוכל לנקוט בצעדים נוספים כמו הקדמת העלאת מע"מ שאיננה דורשת  הליך חקיקה, ותניב כ-7-8 מיליארד שקל בשנה לכל נקודת אחוז, או צעדי מיסוי או התייעלות אחרים בהמשך השנה.