רונן מנחם על נתון הצמיחה המאכזב ביפן: המיתון נבלם אבל עדיין לא רואים האצה בפעילות

שוקי המניות באסיה מגיבים גם היום בירידות לנתון התוצר ביפאן, שהתפרסם אתמול והיה מאכזב מאוד. התוצר התרחב ב-1.3%, בחישוב שנתי, נמוך משמעותית בהשוואה לנתון הקודם, שהיה 4.8%. זאת ועוד, משום שביפאן האינפלציה שלילית, התוצר הנומינאלי בכלל התכווץ באחוז אחד.

כאן המקום לציין, כי נתוני התוצר ביפאן נתונים לתנודתיות גבוהה ובוצעו בהם תיקונים חדים בדיעבד. ראוי לקחת זאת בחשבון ומוקדם להסיק מסקנות גורפות מהנתון האחרון.

הנתון היה חלש מכפי שהעריכו כלכלנים לפניו. הוא מגיע על רקע חבילת החילוץ החדשה, בסך 10 מיליארד יין, בסך 81 מיליארד דולר, שהציגה יום קודם לכן ממשלת יפאן, הכוללת תשלומי העברה בשוק העבודה, מתן ערבויות להלוואות ותמריצים לרכישת מוצרים חסכוניים באנרגיה. לכך קדמה תוכנית אשראי בסך 10 טריליון יין שהשיק הבנק המרכזי של יפאן בשבוע שעבר. סוכנות בלומברג מדווחת שארבע חבילות הוצאות בסך כולל של 29 טריליון יין הוצאו לפועל ע"י ממשלת יפאן מאז ספטמבר אשתקד.

רונן מנחם, מנהל יחידת ההשקעות והאסטרטגיה בבנק מזרחי טפחות, אומר בסקירה שפרסם כי הרושם הכללי שנוצר הוא שהכלכלה היפאנית, שהיא השנייה בגודלה בעולם, מתקשה להמריא על אף התמריצים הפיסיקאליים והמוניטאריים הנדיבים, דבר שמרחיק את המועד בו תוכלנה הרשויות להוריד את הרגל מדוושת הגז.

"עיון בנתוני Conference Board, שפורסמו אתמול (ד') מצביע לכאורה על תמונה פחות בעייתית. מדד האינדיקאטורים המובילים ליפאן, המחושב אחת לחודש, צופה שהכלכלה המקומית תמשיך בתהליך ההתאוששות, אמנם בקצב צנוע, בחודשים הבאים. מדד זה עולה זה 8 חודשים ובמחצית השנה האחרונה נרשמה בו קפיצה בת 39% בקצב שנתי, מהפך חד בהשוואה לירידה בת 32% בששת החודשים הקודמים. רוב סעיפי המדד נמצאים בטריטוריה חיובית זה מספר חודשים".

לפי חישובי Conference Board, מעודד זה עדיין לא מורגש בפעילות הכלכלית השוטפת, אם כי גם המדד השוטף התקדם 5% במחצית השנה האחרונה, כנגד ירידה בת 14% בששת החודשים הקודמים. מדד הייצור התעשייתי ומדדי המכירות לסוגיהן ? קמעוניות, סיטוניות ותעשייתיות ? נמצאים בקו עלייה ברור בחדשים האחרונים וסעיף השכר והמשכורות מצביע גם כן על תמונה משופרת, אך הדבר לא מתבטא עדיין בנתוני התעסוקה, שממשיכים להיות תנודתיים, תוך נטייה לירידה.

במבט קדימה, אומר מנחם, ניתן למצוא סימני תפנית חיובית: המגזר היצרני ביפאן מנצל את תקופת המשבר להתייעלות ושיפור של ממש בפריון הייצור (בדומה לנעשה בארה"ב). ההזמנות החדשות ממפעלים למכונות וחמרי בנייה גדלות זה ארבעה חודשים, הרווחים התפעוליים הריאליים של החברות גדלים בעקביות התחלות הבנייה התייצבו, לאחר ירידות ממושכות. מספר שעות העבודה הנוספות גדל (מדובר בשלב מקדים לקראת שכירת עובדים חדשים. המעסיקים ממתינים להיווכח אם התפנית הכלכלית החיובית אמיתית ולא מדובר בעלייה חד פעמית.) וגם - היצע הכסף מתרחב בעקביות.

