הבועה הפיננסית הבאה, קצת פחות חמור משחשבו
האם CDS (ה-Credit Default Swaps) או שוק עסקאות החלף לשמיטת חובות, הוא הפצצה המתקתקת שתגרום לקריסתה של המערכת הפיננסית העולמית? אם המושג "CDS" אינו מוכר לכם, כדאי שתלמדו אותו ותתרגלו היטב לראשי תיבות אלו, כי עוד תשמעו אותם הרבה בחודשים הקרובים.
הרי גם ה"סאב-פריים" היה מושג רחוק ולא מובן, עד שהוא הצית את המשבר שכולנו נמצאים בו כעת. ועל פי חלק מהאנליסטים, ה- CDS או בשמן העברי "עסקאות החלף לשמיטת חובות", שנמצאות בלב ליבה של המשבר הגלובלי, עלולות להפוך לגל השלישי של הצונאמי הפיננסי, ואולי גם הגרוע מקודמיו (משבר המשכנתאות ומשבר האשראי).
בשונה מבנקים וחברות הביטוח, שוק ה-CDS למעשה אינו מווסת על ידי רגולציה ממשלתית ולא נתון לפיקוח, וכתוצאה מכך הוא בלתי שקוף לחלוטין ואינו מוסדר עד לרמות של חוסר היגיון. לדוגמה: ה- CDS הממוצע מחליף ידיים מעל עשרה פעמים, וברוב המקרים קשה לדעת מיהם הצדדים הסופיים המחזיקים בו. יתרה מזו: בגלל היעדר רגולציה, כל אחד יכול להנפיק CDS בלי שמישהו ישגיח על העסקאות ויוודא שלמוכר הנייר יש הון מספיק לכסות על ההפסדים במקרה שיצטרך לשלם במסגרת עסקת ה- CDS.
הרי שעד לפני זמן קצר, אף חברה כמעט לא חדלה מלשלם את התחייבויותיה, וכולם התרגלו לחשוב ש- CDS זה דבר רווחי ולא מסוכן, והעדיפו לא לחשוב על עצם הסיכון הטמון בחוסר וודאות ושקיפות. כמו בבליינד דייט: אתה הולך למסעדה לפגישה שהחברים סידרו לך, בתקווה שתראה שם דוגמנית יפיפיה – למרות שבלבך אתה יודע טוב מאוד, שדוגמניות יפיפיות לא צריכות שיסדרו להן בליינד דייט.
כשהכלכלה האמריקאית והעולמית החלה להידרדר ומשבר המשכתנתאות החל להתפשט לסוגים אחרים של מכשירים פיננסים, שחקני ה- CDS החלו להבין את עומק הבעיה אליה הכניסו את עצמם. הם התחילו לשאול את עצמם, האם הגופים שמחזיקים ב"צד המשלם" של ה- CDS לאחר החלפת ידיים מרובה, מסוגלים בכלל לשלם במקרה של עלייה במקרי חדלות הפירעון (שאכן מתקיימת בפועל כתוצאה מהמצב הכלכלי והפיננסי החמור).
כשמחיר השוק של הנכסים מגובי משכנתאות בהיקף של מיליארדי דולרים רבים החל לרדת במהירות, העצבנות בשוק ה- CDS גברה, והמוכרים נאלצו לחפש את הקונים בנרות – מה שהביא לצניחה במחירים ולמחיקות ערך בסדרי גודל ענקיים על תיקי ה- CDS.
לדוגמה, אחד המנפיקים הגדולים של ה- CDS היה בנק השקעות בר סטרנס – שכזכור לכם, קרס במרץ השנה. טרם קריסתו, היה בר סטרנס מעורב בעסקאות בנגזרות פיננסיות, כולל CDS, על סך 13 טריליון דולר. כן, קראתם נכון, 13 טריליון. ברור שאם רשויות ארה"ב לא היו מתערבים ומסייעים לג.פ.מורגן לקנות את בר סטרנס, קריסתו הייתה יכולה להביא לתגובת שרשרת הרסנית של נפילות הבנקים ולהתמוטטות המערכת הפיננסית העולמית. זאת הייתה גם הסיבה שהפדרל ריזרב האמריקאי סיפק חבילת סיוע לענקית הביטוח AIG, שהנפיקה CDS בהיקף של כחצי טריליון דולר.
