האם שווה להשקיע בחברה הנסחרת במחיר שווי המזומנים שבקופתה?
ההתחבטות הזאת נוגעת לחברה בשם פריני קורפורישן (PCR), חברה אמריקאית שנוסדה ב-1896. החברה משמשת כמהנדס וקבלן ביצוע לפרויקטים מגוונים מתחום הבניה. פריני עוסקת בשלושה תחומים עיקריים: 1. בנייה בשוק הפרטי עם התמחות בכל הנוגע לבניית בתי קזינו, מרכזים רפואיים ואולמות ספורט. 92% מהכנסות החברה בשנת 2008 הגיעו מחטיבה זו. 2. בניה ושיפוצים בתחום התשתיות הציבוריות (בניית גשרים, כבישים) ותשתיות מים. 3. קבלן לפרויקטים ממשלתיים שונים.
החברה נשארה רווחית ברבעונים האחרונים על אף משבר הנדל"ן בארה"ב (לחברה רווח נקי כבר 11 שנה ברציפות), אך המהומה בשווקים ורצונם של המשקיעים למכור מניות ללא הבחנה הביאה לירידה של 74% במחיר המניה בשנה האחרונה.
כיום נסחרת PCR במחיר של 15$ למניה, מחיר המשקף שווי שוק של 410 מיליון דולר בלבד. הדוח הרבעוני שפרסמה החברה לפי כשבוע מראה שלחברה יש יתרות מזומן של 400 מיליון דולר, ועוד 100 מיליון בניירות מסוג ARS אותם סיווגה כהשקעה לטווח ארוך משום חוסר הנזילות בשווקים וחוסר היכולת להעריך את שוויים היום.
מצב זה של חברה וותיקה ורווחית הנסחרת בשווי המזומנים שלה הוא חריג למדי. אמנם לא חסרות חברות הנסחרות אפילו מתחת לשווי המזומנים שלהם אך מדובר בד"כ בחברות שיש להם תזרים מזומנים שלילי מפעילות היום יום, כך שהמשקיעים לא בונים על המזומן שיישאר בחברה. במקרה שלנו, PCR ממשיכה להציג (נכון לשבוע שעבר) דוחות שמראים רווח נקי של 34 מיליון דולר ברבעון (ו-87 מיליון מתחילת השנה) בנוסף לתזרים מזומנים חיובי מפעילות שוטפת ולא כתוצאה מכללי חשבונאות שונים.
נתונים פיננסים נוספים על החברה:
• החברה נסחרת במכפיל 5 על הרווחים הצפויים ב-2009 (לאחר שהנמיכה מעט את התחזיות לאור המתרחש בכלכלה האמריקאית). • בחמש השנים האחרונות נסחרה החברה בטווח מכפילים של 3-30 • החברה לא נשענת על הון זר למימון פעולותיה – חוב של 4% בלבד על ההון העצמי • התשואה על ההון עומדת על 32% • מחזור המכירות של החברה גדל כבר 8 רבעונים ברציפות • לחברה יש צבר הזמנות עתידי לפרויקטים בסכום של 8.3 מיליארד דולר – 70% מתומחרים בשיטת העלות +
הסנטימנט השלילי סביב מחיר המניה נמשך בימים אלה למרות הנתונים הפיננסים החזקים. הסיבה לכך היא מעורבותה הגדולה של החברה בפרויקטים בתחום הבידור בכלל ובניית קזינו בפרט. הצניחה החדה ברווחי מפעילות הקזינו (שלדון אדלסון ו-LVS מרכזים את עיקר הכותרות אך הם לא היחידים) והידוק החגורה של האזרח האמריקאי הממוצע מגדילים את הסיכון שפרויקטים עתידיים של החברה יקוצצו והנתונים הפיננסים יהיו פחות יפים. מרביתו של צבר ההזמנות העתידי מגיע תחום הבידור.
יחד עם זאת, PCR מעורבת במספר גדול של פרויקטים בו זמנית כך שאין לה תלות גדולה מדי בפרויקט כזה או אחר. בנוסף, לחברה יש מוניטין חזקים בתחום התשתיות הציבוריות. למרות שבשנה האחרונה החברה העדיפה להתמקד בתחום הפרטי, היא יכולה לחזור ולהתחרות בפרויקטים עתידיים שיציעו רשויות מוניציפליות שונות.
בהקשר הזה נזכיר שאחת מהדרכים להמריץ את הכלכלה ששוקל ממשל אובאמה החדש היא לעודד השקעות בתחום התשתיות, מה שיעניק עבודה למפעלים ולעובדים רבים בתחום. פריני עשויה לצאת מאד נשכרת ממהלך שכזה אם וכאשר ייצא לפועל.
לסיכום, PCR מציעה יחס מעניין מאד של סיכוי – סיכון למשקיעים. המניה נסחרת פחות או יותר לפי שווי המזומנים שבקופה, ובדוח הרבעוני האחרון מלפני שבוע הצד הפיננסי של החברה נראה חזק מתמיד. בנוסף יש לחברה מוניטין חזק ויכולת מוכחת לבצע פרויקטים של תשתיות אזרחיות וציבוריות. הסכנה הגדולה לחברה (ולמניה) הוא גל סוחף של ביטולי פרויקטים המיועדים לשנה הקרובה. ירידה של 70% במחיר המניה מראה שהמשקיעים כבר תמחרו חלק גדול מהתרחיש השלילי והוא גלום כבר במחיר הנוכחי של המניה.
מאת: אליאב קמחין - סמנכ"ל מחקר, כוון בית השקעות.
