מניה במצב ייחודי - אי.סי.טל

בין כל החברות הישראליות המוזנחות בנאסד"ק, אי.סי.טל (ECTX) יוצאת דופן. ערך השוק של החברה נמצא היום 66% מתחת לערך השוק בתקופת השפל הגדולה של המאה, אוקטובר 2002. להיסחר היום ברמה שמתחת לאוקטובר 2002 זה ייחודי. קחו בהשוואה חברה כמו קליק סופטוור (CKSW ) שמאז סוף אוקטובר 2007 אבדה 56% מערכה ותגלו שהמניה עדיין גבוהה היום, במחיר 3.1 דולרים, בכ-1400% מעל ה 21 סנט של נובמבר 2002. לא מצאנו אפילו חברה טכנולוגית אחת במצבה של אי סי טל.

בשנת 2004 בדקנו את אי סי טל ומאוד התרשמנו. נראה היה לנו שהחברה, שמציעה לחברות התקשורת פתרונות מצוינים כנגד הפסד הכנסות כתוצאה משימושים לא חוקיים ברשת, נמצאת בתחילת ההתאוששות. נראה היה שבתחילת 2004 נוצרה הקונייקטורה הדרושה למהלך גדול קדימה. חברה עם כ 20 שנות ותק בתחום מניעת רמאיות ברשתות תקשורת, כולל צבאיות, עם הנהלה חדשה, מנוסה מאוד ואגרסיבית בתחום השיווק ושפועלת בסביבה של חברות התקשורת שהחלו להתייחס ברצינות לתחום מוזנח בעבר שנקרא, "אבטחת הכנסות ומניעת רמאויות ברשת".

כל זה בתוספת הצוות הניהולי חדש, בראשותו של איתן נאור מבכירי אמדוקס הצביע על כך שהתנאים לצמיחה מהירה אכן נוצרו. נפגשנו אז עם נאור ומאוד התרשמנו מהאיש ועד היום אנחנו בעלים של בלוק מניות קטן שמחיר הקניה שלו היה 3.5 דולרים למניה. נאור והצוות שלו אכן עמדו בציפיות, בין 2004 ל 2006 החברה בצעה מהפך בעסקיה והמניה הגיבה בהתאם והניבה תשואה לא רעה בכלל.

אלא שמתחילה שנת 2007 והכול התמוסס. משהו השתבש בהנהלת אי סי טל בדרך להצלחה משהו שקשה להסבירו בצורה הגיונית. בדיוק כשהחברה מזנקת קדימה, לאחר שלוש שנות הצלחה, קם לו המנכ"ל נאור, שמוביל ואחראי להצלחה, ועוזב את החברה. קשה לנו להאמין שהאיש, שהיום מוביל את מג'יק (MGIC ), עשה זאת בשל התפקיד שהציע לו דיוויד אסיא. נאור לקח חברה, שב 2004 הציגה הכנסות של 12.6 מיליון דולרים כאמור והביא אותה, ב 2006, להכנסות של 29 מיליון דולרים כשבדרך הוריד ההפסד מ – 13.5 מיליון ל 2.3 מיליון. מנהלים שמבצעים מהפך שכזה לא עוזבים אלא אם יש בעיה עם בעלי המניות או עם מועצת המנהלים. קשה לנו גם להאמין שנאור עזב בגלל שחשש ממה שיקרה בביזנס ב 2007. נאור היה בטוח בהמשך הצמיחה, שמענו זאת מפיו במו אוזננו.

העזיבה של נאור וה CFO שלו, פיינרו, יצרה משבר רציני שבעצם נמשך כחצי שנה עד שהתגבשה הנהלה חדשה. תקופת החילופין פגעה קשות בתפקוד החברה והמכירות, ב 2007, צנחו, בהשוואה ל – 2006, בכ - % 28 ל 21 מליון דולרים. אלא שלמרות הנפילה החדה אנחנו, שממשיכים לעקוב אחרי החברה, מגלים תופעה מעניינת. לאחר הנפילה החדה במכירות, שהחלה ברבעון הראשון של 2007 (נפילה של % 53 לעומת הרבעון האחרון של 2006) החלו המכירות להתאושש ובשלושת הרבעונים הבאים מציגה החברה עלייה של למעלה מ % 83 במכירות, מ 3.6 מיליון ברבעון הראשון ל 6.6 מיליון באחרון.

