הסיפור של אורן: מתקרבת 'שעת השין' של לא מעט חברות
ושוב, שבוע קשה מאד בשוק אגרות החוב הקונצרני, שבוע, שמצטבר לתקופה, שכרונולוגית אמנם מסתכמת בחודשיים בלבד, אולם עוצמת הירידות המצטברות בה שבוע אחר שבוע היא עצומה.
על מנת לשמור על אופטימיות מסוימת נתחיל דווקא בשוק אגרות החוב הממשלתי, שוק שהוגדר כאן לא אחת כ-אי של יציבות. ואכן, גם השבוע התנהל שוק זה במגמה מעורבת, כך שבהתחשב במה שעובר על שוק המניות ועל שוק אגרות החוב הקונצרני (אותם כבר כמעט שלא ניתן להגדיר כ-שוק), בהחלט ניתן לומר שבאגרות החוב של המדינה מתנהל מסחר תקין, ועדיין, יש לומר, לא אבד האמון בשוק זה. בסיכומו של השבוע נרשמה, כאמור, מגמה מעורבת בשוק זה, בשעה שרוב אגרות החוב השקליות נסחרו תוך כדי עליות שערים (למעט אגרת החוב ל-11שנים) בעוד שאגרות החוב הצמודות למדד ירדו לאורך כל העקום, אולם הירידות הלכו והחריפו ככל שמח"מ האגרת ארוך יותר.
כתוצאה מכך, שני העקומים תלולים יותר מכפי שפתחו את שבוע המסחר: כך, בעקום השקלי תשואת מק"מ לשנה היא 2.75% והתשואות עולות עד לכדי 6.84% במח"מ של 11 שנים.
העקום הצמוד מתחיל בתשואה של כ-4% בטווח הקצר והתשואות מאמירות עד לכדי 4.52% בטווח הארוך. כפי שניתן לראות, הציפיות האינפלציוניות לשנה שנתיים הקרובות, כפי שהן נגזרות מהפערים בין אגרות החוב הצמודות לאלו השקליות בטווחי זמן אלו, הן שליליות, כלומר המחירים בשוק משקפים את הערכות השחקנים המרכזיים, שהאינפלציה בשנה שנתיים הקרובות עומדת לרדת ב - 1%-1.5%, מה שאגב יקל על בנק ישראל להוריד את הריבית בהחלטות הקרובות שלו.
אבל, כרגיל בעת האחרונה, הסיפורים המרכזיים לא מגיעים אלינו מהשוק הממשלתי אלא מהשוק הקונצרני, שם עושות חלק מהחברות, גם הגדולות שבהן, כל שלאל ידן על מנת לשפר את מצבן הפיננסי.
כך לדוגמא אפריקה ישראל הודיעה השבוע על מימוש נכסים בניו יורק ועל חלוקת דיבידנד גדול ע"י חברת הבת אפי דיבלופמנט, שיזרים לקופת החברה כ 140 מיליון דולר.
על אף המצב הגרוע בשוק, הגיבו רוב אגרות החוב של אפריקה ישראל, ובפרט אלו החבוטות יותר, בעליות שערים שהגיעו עד לכדי 50%, אם כי יש לזכור שעל אף עליות אלו, אגרות החוב הנ"ל נסחרות עדיין במחיר של 25 אג'. גם באלוני חץ זקוקים למזומנים כנראה, וביום חמישי הודיעה חברת הבת אמות, עם פרסום הדו"חות הכספיים, על חלוקת דיבידנד חריגה של 440 מיליון שקל, שרובו מנותב כמובן לחשבונותיה של החברה האם, אלוני חץ. המשקיעים באגרות החוב של אלוני חץ הגיבו בשמחה ושלחו את אגרות החוב של החברה לעליות שנעו בין 6% ל-11.5% אולם המשקיעים באגרות החוב של אמות, נבהלו מהחלוקה האגרסיבית ואצו רצו למכור את אגרות החוב של החברה שברשותם, עד שסיום המסחר עצר אותם בירידה של למעלה מ-17%. גם בחברות הקטנות יותר אין רגע דל והשבוע חלו ימי אקס ריבית רבים בלא מעט מן החברות הקטנות שהנפיקו אג"ח לשוק.