הנתונים הללו מתבטאים בעליות במדד התנאים העסקיים Tankan ובהתרחבות הפרשי תשואות הפדיון בין האג"ח ל-10 שנים לבין האג"ח ל-3 חודשים. "התרחבות כזו עשויה להצביע על ציפיות בשוק ההון לשיפור בצמיחה, שתוליך לעליה באינפלציה ולהעלאת ".

הסימנים הללו, לדעת מנחם, עדיין מסויגים וטנטטיביים. זאת ועוד, בחודשים האחרונים פוחתת התרומה החיובית של הסעיפים שהוזכרו וקצב העלייה במדד המוביל החל להתמתן. התמתנות זו מורגשת כעת פחות משום שתקופת ההשוואה נוחה מאוד (היו ירידות חדות עד לפני מחצית השנה), אך אם המגמה תימשך, ההתאוששות ביפאן עלולה להיות נמוכה מכפי שהסתמן עד לאחרונה.

כמובן, אחת הבעיות הייחודיות המקשות על יפאן הוא המטבע החזק שלה, שבעטייה של הריבית הנמוכה עליו (0.1% חודשים ארוכים) מהווה מטבע מימון לעסקאות carry ולכן בכל פעם שהסנטימנט הכלכלי הגלובאלי נשחק ומשקיעים ממהרים להיפטר מהמטבעות האקזוטיים יותר, היין מתחזק. מדובר במנגנון שמגדיל את התמסורת מהאטה גלובאלית להאטה מקומית ביפאן.

"יפאן מדינה מוטת ייצוא והדבר פוגע בחברות בתחום, שבנוסף תלויות מאוד במכירות בארה"ב, היכן שהפעילות הכלכלית והצרכנית עדיין מקרטעת. על מנת להמחיש את חשיבות הייצוא, לעומת הסקטור הצרכני המקומי הרדום, נציין שברביע השלישי הוליך הייצוא את הפעילות, עם עלייה בת 6.5%, בעוד הצריכה הפרטית, המהווה כ-60% מהפעילות הכלכלית, טיפסה ב-0.9% בלבד. יצוין, כי פסימיות לגבי הסיכוי לפיחות ביין, שתסייע ליצואנים, גורמת להם להקטנת השקעות עתידיות, דבר הפוגע בהשקעות העסקיות במדינה".

בה בעת, התחזקות היין מגבירה את הלחצים הדיפלציוניים במדינה ואכן ב-12 החודשים האחרונים ירד במדינה ב-2.5%, נתון ללא אח ורע בין המדינות המפותחות והמדינות המתפתחות המובילות בעולם. לכלכלני ה'אקונומיסט', לדוגמא, אין בשורה בתחום זה: הם מעריכים שבשלוש השנים הבאות ינוע שער היין בטריטוריה של 85-90 יין לדולר, חזק בהרבה בהשוואה לרמה של 115 יין לדולר בה שהה בשנים 2005-2007, לפני שפרץ המשבר.

השווקים הפיננסיים ביפאן מגלמים כעת את הצד הפסימי של התמונה. מדד Nikkei 225 עלה רק 13% מתחילת השנה.

לסיכום, "המיתון ביפאן נבלם, הרבה בזכות הרשויות, שאיזנו בתמריציהם את הפגיעה בכלכלה מצד היין החזק והסקטור הצרכני הרדום. אולם, השאלה היא האם הסיוע הממשלתי והריבית הנמוכה יספיקו גם כדי להוליך את יפאן להתאוששות בת קיימא. לעת עתה ניתן להצביע על מספר אינדיקציות מעודדות, אך הן טנטטיביות ואין בהן די כדי לבשר על האצה בפעילות. נתוני התוצר והצפי הלא מעודד ליין (מבחינת היצואנים) עלולים לגרום לכך שהמעורבות הממשלתית במשק תימשך תקופה ארוכה, נתון שיפעל, בטווח הארוך, לרעת המגזר העסקי, גם אם בטווח הקצר תהיינה לו השלכות חיוביות".