אהוד אייזנשטיין, אנליסט מאוסקר גרוס, שלאור הצלחות עבר אנחנו מאוד מעריכים הוציא, בסוף החודש, מחקר מעקב על החברה שבו הוא ממליץ לקנות המניה עם מחיר יעד של 4 דולר אבל מה שיותר מעניין במחקר הוא התחזית למכירות שמצביעה על צפי מכירות של 28.7 מיליון השנה ו – 38.7 מיליון בשנת 2009. אייזנשטיין חוזה אם כך עלייה של % 85 במכירות עד סוף 2009 כאשר, ב 2009, החברה צפויה להפוך לרווחית, 19 סנט למניה.

האם המלצתו של אייזנשטיין פלוס העובדה שאי סי טל הציגה רבעון רביעי רצוף של עליות במכירות, ירידה בהפסד התפעולי וירידה בהפסד הנקי מצביעה על כדאיות רכישת המניה במחירה הנוכחי, 2.5 דולרים?

בואו ונאמר כך: אם החברה אכן תמכור בהתאם למספרים שאייזנשטיין מעריך ושוק המניות לא ייכנס להקפאה אז אייזנשטיין שמרני ביותר בקשר לתחזיות שהוא מספק. מנכ"ל החברה, איציק ויינשטיין רואה את העתיד לא פחות ורוד משרואה אותו האנליסט.

ומה אנחנו רואים? ראשית אנחנו רואים שתחום העסוק של החברה Fraud control and revenue-assurance הוא מהתחומים החמים ביותר, המבוקשים ביותר והצומחים ביותר בתעשיית התקשורת ושנית אנחנו רואים שלאי סי טל יש כל הכלים הדרושים להצליח בתחום, ידע טכנולוגי עשיר, מוצרים טובים ומגוונים, מוניטין ארוך והנהלה חדשה טובה. נכון, אמרנו זאת גם בתחילת 2004 ואלמלא ה"אירוע" הניהולי לא היינו צריכים לומר זאת שוב היום. אנחנו רואים חברה שעברה זעזוע ניהולי רציני ביותר ועם זאת הצליחה להשאיר בידיה את הנכסים העסקיים שאם ההנהלה הנוכחית תשכיל לנצלם נכון אז משקיע, ברמה הנוכחית ייהנה בגדול.

במילים אחרות, כשנקנה עוד חבילה קטנה בימים הקרובים נשאר לנו רק להאמין באיציק ויינשטיין ומועצת המנהלים שלו. ויינשטיין, שעדיין לא פגשנו, הגיע לחברה יחד עם נאור כך שהוא מכיר את החברה היטב. הוא ממזג ידע טכנולוגי ושיווקי מתאים להובלת החברה ועם ניסיון ניהולי בעבר בחברות כמו KLA-Tencor, סייטקס וווקאלטק סיכויי ההצלחה שלו גדולים, מה שעשה מאז נכנס לתפקידו באמצע 2007 מדבר בעד עצמו. ויינשטיין נשען על CFO בעל ניסיון עשיר, מיכאל ניומן, שגם הוא נכנס לתפקידו באמצע 2007 לאחר שנים רבות בסלקום ועל מנהל שיווק בני יחזקאל בוגר קבוצת אלרון. מועצת המנהלים קטנה, 5 אנשים, שבראשה מר יאיר כהן, סגן נשיא אלרון לשעבר. בעלי המניות המובילים הם קבוצת אי די בי שגם כאן יכול המנכ"ל להיעזר. אז מה צריך עוד?

* מאת: שלמה גרינברג, כלכלן, שבמשך 30 השנים האחרונות עבד כבנקאי השקעות, מנהל השקעות וברוקר בארה"ב ובישראל. כעת משמש כיועץ פרטי לפתוח עסקי והשקעות. מחזיק בתואר שני בכלכלה מאוניברסיטת רטגרס בארה"ב ובוגר ביה"ס הגבוה לבנקאות שליד אוניברסיטת ניו יורק.

* אין בסקירה זו משום המלצה לקנות את הנייר או למוכרו והעושה זאת פועל על סמך שיקול דעתו בלבד