מאבק השליטה בשופרסל - לאיזה מחיר תגיע המניה?

אין הרבה נכסים ומותגים גדולים בארץ, ולכן יש סיכוי טוב שגם בהאטה וחולשה כלכלית יהיה לנכסים כאלה ביקוש. שופרסל -0.08% שופרסל 3,578 -0.08% בסיס:3,581 פתיחה:3,580 גבוה:3,581 נמוך:3,541 תמורה:516,900 לעמוד ציטוט חדשות גרפים פרופיל חברה המלצות כתבות נוספות בנושא: היא נכס כזה. מותג חזק, רשת מובילה, הכי מובילה בארץ בתחום הקמעונות. שלושה גופים לוטשים עיניים לגרעין השליטה בשופרסל - הקבוצה האמריקאית בראשות מייקל אלפרט ובן אשכנזי שאמורה להגיש היום הצעה; האחים אמיר שמכרו את פרשמרקט לפז לפני כשנתיים וחצי והבינו ש-1.5 מיליארד שקל בבנק זה נחמד, אבל חסרה להם התעסוקה; וקבוצה שלישית שאותה מוביל צביקה ויליגר. 

האחים אמיר מציעים למוסדיים 1.5 מיליארד שקל על כ-25% ממניות שופרסל, כלומר לפי שווי של 6 מיליארד שקל. 1.5 מיליארד זה הסכום שהם נפגשו אתו באקזיט בפרשמרקט, ויהיה עליהם לשלם סכום נוסף לפז בשל הפרת הסכם שלפיו הם יכולים לחזור לתחום רק בסוף השנה. המוסדיים נוטים להצעה של האחים, מכיוון שהם מנוסים יותר מהקבוצה האמריקאית שאין לה ניסיון בקמעונות, אלא בנדל"ן. המוסדיים בינתיים לא מבינים עד הסוף את העסקה שמציע ויליגר - שווי לכאורה גבוה יותר של 6.5 מיליארד שקל, אבל הוא רוצה את המוסדיים בתמונה. כלומר  בעוד שלאחים הם מוכרים חלק משמעותי ממניותיהם - כ-60% של החזקות הגופים הגדולים, במקרה של ויליגר הם ימכרו סביב 25%. 

מעבר לכך, העסקה של ויליגר היא טכנית לא פשוטה. הקמת חברה חדשה שתקלוט את המניות של ויליגר עצמו (קרוב ל-5%) ועוד 20% של המוסדיים. החברה תיסחר בבורסה כחברת החזקות. הם יודעים שיהיה דיסקאונט על המחיר בחברת ההחזקות והתהליך המורכב והדיסקאונט הצפוי, מרחיקים את ויליגר - אף שהוא לא אמר את המלה האחרונה.

הקבוצה האמריקאית היא נעלם גדול. מחכים להצעה שלה, וזה יכול להיות שובר שוויון. לקבוצה הזו יש יתרון אחד גדול - בעל הבית האמיתי בשופרסל, היו"ר איציק אברכהן, רוצה אותה. הקבוצה הזו תשאיר אותו בתפקיד, תשמר את כוחו. האחים אמיר וויליגר מאיימים על אברכהן. הם כנראה לא יצטרכו אותו ואת שדרת הניהול שסביבו. אבל אברכהן מחזיק לא רק בשדרת ניהול - השטח אוהב אותו. הסניפים הם הבייס שלו. כשהוא מבקר בסניף של הרשת, רואים את ההערצה-הערכה של העובדים כלפיו. 

לכן צפוי מאבק. זה כנראה ייגמר בכסף, אם בעלי שליטה החדשים לא ישאירו את אברכהן, אבל זה עלול ליצור גם זעזועים בשדרת הניהול, אם כי זעזועים הם לפעמים טובים - שופרסל צריכה זעזוע גדול, יש בה חלקים רבים לא יעילים. 

מה יהיה בהמשך?

ההצעות ישתפרו. גם ויליגר שההצעה שלו אטרקטיבית פחות לכאורה, צפוי לשפר אותה. הוא חולם על ניהול שופרסל כבר תקופה ארוכה. הוא מגיע מהשטח, סוחר מעולה, בעל חזון, והוא רוצה לעשות מהפכה כפי שעשה כמה פעמים בוויליפוד. הוא רוצה לקנות בזול ולמכור בזול. הוא רוצה להוריד את המחירים ברשת, ועל הדרך טוען שיהיה אפשר להרוויח יותר. 

ויליגר הצליח בעשורים האחרונים לייבא לארץ מוצרים רבים וזולים, גם כשזה נראה לא אפשרי, אז צריך לתת לו קרדיט. אבל לשנות את המדף בשופרסל יהיה לא פשוט מול התחרות מסביב, וצריך אומץ וגם יכולת לקחת סיכונים פיננסיים. כשאתה מוריד חלק מהמוצרים של 12 הספקים הגדולים בשוק המזון שאחראים ל-60% מהמוצרים ברשתות, במטרה להוריד את המחירים לצרכן, אתה מסתכן שהם יילכו לרשתות ליד. 

האם הכל מחיר, והאם האסטרטגיה הזו תתפוס? ויליגר נחוש מאוד להתקדם לרכישת גרעין השליטה, והוא איש אמיד (עשה כמה פעמים אקזיטים בוויליפוד, ובכל פעם מחדש קנה שוב את השליטה בזול), אבל כדי להביא סכום גדול של 1.5 מיליארד שקל - הוא צריך שותפים או מערכת בנקאית תומכת מאוד.

