צפי לירידות בשקל? שימו לב לשתי השפעות

שער השקל נוטה להתחזק על פני זמן, בגלל הצמיחה המהירה והפתיחות לסחר חוץ ותנועות הון. עם זאת, לאורך התהליך תיתכנה אפיזודות של פיחותים. חלקן עשויות להימשך תקופה לא קצרה, אם הצמיחה במשק או המסחר בשוקי המט"ח בחו"ל פועלים לרעת המטבע המקומי. להערכתנו, אפיזודה כזו יכולה להתרחש בחודשים הבאים.

המשק הישראלי מוגדר משק קטן, פתוח לחלוטין לתנועות סחר והון. כאשר משק מסוג זה רושם צמיחה כלכלית מהירה, הוא מושך אליו משקיעים זרים והתקבולים מייצוא גדלים. במצב זה, נוטה המטבע המקומי להתחזק מול מטבעות זרים. אם, בנוסף, המשק מגדיל את כושר הייצור שלו (באמצעות השקעות בענפי המשק), הוא מפחית את לחצי המחירים בתוך המשק. זאת משום שהוא מצליח לספק בכוחות עצמו חלק גדול יותר מהגידול בביקוש המקומי (הנובע בתורו מהעלייה ברמת החיים). ככל שהביקושים מקבלים מענה בתוך המשק, לחצי המחירים קטנים, מרכיב הייבוא פוחת, הצורך במט"ח קטן והמטבע המקומי מקבל חיזוק נוסף. לכן, לאורך זמן, נצפה להתחזקות ריאלית של השקל מול סל מטבעות של מדינות מפותחות רבות ובכללם הדולר.

ואולם, לאורך מסלול ההתחזקות, תיתכנה אפיזודות של שחיקה במטבע המקומי. חלקן אף יכולות להימשך תקופה לא קצרה. לכן יש חשיבות לנקודת המוצא של המטבע. בימים אלו, לדוגמא, שער החליפין של השקל מול הדולר נע בין 3.5 ל 3.6. בהינתן הסביבה הכלכלית הנוכחית, ניתן לחשב משוואות ארביטראז' שונות, המשוות בין התפתחות מדדי המחירים ושיעורי הריבית לתקופות קצרות בארץ ובארה"ב, כדי לקבל אינדיקציה לגבי התחום בו "אמור" שער החליפין להימצא מבחינה "כלכלית". לפי חישובנו, ב-12 החודשים האחרונים נשמר תחום שנע בין 3.4 ל-3.8 שקל לדולר. לכן, השערים הנוכחיים נמצאים בתוך התחום ה"כלכלי". כל עוד לא חלים שינויים מחוץ למערכת – כמו שינויים בצמיחה בארץ או בחו"ל, או שינויים בשערי הדולר בעולם, לא נצפה לפריצה משמעותית של תחום זה.

למעשה, לו הייתה רצועת שער החליפין, שהיוותה עוגן למדיניות שער החליפין עד אמצע 2005, נהוגה גם כיום, היינו מקבלים אינדיקציה לא רעה, בתקופה זו של תנודתיות במסחר במט"ח, לגבי השאלה האם ובאיזו מידה שער החליפין בפועל חורג מסביבתו "הכלכלית". עוגן מעין זה יכול אולי למתן חלק מהעצבנות בשווקים.

בראייה להמשך יש, אם כן, חשיבות למשתנים החיצוניים. השנה ובשנה הבאה עשוי התוצר הישראלי לצמוח בשיעור נמוך מאשר בשנים הקודמות. לפי קרן המטבע הבינ"ל ובנק ישראל הסיכון נוטה לצמיחה נמוכה יותר. הדבר מביא, בין השאר, להערכות כי השנה ייסגר העודף הגדול בחשבון השוטף. עודף זה היה גורם מרכזי שתמך בהתחזקות השקל בשנים האחרונות.

בד בבד, דומה כי הדולר נחבט מספיק מול האירו ומטבעות נוספים. קברניטי G7‏ הצהירו כי לא יניחו למצב להימשך ואין לטעות בהם – יש להם רקורד מוצלח מחילוץ האירו ממשבר בתחילת העשור. לא זו בלבד, התמריצים הפיסיקאליים – מוניטאריים הנדיבים שהוזרקו לכלכלה האמריקאית בחודשים האחרונים יוכלו לדעתנו לסייע לה להתאושש מהר יחסית מהחולשה הנוכחית. דבר זה ישפיע לטובה על הדולר.

בתנאים אלו, מדובר בשתי השפעות העשויות לפעול להחלשת השקל מול הדולר. בכך, אולי, תתוקן ההתחזקות המהירה/חזקה של השקל בשבועות האחרונים. לאחר מכן, ייתכן כי השקל ישוב להתחזק הדרגתית, אך זאת יש לזכור – נקודת המוצא החדשה ממנה יתחיל תהליך ההתחזקות בשקל עלולה להיות גבוהה יותר מאשר קודם לכן. זאת אם, לדוגמא, המשק הישראלי יצמח בשיעורים נמוכים יותר מבעבר, או שהדולר יתקן חלק משמעותי מהירידה החדה שנרשמה בו.

בראייה לחודשים הבאים, תרחיש מעין זה נראה לנו סביר בהחלט.

מאת: רונן מנחם, מנהל יחדית ההשקעות והאסטרטגיה בבנק מזרחי-טפחות