החלטת הרשויות בארה"ב שלא להציל את בנק ההשקעות ליהמן ברדרס שהתמוטט בספטמבר השנה, הוכחה כטעות חמורה בדיוק מסיבה זו: לאחר קריסתו, התברר שרבים אחרים (בנק ב' מהדוגמה) הנפיקו CDS בהיקפים גדולים על חוב של ליהמן (חברה א' מהדוגמה), וכעת הם צריכים לשלם הרבה מאוד כסף. חוסר הוודאות המוחלטת באשר להיקף התשלומים, הצדדים הסופיים לעסקאות ה- CDS ויכולתם לשלם, הרעידו את שוקי האשראי וגרמו להקפאתם הכמעט מלאה, שכן כולם חשדו בכולם והחזיקו בשיניים במזומנים, שמא יזדקקו להם בקרוב כמו אוויר לנשימה. הבליינד דייט התברר כלא מוצלח במיוחד, בלשון המעטה.
כך, מכשיר פיננסי מעורפל היה בין הגורמים המרכזיים לכך שחברות ענק שנחשבו לעמודי התווך של המערכת הפיננסית העולמית, פתאום מצאו את עצמן על סף קריסה. אולם, הגורם העיקרי לבעייה הוא לא ה- CDS עצמו, אלה הדרך בה הופעל: חוסר השקיפות והיעדר הרגולציה, שאפשרו לבנקים וחברות פיננסיות, ברדיפה אחר רווחים, לקחת על עצמם התחייבויות גדולות יותר ממה שהם יכלו להרשות לעצמם לשלם, וגם לפזר סיכונים לכל עבר.
חוסר השקיפות וההשגחה הם אלו שגרמו לפניקה סביב שוק ה- CDS. המכשיר עצמו הינו דבר חיובי, המאפשר לרכוש ביטוח כנגד הפסדים על החוב – וכתוצאה מכך, מגדיל את האפשרויות ומקטין את העלויות למנפיקי החוב. עובדה שאף אחד אינו מדבר על איסור או הגבלה של שוק ה- CDS, אלא שהרשויות בארה"ב מתכוונות להסדיר אותו על ידי רגולציה והעברתו להשגחה על ידי רשות מרכזית אחת, שתשמש כמסלקה.
בנוסף, חשוב לזכור שהסכומים העצומים עליהם מדובר הגורמים להיסטריה בעיתונות הפיננסית בעולם – 54 טריליון דולר – הינם הערך הנקוב של סך עסקאות ה- CDS. על פי נתוני איגוד הניגזרים הבינלאומי (ISDA), סך גודל הסיכון הכספי עבור כל הצדדים בהסכמים אלו עומד על כ- 3% מערכן הנקוב.
כלומר, גם אם כולם יצטרכו מחר לשלם את התחייבותיהם על CDS, סך התשלום בפועל יסתכם בכ- 1.6 טריליון דולר – הרבה מאוד כסף, אבל לא סוף העולם. הסיבה לכך היא שרוב העסקאות מתקזזות בינן לבין עצמן כתוצאה מכך שהשחקנים הגדולים, בנקים וקרנות הגידור, הם הקונים והמוכרים של חוזי הביטוח בעת ובעונה אחת.
לדוגמה, לאחר שהעיתונות הפיננסית דיווחה בבהלה שמנפיקי ה- CDS על החוב של ליהמן ברדרס ז"ל יצטרכו לשלם 365 מיליארד דולר, התברר, שלאחר קיזוז החוזים בין הגורמים המעורבים, עמד סכום הנטו לתשלום על כ- 5 מיליארד דולר. הסיכון אומנם אינו גדול כפי שחשבו, אך צריך לזכור שאנו נמצאים בתקופה רגישה של חוסר וודאות ומשבר אמון. גם אם הגורם לפניקה טמון בחוסר הבנה של הסיכונים, הפניקה לכשעצמה יכולה להגביר את הסיכונים פי אלף. לכן רצוי וחיוני הוא שכל דבר המתבצע בשווקים הפיננסיים, שכולנו כה תלויים בהם, יהיה שקוף ומסודר. ובנתיים, ניתן לקוות שבבליינד דייט הבא יהיה מזלנו טוב יותר.
מאת: יוליה ויימן, אנליסטית מאקרו לשווקים גלובליים בבית השקעות טנדם קפיטל
