ירון זר מספק המלצה שלילית לרציו: "יקרה - אופציה לאוהבי סיכון"

פורסם לראשונה: 11:08

בית ההשקעות כלל פיננסים מספק היום סקירה מקיפה לסקטור הנפט והגז. אנליסט האנרגיה ירון זר מתמקד בסקירתו במאגר 'לוויתן' ומספק לראשונה מזה שמונה חודשים מחירי יעד לשותפות המחזיקות ב'לוויתן' ובהן אבנר, דלק קידוחים ורציו.

הסקירה של ירון זר מגיעה בשעה של חוסר וודאות סביב אישור המלצות וועדת צמח וכניסתה של חברת וודסייד להשקעה בפרוייקט 'לוויתן'. במקביל, החשש מכך שהממונה על ההגבלים העסקיים יגדיר את השותפים ב'לוויתן' כהסדר כובל.

נתחיל ממחירי היעד החדשים שמספק זר לסקטור הנפט והגז: שותפות רציו יהש זוכה המלצת 'תשואת חסר' עם מחיר יעד של 29 אגורות, ירידה של 15% ביחס למחיר הבסיס. שותפות אבנר יהש ודלק קידוחים יהש מקבלות המלצת 'תשואת שוק' עם מחיר יעד של 2.5 שקלים ו-13.7 שקלים - ירידה מסוימת ביחס למחיר הבסיס. זר ממשיך להעדיף את שותפות ישראמקו יהש אשר זוכה להמלצת 'תשואת יתר' עם מחיר יעד של 71 אגורות, אפסייד של כ-13%.

בסקירתו מעריך זר כי הממשלה שתקום תקטין את מכסת היצוא לפי דו"ח צמח אך באופן שלא יפגע ביצוא. לדבריו, לאחר מכן החברה האוסטרלית וודסייד תשלים את כניסתה ל'לוויתן'. התמורה שנובל אנרג'י צפויה לקבל מוודסייד משקפת ל'לוויתן' שווי של 4.8 מיליארד דולר. עם זאת, בשקלול תשלומים שנובל מחויבת להעביר במסגרת העסקה - השווי האפקטיבי עבורה נשחק ועומד על 4.2 מיליארד דולר.

בסקירתו מציין זר כי ההצעה של וודסייד מגלמת לרציו מחיר של 28 אגורות. עם זאת, בצד החיובי מציין זר כי הצעה זו אינה כוללת את האופציה בעסקה עם וודסייד, פוטנציאל הנפט הקיים ב'לוויתן' ופוטנציאל לתגלית מסחרית ברישיונות גל.

נושא נוסף אליו מתייחס זר הוא כובד מס ההכנסה על השותפות אשר לדבריו "עדיין לא הופנם". לדבריו, "עמדת רשות המסים לגבי קופות הגמל והפנסיה נחשפה לאחרונה והן צפויות לשלם מס חברות. קונצנזוס האנליסטים עדיין לא לוקח מס הכנסה ואנו לוקחים בחשבון מס חברות".

עוד תכניות

נתון נוסף אשר אותו מעריך זר מתייחס לעלויות של פיתוח 'לוויתן' בהנחה של ייצוא גז באמצעות FLNG. סך ההשקעות הנדרשות בפיתוח המאגר צפויות להסתכם ב-17.9 מיליארד דולר. כ-10 מיליארד דולר הינם בשלב א' של הפרוייקט וסכום נוסף בהיקף של 7.9 מיליארד דולר מתייחס לשלב השני. זר לקח בחשבון את הרף התחתון בעלויות פיתוח 'לוויתן', אשר תואמות פחות או יותר את עלויות ההקמה המקובלות בעולם.

זר סבור כי השותפויות יצליחו בסופו של יום להפחית את עלויות ההקמה והפיתוח לרמה אשר תואמות את עלויות ההקמה המקובלות, כאשר המבחן המרכזי יהיה ביכולתן להפחית את העלויות, דבר שהינו מוטל בספק לפי זר. בנוסף, זר חושש ממגמת הגידול המשמעותי בהקמת מתקני הנזלת הגז, שלדידו עשוי לגרום לעלייה משמעותית במחירי ההקמה.

ביחס לתמחור של 'לוויתן' זר מפחית את שיעור ההיוון של הפרוייקט מרמה של 13% לרמה של 12%. שיעור ההיוון המגלם את הסיכון בפרוייקט 'תמר' עומד כעת על 9%. הנחת העבודה של זר ביחס למחיר שבו יימכר הגז בשנה הראשונה לייצוא צופה כי הגז מלוויתן יימכר לפי מחיר של 12.5 דולר ליחידת גז ועבור 'תמר' - העלות תעמוד על 7 דולר ליחידת גז.

Bizportal שוחח עם זר באשר להשלכות החלטת רשות ההגבלים העסקיים על תמחורן של שותפויות 'לוויתן': "לדעתי, הממנה ירד מהנושא של מכירת ההחזקות של דלק ונובל ב'לוויתן' בשל השווי הגבוה של שני המאגרים והקושי למצוא מתפעל חיצוני. יש חשיבות רבה ש'לוויתן' יחל בפיתוח בעוד שנה כדי שישראל לא תיקלע למחסור בגז ב-2016".

עוד הוסיף זר כי "אני מעריך שיהיה הסדר כלשהו שיפגע בשותפויות אך לא באופן דרמטי כפי שעולה מתרחיש הקיצון של מכירת המאגרים. משרד האנרגיה צריך להתנהל בארץ כמו בעולם, שם תחום האנרגיה מנוהל ע"י מונופולים, בד בבד עם פיקוח מתמיד של רשות ההגבלים העסקיים על פעילותם של המונופולים"