קרפור חוזרת לחיים - מה צפוי ברבעונים הבאים והאם היא תונפק בבורסה?

האחים אמיר רכשו את שופרסל לפי שווי של 6 מיליארד שקל, ומאז השווי עלה ל-6.7 מיליארד שקל. בקרפור הגדילו המחזיקים הקיימים - אלקטרה צריכה והפניקס את השקעתם לצד השקעה של איש העסקים סימון פינטו, הבעלים של קבוצת PFH בתחום הלוגיסטיקה ונדל"ן בצרפת. השווי בהנפקת קרפור הוא 300 מיליון שקל, אבל זה לא אומר ששופרסל שווה פי 20 מקרפור. 

שווי בשוק או שווי עסקה, רחוק מלהיות שווי פעילות. שווי פעילות מבטא גם את המימון-האשראי שיש בעסק. לשופרסל יש 1.3 מיליארד שקל של חוב ומכאן ששווי הפעילות שלה מסתכם ב-8 מיליארד שקל (שווי הפעילות פחות החוב שווה שווי השוק). בקרפור שווי העסקה 300 מיליון כשהחוב הוא בסדרי גודל של מעל מיליארד, די קרוב לחוב של שופרסל. מדובר על שווי פעילות של כ-1.3 מיליארד שקל במינימום, היחס בין שווי הגופים האלו הוא לא 20, הוא 6. האמת היא שבהינתן חובות כלכליים אמיתיים בקרפור, היחס הוא כנראה מתחת ל-5. 

אלקטרה צריכה והפניקס סבלו עד עכשיו מההשקעה בקרפור שהיתה רגע לפני המיתוג הצרפתי - יינות ביתן הוותיקה והגדולה. אלקטרה צריכה בעלת הבית ביינות ביתן, ציפתה להשבחה מהירה, אבל זו נדחתה. יינות ביתן התגלתה כגוף מסורבל, לא יעיל, לא תחרותי. באלקטרה צריכה מצאו פתרון - שינוי עמוק, שינוי מהשורש. הם יהפכו את יינות ביתן לקרפור. הסניפים בארץ יהיו חלק מהרשת הצרפתית שפרוסה ברחבי העולם. במקביל הם ישדרו שהם זולים מאחרים, יורידו את יוקר המחייה, ויעלו על גל הרווחים.

גם זה התעכב, כשבדרך קרפור שאמורה היתה להיות בשורה, ממש לא מצליחה לשכנע את הקהל שהיא בשורה אמיתית. וכך עוברים כמה רבעונים, בדרך מועזב המנכ"ל של קרפור, בדרך שדרת הניהול עוזבת-מועזבת, יש בלגן, יש הפסדים, יש בעיות תזרים וכל זה לא הפתיע. הכל היה בדוחות - שחור על גבי לבן, גם המשחקים החשבונאיים היו בדוחות, גם ההפסדים הגדולים, גם הגירעון הענק בהון. זה היה בדוחות כבר לפני שנתיים (יינות ביתן - הסיפור האמיתי), זה היה בדוחות גם בהמשך. השווי של קרפור הלך וירד. החברה עברה לגירעון של קרוב למיליארד ואמיתית שוויה (בהינתן החובות) התקרב לאפס (קרפור קרובה לאפס).

מאפס אפשר רק לעלות. קרפור גייסה הון מהשותפים, החליפה הנהלה והסבה סניפים בעלויות נמוכות מבעבר. לא צריך שיפוץ ב-20 מיליון שקל כדי להסב סניף של מגה לסניף של קרפור. מסתבר שאפשר בעשירית מחיר ואפילו פחות. הקהל הישראלי גם לא ממש בררן וכך בעצם קצב הסבת הסניפים עלה. 

ההנהלה החדשה חתכה בהוצאות, התמודדה מול ספקים שעשו קופה על החברה, והתחילה לעלות את הרווחיות. כל זה במקביל להנפקה וביסוס ההון, הם חדשות טובות, אבל זה לא מספיק. מה שהקפיץ את השווי של קרפור מאפס לכמה מאות בודדות ואולי גם לכמה מאות טובות, זה המלחמה ומאבק השליטה בשופרסל.
 

קרפור משתפרת - האם השווי יעלה?

רשתות המזון נהנו ברבעון האחרון של השנה מעייפות ותשישות של הצרכן הישראלי. הן כבר לא נלחמו בינהן על המחירים. הישראלים מוטרדים במחשבות על המלחמה, על החטופים, ולא על השוואת מחירים בין קרפור לשופרסל. למי אכפת מעוד כמה שקלים במצב כזה. זה כנראה עניין תת תודעתי, זה לא בהכרח בכוונה. גם לא בכוונה של הרשתות. וככה צפוי רבעון רביעי טוב, למרות שזה יהיה גם רבעון של ניקוי אורוות. 

