"אם אתם אופטימיים לגבי ישראל - כדאי לקחת מח"מים יותר ארוכים"

"חשבנו שהמלחמה תימשך כמה חודשים - והנה אנחנו כבר שנה לתוך האירוע" אומר שי בנישו, מנהל הנוסטרו של מגדל בשיחה עם ביזפורטל, "בתקופה האחרונה דווקא חלו כמה התפתחויות שהשפיעו לחיוב על הבורסה, כמו חיסול נסראללה ותחילת התמרון הקרקעי בלבנון, השוק אוהב את זה, זה גורם לו לחשוב שאנחנו מתקרבים לסוף האירוע".
 

"מי שחושב שאנחנו לקראת סיום האירוע - שוק האג"ח הוא מקום מעניין עבורו"

עם זאת, ברור לכולם שהסיכונים גדולים ואי הוודאות גדולה. המלחמה פוגעת בכלכלה וזה משליך על הבורסה. מדדי המניות אומנם עלו, אך הם בפיגור יחסי לעומת וול סטריט והתשואות בשוק האג"ח הממשלתי מגיעות כבר ל-5% באג"ח ל-10 שנים ובקונצרני אפשר אפילו לבנות תיק בדירוג גבוה עם תשואה של 6% ומעלה. אלו תשואות גבוהות אבל המרווח בין הממשלתי לקונצרני קטן ברמה היסטורית.

שוק האג"ח הממשלתי מעניין?
"ברור לכולם שאנחנו נמצאים בתקופה מאוד מאתגרת ושקשה מאוד להבין לאן האירוע הביטחוני מתגלגל. לפני שנה השוק חשב שזה ייגמר בדצמבר-ינואר ואנחנו שנה אחרי ועדיין בתוך האירוע ובעצימות אפילו יותר גבוהה. אם מסתכלים על המצב ויוצאים מנקודת הנחה שהוא ייגמר בחודשים הקרובים, אז שוק האג"ח הוא קנייה מעניינת. התשואות מאוד גבוהות - ה-10 שנים הישראלי באזור 5%.

שי בנישו, מנהל הנוסטרן במגדל ביטוח ופיננסים; קרדיט: גל חרמוני

"המרווח בין השוק הקונצרני (תל בונד 60) לבין הממשלתי הוא 1% - זה נמוך היסטורית וצריך לקחת את זה בחשבון. למרות כל הסיכונים המרווחים נמוכים. מצד שני התשואה האבסולוטית של המדד היא כמעט 3% ריאלי. אם מוסיפים עוד 3% אינפלציה מדברים על כמעט 6% נומינלי וזה גבוה. מי שחושב שאנחנו לקראת סגירת המערכה ברבעון הקרוב אז שוק האג"ח מעניין. מאז שנכנסו למערכה ללבנון שוק ההון דווקא הגיב בחיוב כי המשקיעים חושבים שזה מקרה אותנו לסוף המערכה".

למה המרווח בין הקונצרני לממשלתי קטן?
"קשה לדעת, הסיבה המרכזית להערכתי היא שיש הרבה מאוד כסף בשוק. בפועל, שחקנים מוסדיים לא מוכרים אג"ח קונצרני בהגדרה, עם כל הבלאגן עם איראן ובצפון. המרווחים נפתחו במקסימום ל-1.2%-1.3%".

אתם מסתכלים יותר על מח"מים בינוניים או ארוכים?
"כנוסטרו אנחנו מסתכלים יותר על הארוכים. אני כתיק נוסטרו מנהל את הנכסים כנגד ההתחייבות. ההתחייבות שלי ברובן הן צמודות וארוכות, אז אני צריך שגם הנכסים שלי יהיהו צמודים וארוכים. ברור שאי אפשר שכל התיק יהיה בצמוד וארוך אבל החלק של הממשלתי, שהוא מאוד גבוה, הוא כמעט 80% צמוד וארוך".

אם כבר נגענו בזה, מה זה ניהול נוסטרו? איך זה שונה למשל מניהול תיק עמיתים?
זה מאוד שונה מתיק עמיתים. אני מחזיק בערך 30% אג"ח ממשלתי ושם זה בערך 10%. במהות התיק של הנוסטרו צריך להיות בהלימה להתחייבויות ולכן גם תיקי הנוסטרו שונים בין החברות השונות".

איזה חברות מעניינות באג"ח הקונצרני?
קודם כל אנחנו מתמקדים במח"מים ארוכים. אין לנו בעיה לקחת מח"מים ארוכים כמו למשל חשמל במח"מ 10, עזריאלי, מבנה, אמות - אג"חים בדירוגים גבוהים של AA ומעלה. המרווח הוא סביר - בין 120 נ"ב ל-140 נ"ב. זה גם מתאים לי להתחייבויות וגם בגלל שאני חושב שהתשואה במח"מים הארוכים כבר מעניינת, ויותר מהכל אני אופטימי על הכלכלה בישראל, אז אני כן חושב שכדאי לקחת מח"מים יותר ארוכים".

מה עם הבנקים?
"אנחנו מסתכלים בעיקר על הנפקות ו-COCO. הפקדונות בבנקים פחות מעניינים, שם המרווח הוא באזור ה-70 נ"ב. יש לנו שם חשיפה אבל זה לא משהו שנגדיל. מגדילים בעיקר בהנפקות ומוכרים ניירות במרווחים נמוכים יותר. גם COCO מעניין אותנו בעיקר בהנפקות וגם ברמות של 160-170 נ"ב".

