האם מתחיל להסתמן סוף למשבר?

מאז החלה המהפכה הטכנולוגית של המאה ה – 19 המילה "חדשנות", Innovation, הפכה לחוד החנית של המהפכה. הצרה היא שכמו תמיד, העולם הפיננסי שמובל ע"י המילה "תחמנות", גילה את ה"חדשנות" ותחמן אותה לצרכיו.

החדשנות בעולם הפיננסי הפכה לפלונטר שאי אפשר להתירו ואנחנו מפנים את כולכם למאמר חשוב בניו יורק טיימס, מה – 23.3.08, " What Created This Monster?" שמנסה לנתח את המשבר הפיננסי. אומר שם, בכתבה, אחד האנשים שהובילו את העולם הפיננסי ביצירת מכשירי ההשקעה החדשניים (סטרקצ'ורים), ריצ'ארד כריסטופר וויילאן (Whalen), "כאשר מציעים לכם סטרקצ'ור שלאחר 10 או 15 דקות עדיין אינכם מבינים אותו, אל תקנו". לנו, בארכיב, שמורים למעלה מ 1,000 סטרקצ'ורים שהוצעו לנו בשנים האחרונות ושממתינים למישהו שיבוא להסביר לנו איך הם עובדים ומדוע "אי אפשר להפסיד כאן".

אבל נא להירגע, העולם הפיננסי לא הולך להישבר ולראיה החברה הפיננסית הגדולה ויזה הונפקה ביום ד' האחרון בבורסה של ניו יורק בהצלחה שמזכירה ימים עברו. ויזה (V ) גייסה 19.1 מיליארד דולרים והמניה נפתחה בעלייה של 38%. החלק הגדול של כספי הגיוס, 53.4% או 10.2 מיליארד דולרים, הולכים לחמש מוסדות פיננסיים ענקיים, סיטיגרופ, ג'י פי מורגן ואחרים (בעלי המניות של ויזה שמוכרים בהנפקה) והיתר להון החברה.

מדוע הציבור מתנפל כך על מניה פיננסית ועוד באותו יום שבו השוק "נמס" בגלל החשש ממשבר פיננסי אדיר? תיכף תבינו אבל נראה שגם המשבר האדיר בנדל"ן האמריקאי הולך ונמוג. מאז ה – 10.3 רואים התנפלות של ממש על המניות הנדל"ן וכל הקשור להן, כולל קרנות הריטי"ם והמשכנתאות.

מלכת המשכנתאות, פאני-מאיי (FNM), עלתה ביותר מ-85% מאז ה 10.3 ואפילו האימא של משכנתאות הזבל, קאונטרי וייד (CFC ), עלתה ב 33% ועכשיו ההתנפלות על גזית גלוב. אלו "סימנים של משבר נוסח 1929" שהמומחים מבטיחים?, אפילו בר סטרנס (BSC ) עלתה ב-110% בארבעת ימי המסחר האחרונים.

האמת היא שיש עדיין בעיה גדולה בתחום הפיננסי שם נמצאת זירת המלחמה של הנגיד האמריקאי, ד"ר בן שלום ברננקי. אבל אנחנו משוכנעים שהמשבר ייגמר בטוב וגם נסביר מדוע.

ברננקי, כבר כתבנו זאת בעבר, לצד היותו הנגיד עם הרקע הכי עשיר ועם יותר תארים אקדמאים וניסיון מעשי מכל 14 הנגידים שקדמו לו נחשב כמומחה המוביל בארה"ב בנושאים של האטה ומיתון. מי כמוהו יודע שזו לא המפולת בבורסה שגורמת לאסונות נוסח 1929 אלא משברים בתחום הפיננסי שבאים בעקבות מפולת כזו. משבר בתחום הפיננסי מתחיל תמיד בגלל טמטומם ותאוותם של מנהלי הבנקים, המוסדות הפיננסיים וההשקעות אבל המכה הגדולה באה בעקבות מה שנקרא "אבוד האמון של המשקיעים".