בינתיים נראה שהמחיר יעלה. משיחות עם מקורבים, זה יכול לעלות ב-5%-10% מעל ההצעה האחרונה לפי שווי של 6.5 מיליארד שקל, אבל הם מסבירים שזה דינמי מאוד, ושיש סיכונים. הסיכון הגדול הוא תפעולי - התקופה חלשה, התחרות גדולה, קרפור מתעוררת ובקרוב תעבור לרווח. שופרסל נשחקה במחירים ולא בטוח שהיא מציאה במחיר הזה.

6.5 מיליארד שקל, השווי המוצע, הוא בעצם לחברה עם חוב נטו של 1.5-1.4 מיליארד שקל. כלומר מדובר על שווי לפעילות של כ-8 מיליארד שקל. לשופרסל יש שתי פעילויות מרכזיות - הקמעונות והנדל"ן. לצד זה יש לה פעילות פיננסית (פייבוקס, מועדון ועוד).
 

כמה שווה הנדל"ן של שופרסל וכמה שווה החברה כולה?

בשוק מסתובבת הערכת שווי של הנכסים שמדברת על יותר מ-5 מיליארד שקל, כך שלכאורה ובגדול, היתרה - כ-3 מיליארד שקל - היא שווי פעילות הקמעונות (אפילו פחות כי פעילות הפיננסית שווה כנראה כמה מאות טובות). 3 מיליארד שקל לגוף שמוכר ביותר מ-15 מיליארד שקל, ובשנה מייצגת אמור להרוויח יותר מ-3% תפעולית, זה בערך מכפיל תפעולי (אחרי מס) של 8. זה מחיר טוב לפעילות כזו.

אבל הנדל"ן שווה על הנייר יותר מ-5 מיליארד, וזה נדל"ן שייקח זמן להשביח אותו. זה נדל"ן שברובו משמש את הרשת. יש כאן מחירי העברה, עסקות פנימיות, והצפת ערך בנדל"ן לא תהיה בטווח הקרוב. זה 5 מיליארד שקל על העץ. המשקיע רואה סכום נמוך יותר. 

סכום נמוך יותר לנדל"ן, זה סכום גבוה מיותר לפעילות, ובהתאמה מכפיל הרווח הנגזר יעלה. זאת ועוד: רווחיות מייצגת זה עניין תיאורטי, ואם הולכים לשנה קשה, זה בשטח, במציאות, ובהחלט יכולות להיות שנים קשות על רקע יוקר המחיה וההאטה הכלכלית. בשנים כאלה, הרווחיות כמובן נשחקת.  

ההצעות הן במחירים נוחים ועם פוטנציאל השבחה מבחינת המגישים. משקיעים עם טווח השקעה ארוך, צפויים להרוויח. אבל מה שמעניין בהליך הזה הוא הגישה של המוסדיים.
 

למה המוסדיים רוצים למכור? 

המצב שבו מוסדיים בעצם מחליטים מי יהיה בעל הבית אינו נכון לחברה. המוסדיים צריכים לנהל השקעות ולא להכתיר בעלי שליטה. המצב שבו המוסדיים מוכרים חלק מהחזקתם וחלק אחר נשאר הוא בעייתי - אתם מאמינים או לא מאמינים בעסק? אם מאמינים אל תמכרו, ואם לא מאמינים - תמכרו הכל. זה סוג של חצי הריון.

אם האחים אמיר, ויליגר והקבוצה האמריקאית רוצים לרכוש מניות - שיגישו הצעת רכש. ככה יתאפשר לכל בעלי המניות מקרב הציבור למכור מניות, וכך הכוח העודף של המוסדיים לא יתבטא במחיר. הרי מה יכול להתרחש כאן? המוסדיים יזכו למחיר גבוה מול גוף שירצה רק חלק מהמניות שלהם (כאמור, המוסדיים מחזיקים בעצם ברוב המניות בשופרסל), אבל יתר המשקיעים לא בהכרח ייפגשו עם מזומן, ולא בטוח שהמניה תגיע ליעד המחיר של העסקה.

קונים בעסקה הזו 25% ממניות שופרסל, אבל קונים שליטה. המחיר שהמציעים מגישים הוא כזה בגלל שהם נהפכים לבעלי השליטה. כל ה-75% האחרים שנסחרים בשוק ביום שאחרי הם בלי שליטה, אז למה שמחיר המניה יהיה זהה?

אם בעל הבית החדש ישכנע, יציג תוכניות, ספינאוף לנדל"ן, ארגון מחדש וכו', אז ייתכן שזה יתבטא במחיר המניה. אם לא, אז מניית שופרסל יכולה לרדת.

וזו הסיבה שהמוסדיים מעדיפים את האחים אמיר. הם רוצים שינוי. אבל הם רוצים על הדרך לממש כי הם לא מאמינים מאוד במחיר המניה. בסוף זו תמיד שאלה של מחיר. מבחינתם זו הזדמנות לממש חלקית. 

אז האינטרסים של הרוכשים הפוטנציאלים, המוסדיים ואברכהן ברורים, רק שיש כמובן ניגודי אינטרסים. אם אתם צרכנים - צריך כנראה לתת לוויליגר הזדמנות, אם אתם משקיעים - לא בטוח שאחרי זינוק של 15% ביומיים, זה מחיר ראוי לכניסה. אבל כשמאבקי שליטה מתעוררים, הכל יכול להתרחש.