המשעשע כאן (אם זה לא היה עצוב כמובן) שלא מעט מאגרות חוב אלו נסחרות במחירים נמוכים כל כך (למטה מ-20 אגורות), ולכן תשואת הריבית החצי שנתית עליהם היא כ-20%!. כך היה השבוע באגרות החוב של התכוף, אלעזרא, אופק נדל"ן ואחרות, שהמחזיקים בהן יקבלו כפי הנראה את תשלום הריבית הנ"ל בסוף החודש.
בחלק מן המקרים כמו אפיק הירדן, גלובליקום ואורן (לשעבר נאות מגור) התשלום בסוף החודש צפוי לכלול גם חלק מתשלום הקרן, ולכן מחירי האג"ח היו גבוהים מעט יותר - 30 אג' ואף יותר מכך, שכן במידה והתשלום החלקי בגין הקרן אכן ישולם מדובר ברווח הון ענקי, שלעיתים אף מחזיר כמעט את כל ההשקעה במחיר הנוכחי של איגרת החוב (למשל במקרה גלובליקום).
יחד עם זאת, יום התשלום באגרות חוב אלו הוא רק 30 לנובמבר, מה שנראה רחוק מאד בימים אלו, והחשש בשוק הוא שלא מעט מן החברות (לאו דווקא אלו שהוזכרו כאן) ינסו לדחות/לפרוס/למחול/למחוק או כל רעיון יצירתי אחר על מנת להתחמק מתשלום החוב או חלקו כאשר הם נשענים על התרוץ הקל "זה לא אני זה המצב"!.
התשובות במקרים אלו תתקבלנה רק ב-30 לנובמבר אולם אחת החברות שהוזכרו כאן, אורן, כבר דיווחה על כך שיתכנו קשיים בתשלום הקרן וההודעה שלה שווה איזכור בטור זה, מכיוון שהיא ככל הנראה הסנונית הראשונה בשרשרת הודעות של חברות, שנכנסו בשערי הבורסה בגאות הארוכה שהיתה בה, ובפרט ב 2007.
אם כן, מה הודיעה אורן?
בחודש 3/08 החליטה החברה שחלק מכספיה הפנויים (מההנפקה או כספיה השוטפים) יושקעו במוצר מובנה, ל-15 שנים, שבו מתקבלת ריבית של 10% כל עוד ריבית האירו ל-30 שנה גבוהה מהריבית כאמור ל-10 שנים.
אם אתם תוהים (אני תהיתי) מה בדיוק לאנשי החברה ולדירקטוריון שלה ולהשקעה של כ-20 מיליון שקל! במוצר זה, התשובה המתקבלת בדו"חות הכספיים של החברה היא שהחברה חיפשה אלטרנטיבות להשקעה בשל הריביות הנמוכות בארץ.
ואגב, המוצר הנ"ל לא היה ההשקעה היחידה הלא מוצלחת של החברה, שרשמה ירידת ערך גדולה מאד גם בשל אחזקתה במניות אזורים. אם כן, השקעה של 20 מיליון שקל התכווצה לה ל-12.6 מיליון שקל אולם זאת הבעיה הקטנה כרגע במוצר המובנה הזה. הבעיה המרכזית לעת עתה היא, שבאופן אירוני, למרות שהמוצר מסווג בדו"חות החברה תחת הכותרת "נכסים פיננסים זמינים למכירה" לא ניתן לתת לו ציטוטים כלל, ולכן החברה לא יכולה למכור אותו ולממן באמצעות כך את תשלום האג"ח.
לזכות החברה יאמר, שהיא עושה מאמצים עילאיים (כבר כתבתי שיהיו בוודאי כאלו שיאשימו את "המצב") למכור קרקע בחולון על מנת לעמוד, לפחות בתשלום הקרוב של האג"ח. למרבה הצער, נראה שהסיפור של אורן הוא אמנם ראשוני, אך כפי הנראה לא יהיה ייחודי.
אנו מתקרבים לשעת השין, שבה יגיעו זמן הפרעונות גם של תשלומי הקרן ולא רק של תשלומי הריבית, בהם בדרך כלל מצליחות החברות לעמוד ללא קושי. יתכן כי לא מעט מן החברות ינסו להתחמק בטענה שזה "המצב", כשברקע יצוצו הפסדים שונים ומשונים על מוצרים מובנים, קרקעות עלומות, הימורי מטבע כושלים ושאר ירקות.
אז באמת נראה מי לחסד ומי לשבט.
מאת: ערן סטפק, מנהל השקעות בכיר בבית ההשקעות מיטב