בתיאוריה קל יחסית לעצור משבר פיננסי באמצעות הזרמה של כספים למערכת הפיננסית ודוגמה נפלאה לכך יש לנו מקיץ 1998, משבר ה – LTCM. גרינשפאן, שהיה הנגיד אז, הבין שהבעיה הנקודתית יכולה להתפתח לבעיה של אמון ולכן הוריד הריבית ל-1% והבעיה אכן נפתרה. הבעיה שפתר גרינשפאן יצרה בעיה גדולה בהרבה, של מומנטום בורסאי אדיר שהוביל למפולת 2000 – 2002. ברננקי, למעשה, קבל לידיו כלכלה במצב בעייתי שדמה לקיץ 1998 עם הבדל אחד. הפעם זו לא הייתה בעיה נקודתית אלא בעיה תחומית-מיגזרית של הנדל"ן וכל המערכת הפיננסית שתומכת בו. מה שהתגלה לעיניהם של ברננקי וחבריו הנגידים היה מחזה בלהות של תערובת בין משענות קנה רצוץ שהוגדרו ע"י סוכנויות הדירוג כ-AAA לבין תאוות בצע מהסוג הגרוע ביותר שמצאו מקום אפילו בבתי ההשקעה הסולידיים ביותר. ההצלה הבלתי קונבנציונאלית של בר סטרנס מחד והפעילות הפחות תקשורתית אבל החשובה בהרבה בתחום בטוח ההלוואות המוניציפאליות מאידך מראות לנו שגרינשפאן ידע במי לבחור. אין שום ספק שברננקי הולך כעת לנסות ולשכנע את הצבור שהמשק האמריקאי מספיק חזק לעמוד בלחץ ושמנהיגיו מספיק חכמים לצאת מהמשבר.

עד כה, כך זה נראה, ברננקי מצליח אבל ההר הגדול ביותר של הבעיות הפיננסיות עדיין לפניו ואותו הוא מנסה לחצות כעת. מדובר בשילוב שבין מערכת החובות המוניציפאליות לבין מצבן הרעוע של החברות שמבטחות הלוואות אלו וסוכנויות הדירוג. על הפשלות של סוכנויות הדירוג, ממודי ועד ל – S&P כותבים ויכתבו דיסיטאציות אין ספור וזה חלב שנשפך.

הסוכנויות כבר מתקנות את הביזיון הזה. אבל ההר המוניציפאלי הוא אימתני ותלוי כולו באמון המשקיעים הקטנים כי 2/3 מההלוואות המוניציפאליות, שנכון להיום מסתכמות ב – 2.6 טריליון דולרים, נמצאות בידיים קמעוניות, "משקיעים קטנים" כפי שמכנים זאת. מדובר באגחי"ם שמממנים בתי ספר מקומיים, כבישים, גשרים, מנהרות ומכוני טיהור מים באלפי רשויות מקומיות ברחבי ארה"ב. הבעיה הגדולה אינה ביכולתן של הרשויות להחזיר ההלוואות כמו ביכולת מבטחי ההלוואות הללו לעמוד במשבר ולראיה מה שקרה למבטחות המשנה הגדולות AMBAC ו – MBIA שמשכו בנפילתן לאחרונה את מבטחות המשנה הענקיות סוויס-רה, מינכן-רה ואפילו את ג'נרל-רה של ווארן באפט.

מסתובבת שמועה בוול סטריט שברננקי היה הרומז והמעודד שמאחורי ההחלטה של Dexia SA, החברה הגדולה בעולם, מצרפת, לביטוחי משנה של חובות מוניציפאליים, שרכשה את חברת FSA (Financial Security Assurance Holdings Ltd.) מניו יורק עוד ב-2000 בעבור 2.6 מיליארד דולרים, להשקיע בחברה הניו יורקית עוד 500 מיליון דולר במזומן על מנת שדירוגה יועלה ל – AAA והיא תעמוד בהתחייבויותיה מול חובות הרשויות. הצרפתים עשו זאת לצד ווארן באפט ווילבור סמית שנכנסו לתחום הבטוח הזה בעוצמת ענק. מהרגע שנעשה ברור שדקסיה, ברקשאייר (החברה של באפט) ו - Assured Guaranty Ltd (החברה של וילבור סמית) נכנסות לנושא ברצינות נעצרה גם ההתמוטטות של MBIA ושל AMBAC.

מהבנק הפדראלי נשמעות הרמיזות כאילו והבנק עומד להיכנס בעצמו ולהבטיח חלק מההלוואות המוניציפאליות. קשה לנו להאמין שזה באמת יקרה באמריקה אבל מספיק לדבר על הנושא כדי שהמשקיעים הקטנים יירגעו. אתמול השתפרה הרגשתנו לאור דבריו של ביל גרוס, "מלך האגחי"ם של פימקו, לניו יורק טיימס. אמר גרוס שהוא שם בצד 50 מיליארד דולרים לנצל הזדמנויות בתחום האגחי"ם המוניציפאליים. איך אמר צבי סטפק? "זה גם עשוי לחזור באותה המהירות שנפל".