ברמה התפעולית קרפור הציגה שיפור כבר ברבעון השלישי וככל שהזמן עובר והסבת הסניפים מתפשטת, התוצאות משתפרות. ההסבה לסניפים חדשים מגדילה את המכירות למ"ר בקרפור לאזור של 39 אלף שקל למ"ר. זה פי 1.5 מהמספרים שקרפור היתה יינות ביתן. מי שלא מבין איך זה יכול להיות מוזמן לסניף של מגה-יינות ביתן בהרא"ה פינת הרצל ברמת גן. זה סניף לפני הסבה ויש בו לקוחות בודדים. צמוד אליו יש סניף של ויקטורי - והוא מפוצץ באנשים. מהמצב של הסניף הנוכחי של מגה, אפשר רק לעלות. יש עוד סניפים רבים שיעברו הסבה וזה יביא את הסניפים ואת קרפור במכלול להציג שיפור כולל במרווחים. זה יעלה כסף, אבל יש אותו בקופה בזכות הגיוס והתמיכה של אלקטרה צריכה. החזר ההשקעה בהסבות האלו הוא מהיר, בהמשך להוזלת עלות ההסבה והגידול המהיר במכירות.
 

הפוטנציאל והסיכון של קרפור

קצב המכירות השנתי של קרופור הוא כ-3.2 מיליארד שקל, כרבע מהיקף המכירות של שופרסל. בקרפור אחרי הסבת הסניפים מצפים ל-4 מיליארד ויותר. ברבעון השלישי של 2023 הרשת עדיין הפסידה בשל הוצאות מימון גדולות, זה ישתפר ברבעון האחרון וצפוי מעבר לרווח תפעולי. רווח בשורה התחתונה יגיע כנראה ב-2024. 

במקביל, ובאיחור רב - תהיה מחיקה של מוניטין. מחיקה מתבקשת כבר שנתיים. באלקטרה דחו וסחבו אותה, זה צפוי להגיע ברבעון הרביעי. זה מגיע דווקא כשיש שיפור, אבל רואי החשבון כבר לא יוכלו להתחבא, במיוח כשיש כבר שווי עסקה ברור והוא מתחת לשווי בספרים של אלקטרה. 

הפוטנציאל של קרפור הוא גבוה וזה לא בגלל שהיא חלק מקרפור הצרפתית, אלא בזכות המיקומים של סניפי הרשת. ברמת מרווחים סבירה, אפילו לא גבוהה מדי, היא צריכה להגיע לשווי פעילות של כ-20%-25% משוויה של שופרסל. שווי הפעילות של שופרסל 8 מיליארד שקל וזה אומר שיעד של שווי פעילות של כ-1.6-2 מיליארד שקל הוא לא בשמיים. תורידו את החובות, יתרות ספקים עודפות שהם סוג של מממנים ותקבלו שווי של 600 מיליון עד 1 מיליארד שקל. אחרי הסבת הלוואת בעלים זה יהיה שווי גבוה יותר. 

אם תרצו - הזינוק במניית שופרסל ב-33% מאז שהאחים אמיר הגישו את ההצעה ועד היום, הזניק את הערך של קרפור פי כמה. קרפור הרבה יותר ממונפת משופרסל, והמשמעות היא שעלייה בשווי הפעילות של שופרסל מתורגם לעלייה כפולה ומעלה בשווי הפעילות של קרפור. 

זה לא אמור להפתיע. אלקטרה והפניקס רכשו שליטה לפני שלוש שנים לפי שווי של 500 מיליון והשקיעו עוד 200-300 מיליון שקל. הפוטנציאל קיים, המימוש שלו יהיה רק אחרי שקרפור נגעה ברצפה ואז חזרה לעלות, אבל שלא תחשבו שזה יהיה קל. יש כמה סיכונים בקרפור כשבראש וראשונה זו התחרות. התחרות בשוק הרשתות לצד יוקר המחייה יביאו את הציבור לבדוק, להשוות, הרשת לא תוכל להעלות מחירים. המרווחים אומנם יעלו בשל התייעלות ומכירות מוגברות אחרי הסבת סניפים, אבל ילחצו כלפי מטה בשל התחרות ויוקר המחייה.

מעבר לכך, יש חוב גדול. ההנפקה כמובן עוזרת, ועדיין קרפור היא חברה ממונפת. סיכון נוסף שמתרחש ברה-ארגון מאסיבי ואחריו הוא המחסור בעובדי מפתח ובעיות ניהוליות. לעשות רה ארגון, לקצץ בהוצאות, זה מצויין לטווח הקצר. אבל בטווח הבינוני והארוך זה עובד רק אם המנהלים והעובדים שהלכו הביתה באמת מיותרים ורק אם יש תחלופה. את זה נדע רק בעוד כמה רבעונים טובים.

בעיה אחרת היא תדמיתית - קרפור נכנסה לארץ כרשת זולה והתגלתה כרשת די דומה לאחרות. לא בטוח שיש לזה השפעה על הציבור הישראלי, הוא גם כך לא מאמין כבר לאף אחד.  

אלקטרה צריכה בראשות צביקה שווימר שגם מנהל את קרפור, עדיין מופסדת על השקעתה בקרפור, אבל זו הפעם הראשונה שהשווי חוזר לעלות. עוד כמה רבעונים טובים ושווימר עשוי להביא את קרפור לבורסה, אולי יחד עם כל פעילות המזון (כולל סבן אילוון שבינתיים חלשה ומפסידה).