מה צפוי להיות שער הדולר? תתפלאו - יש תשובה ברורה

לאן פני שערי החליפין? אין כמעט גורם המעורב בכלכלה הישראלית, בהיותה כלכלה קטנה התלויה מאוד במתרחש בעולם כולו, שלא יהיה מעונין לדעת מה הוא הצפי לשינוי בשער החליפין - האם שער הדולר, העומד כיום על כ-3.54 שקל לדולר אחד, יהיה גבוה יותר, דבר שמשמעותו פיחות ערכו של השקל, או יהיה נמוך יותר, שמשמעותו תיסוף ערכו של השקל.

שאלה בעייתית, שכן התנודתיות של שערי החליפין זינקה לאחרונה, דבר שאינו מאפשר לנו חיים קלים ביצירת תחזית. כאשר שער החליפין של הדולר נגע ב-3.1 שקלים, סברו רבים כי דרכו אל מתחת לשלושה שקלים וראו איזו אכזבה - הוא חזר לרמה של 3.4-3.5.

מתסכל למדי, שכן דעות ה"מומחים" משתנות מידי יום ודעותיהם שונות מקצה לקצה. בואו נעשה קצת סדר בנושא. מובן שאין גורם או מודל שיודע לחזות במדויק את שינוי שער החליפין, אך לא פחות מעניינת היא השאלה מה סך משתתפי השוק חושבים יהיה שער החליפין בעתיד והאם תחזית השוק מדייקת בניבויה.

יש להניח כי תחזית השוק כולו מתומחרת כבר בערכי מניות שפעילותן קשורה לחו"ל, או בשערי הריבית של חוב מקומי או חוב זר, אך אם אני יודע מה השוק חושב והתחזית שלי שונה מזו של השוק, הרי זה מתכון להשקעה "מנצחת" בתנאי שתחזיותיי נכונות יותר. למזלנו ישנה דרך בדוקה לדעת מה השוק חושב.

• סיכום 2024: קרנות כספיות (מט"ח*) יכולות גם להפסיד כסף
• למה בנק ישראל לא מתערב מספיק בשוק המט"ח והאם זה קשור לממשלה?

קיים מכשיר, אשר נסחר באופן פעיל בארץ דרך המערכת הבנקאית (כאשר בחו"ל הוא נסחר לעיתים בבורסות מרכזיות כגון CME) אשר נקרא חוזה פורוורד. החוזה פשוט למדי: מדובר על חוזה המאפשר לי לקנות ולשלם עבור מטבע חוץ בתקופה עתידית, למשל בעוד 3 חדשים, במחיר שנקבע בעת כריתת החוזה.

מאחר ועלות החוזה בעת כריתתו הנה אפס (פרט לעמלת הבנק), המחיר שנקבע בחוזה הנו לכאורה הצפי של מה יהיה שער החליפין בעוד שלושה חדשים. הוכח כי המחיר עליו מסכימים הצדדים בחוזה פורוורד נקבע על סמך יחס שערי הריביות בין שתי המדינות.

לדוגמא: ריבית נומינלית בישראל (ריבית על חוב ממשלתי בהתאם לריבית קבועה לא צמודה למדד) לתקופה של שנה עומדת כיום על כ-3.16% ואילו ריבית על אג"ח ממשלתי אמריקאי נומינלי לתקופה דומה עומדת על 4.69%. אם נחלק את שערי הריביות זו בזו (התרגיל המתמטי - אחד ועוד שער הריבית הישראלי, מחולק באחד ועוד שער הריבית האמריקאית) נקבל את השער הצפוי בעתיד. 

• לונג על השקל - ניתוח המגמות במט"ח בשנתיים האחרונות, ומה יהיה בהמשך?
• הדולר מזנק ל-3.7 שקלים: מה עומד מאחורי העלייה החדה?
• תוכן שיווקי "הקרנות הפאסיביות מהוות 60% מהענף"

יוצא בחישוב על פי הנתונים הנוכחיים כי הצפי הנו ששער החליפין בעוד שנה יהיה נמוך ב-5 אגורות מהשער היום, דהיינו: 3.49 שקלים לדולר אחד. לכאורה זה השער הצפוי לעוד שנה. אך יש בעיה. (הערת מערכת - עם פרסום הטור היתה טעות בשער הצפוי, השער המצוין - 3.49 הוא הנכון) 

מחקרים, החל משנת 1984 הציגו נתונים המוכיחים כי: א. הצפי של השוק שונה במעט משער הפורוורד שחישבנו למעלה. ב. שער החליפין בפועל, שמתברר בדיעבד, שונה במעט משער הפורוורד, שנחתם לפני כן.

יש לכך הרבה סיבות, אך אחת המסקנות המעניינות היא שכאשר שער הריבית הישראלי גבוה משער הריבית בחו"ל, תחזית שער החליפין גבוהה משער הפורוורד ואילו כאשר שער הריבית הישראלי נמוך משער הריבית האמריקאי, כמו היום למשל, הרי שהצפי לשער החליפין נמוך מזה הנחזה על ידי שער הפורווד. כלומר, אפשר להתייחס לצפי של 3.49 כגבול עליון: השוק סבור כי שער החליפין של הדולר יהיה נמוך מ-3.49. במילים אחרות, אם אני סבור ששער החליפין יהיה גבוה מ-3.49, הרי שכדאי לבצע השקעה באגרות חוב צמודות דולר, לקנות מניות של חברות מייצאות, או חברות שעיקר פעילותן בחו"ל.

> לשער הדולר הרציף  לעומת זאת אם אני מסכים עם צפי השוק, אזי יש להניח כי מחירי השוק מגלמים את המידע שבידי, כלומר, אני אמור להיות אדיש בין תיק השקעה הרגיש לשינויי מטבע חוץ ותיק השקעה המבוסס על השקעות מקומיות שאינו רגיש כל כך לשערי החליפין.

נזכור רק שהמסקנה הנובעת מהנתונים הנה "מסקנה ממוצעת", כלומר, אם למשל הפרמיה של תחזית השוק ביחס לשער הפורוורד היא 3 אגורות, פרמיה זו תהיה נכונה בממוצע על פני עשרות תחזיות עתידיות ולא עבור תחזית ספציפית, למשל, לעוד שנה מהיום.

כאב ראש? כנראה שלא. בהתייחס למודלים המנבאים שערי חליפין על סמך אין ספור משתנים מקרו כלכליים, הרי שהשיטה שהוסברה למעלה הרבה יותר פשוטה. רק צריך כמובן לזכור שכל תחזית מקרו כלכלית כגון, תלות ביבוא אנרגיה, יצוא לעומת יבוא וכו', נתונה גם היא לטעויות חיזוי לא מעטות, מה גם שאין בידנו נתונים עדכניים ליום ביצוע התחזית.

לסיכום, טוב לדעת מה כולם חושבים, שכן הדרך היחידה ליצירת "תיק מנצח" היא לייצר תחזית השונה מהשוק ו...לדייק.