"אני חושב שהשוק הקונצרני, למרות המרווח הנמוך של 1% הוא מעניין. 3% ריאלי במח"מ 4.5 זה תשואה מעניינת. אם אני חוזר לממשלתי אז מנקודת הנחה של אופטימיות, אני חושב שאנחנו צריכים להיות במח"מ בינוני-ארוך, זאת אומרת 10 שנים ישראלי ברמות של 5% תשואה נומינלית או 2.15%-2.2% ריאלי זה מעניין. בהנחה והאירוע הגיאופוליטי ייגמר תהיה ירידת תשואות חדה. רואים את זה גם במרווח בין ישראל לארה"ב".

 

"כשהמשק יצא מהאירוע הבטחוני - הבנקים יהנו יותר מכולם"

בשוק המניות, בנישו מציין את מניות הבנקים כמעניינות: "ברמה סקטוריאלית אני חושב שהבנקים מאוד זולים בתמחורים של 6-7. אני חושב שהבנקים הם הבבואה של המשק".

דווקא יש ניתוק בין הבנקים למשק, לא? מניות הבנקים בשיא בניגוד לשאר השוק
"השווי אכן עלה ולכאורה גבוהה, אבל התמחורים נמוכים. בנקים מציגים כבר שנים תשואה על ההון של 16-17%, מצד שני המכפילים נמוכים. אם המשק פה חזק ויוצא מהאירוע הבנקים יהנו מזה יותר מכולם".

יכול להיות שיש בשוק עוד צפי להפרשות גדולות להפסדי אשראי במקרה של הסלמה במלחמה?
"זה יכול לקרות, אבל אנחנו רחוקים משם. לראיה, אחרי שנה של טלטלה, ועם כל המצב, שוק התעסוקה חזק. שיעור אבטלה מהנמוכים שידענו. הצרכן הישראלי ממשיך לצרוך. זה לא שהכל ורוד אבל המצב בו אנחנו נמצאים יחסית טוב. אני חושב שאנחנו רחוקים ממצב של מחיקות אצל הבנקים, אבל כן חשבנו גם שחרבות ברזל תסתיים תוך 3 חודשים ואנחנו כבר שנה אחרי ההתחלה. אם ניקלע להתכתשות עם לבנון ואיראן עוד שנה נהיה במקום אחר - הגירעון, בנקים, תשואות - מישהו יצטרך לשלם על זה וזה יהיה אנחנו".

מה עם מניות חברות הנדל"ן?
הגורם העיקרי שמשפיע עליהן זה הריבית - כל עוד היא לא בכיוון של ירידה, מניות חברות הנדל"ן יהיו מדוכאות. באופן כללי שוק המניות בכללותו מושפע מהמצב וברגע שהוא ייגמר תהיה לנו פה ריצה. אני לא חושב שנדביק את ארה"ב. מדברים על 8% גירעון, אפשר לחיות עם זה אבל צריך להבין שזה לא 3%-4% שחשבנו שיהיה".

מה לגבי אג"ח ממשלת ארה"ב?
"היום האג"ח ל-10 שנים נסחר בתשואה של 4%, זו נקודה מאוד מעניינת. צפי הורדות הריבית שמתומחר בשוק והצפי של הפד' מאוד קרובים, וזה מצב לא טריוויאלי. השנה התחילה בתשואה של 3.87% עם צפי של בין 6-7 הורדות ריבית. 3 חודשים אחרי כמעט ולא היה צפי להורדות ריבית והתשואות נגעו ב-4.7%, אז השוק כמעט לא תמחר הורדות שנה קדימה. לפני שבועיים שלושה, לפני הורדת הריבית, השוק צפה לסוף 2025 ריבית של 2.75%, רחוק בערך 0.5%-1% מציפיות הפד'. אחרי הורדת הריבית של הפד' ועליית התשואות מ-3.6% לפני שלושה שבועות למעל 4%, השוק התיישר בין מה שהפד' חושב לבין הצפי שלו קדימה וזו נקודה מעניינת.

אם אנחנו נמצאים בנקודה של המשך הורדות ריבית, בסוף 2025 נגיע ל-3.75% תשואה זה מאוד מעניין, בטח עם כל הסיכונים מסביב. אם יש אירוע בין ישראל לאיראן זה יכול לקחת למטה את התשואות בארה"ב בגלל הסיכון של התערבות במערכה. מצד שני זה יכול להעלות את מחירי הנפט וכך לדחוף את האינפלציה למעלה. היום תשואות של 4.05% בארה"ב עם הלימה בין ציפיות השוק לבין ציפיות הפד' בנוגע לריבית זה בהחלט מעניין".

לאן ילך הפער בין אג"ח ממשלת ישראל לאג"ח ממשלת ארה"ב?
"כמה שזה נדוש לומר, זה ימשיך להיות מושפע רק מהמצב הגיאופוליטי. ככל שהמצב ישתפר המרווח ייסגר אבל לא יחזור לאיפה שהוא היה. הפער ידע להיות גם במינוס 50-100 נ"ב והיינו גם ב-0. אני לא חושב שנחזור לשם, אבל אני כן חושב שהמרווח יכול להיסגר לכיוון הזה".