האם הטירוף בשוק האג"ח מאחורינו?

בשבוע שעבר כתבתי טור בניסיון להרגיע את "הרוחות" של הקוראים הפעילים בשוק האג"ח.מסתבר שהייתי צריך לכתוב את הטור באנגלית, להחליף כל מקום שנכתב BONDS במילה STOCKS ולהפיץ את הכתבה באמצעי התקשורת בארה"ב ובאירופה. למרות שאין לי ספק שהתוצאה שם הייתה זהה לתוצאה שקיבלתי כאן מהכתבה בשבוע שעבר (התעלמות מוחלטת כמובן ונתינת דרור לפאניקה להשתלט ולהיסטריה להכתיב את המהלכים), עדיין הייתי יוצא בתחושה טובה של "אני את השירות לציבור מבחינתי עשיתי".

קשה להתעלם מהמסחר המבוהל שהכתיב את המהלכים שנחזו במהלך השבוע האחרון בשווקים. האמת חייבת להיאמר: השווקים היו לאחר מהלך עליות ארוך וחזק, מימוש היה שאלה של זמן ומתבקש וכל שאר הדברים הינם בגדר תירוצים והסברים. בפועל קיבלנו מימוש של 10% במניות ו-3%-4% באג"ח הקוצרנים כאן בארץ. בעולם המצב במניות היה דומה אבל באג"ח הסיפור היה שונה לחלוטין. בארה"ב המשקיעים המבוהלים שברחו מהמניות רצו כל עוד נפשם בם לאג"ח. העליות באג"ח ממשלת ארה"ב היו מדהימות בעוצמתן ורק הצביעו על רמת הפאניקה הגבוהה בשווקים.

הייתי מעוניין להתמקד מעט בנקודה זו. בארה"ב כאשר שוקי המניות רועדים האג"ח הוא מקום המפלט. בארץ המצב שונה: המניות והאג"ח בתקופות של עליות וירידות בהרבה מהמקרים נעים בכיוונים שונים. פעמים רבות ניסיתי להסביר למשקיעים שונים כי ההתייחסות לאג"ח ולמניות, במיוחד בעיתות משבר, צריכה להיעשות בצורה שונה.משקיעים רבים מתייחסים למניות כאמצעי ליצירת רווחי הון. אין בכך כל פסול שהרי מנגנון יצירת הערך למשקיע במניות מגיע משני מקומות: דיבידנדים ועליית מחיר המניה (קרי-רווחי הון).

מכיוון שבהרבה מהמניות תשואת הדיבידנד יחסית נמוכה, המשקיע הממוצע בציבור, בהגיון יש לומר, בוחן את הערך שינבע לו מהחזקת על ידי בחינת פוטנציאל רווחי ההון שהוא צופה לקבל ממנה. הבעיה של רוב מוחלט מהמשקיעים מגיעה כאשר הם בוחנים את ההשקעות שלהם באג"ח. לצערי הם מייד מקישים מהידע המצוי בידם על שוק המניות לגבי הציפיות והערכות שלהם משוק האג"ח. הם מנסים לתזמן את שוק האג"ח ובהרבה מקרים מתייחסים להשקעה באג"ח כמנגנון ליצירת רווחי הון בנוסף לתיק במניות. הבעיה היא שזו התייחסות שגויה לשוק האג"ח.

בניגוד למניות, באג"ח אין צורך למכור את הנכס על מנת "להיפגש עם הכסף" ולקבל . פעמים רבות כתבתי היא צורות העבודה הנכונה בשוק האג"ח היא על ידי "בניית תיק לפדיון" כלומר יצירת תיק השקעות מפוזר בין על ידי השקעה ישירה באג"ח או על ידי השקעה בתעודות סל או קרנות נאמנות וישיבה עליו. הנקודה החשובה ביותר היא הנכונות לשבת עד לפדיון. במהלך התקופה יש לבחון את התשואה לפדיון הצפויה בתיק האג"ח קדימה כלומר מרגע זה והלאה. אם היא מתאימה לכם תמשיכו לשבת על הפוזיציה אם לא חש לעשות את ההתאמות הדרושות. בדרך כלל פעם עד פעמיים בשנה מגיעות ההזדמנויות לערוך שינויים בתיק ולהשביח אותו, יש לנצל מצבים אלו על מנת לעשות את השינויים הדרושים (דרך אגב השבוע האחרון היה דוגמא להזדמנות כזו).

כפי שציינתי בפועל ההתנהלות בשוק רחוקה ממה שכתבתי כמו המרחק בין שמים לארץ. כולם הופכים למומחים בתזמון השוק. כולם הופכים למומחי כלכלה שיודעים בדיוק אין התחיל המשבר וכיצד הוא יסתיים (אני חייב לקנות לעצמי את השעון המעורר הזה שמצלצל בדיוק ברגע שמגיע הזמן לחזור לשוק, כי אני ממש אבל ממש אף פעם לא יודע מה העיתוי המדויק). זה פשוט נפלא בעיניי כיצד כל המומחים יודעים הכל, אבל תמיד הבעיות הכלכליות מצליחות להפתיע את כולם מחדש. ואם כולם יודעים בדיוק מה צריך לעשות מדוע לעזאזל כולם בפאניקה?

השאלה שאני שואל את כל "המומחים" בתזמון שוק האג"ח היא האם הייתם מבקשים לשבור תוכנית חיסכון כאשר אתם חושבים שהריבית צריכה לעלות? מעולם לא קיבלתי תשובה ראויה לשאלה זו. מלבד מבט מופתע והטענה "מה, יש עלויות שבירה של תוכנית חיסכון, זה לא כדאי לשבור את התוכנית, התשואה שקיבלתי כשפתחתי את תוכנית החיסכון התאימה לי" ואז מגיע הסיכום "אני אמתין עד לסיום תוכנית החיסכון אמשוך את הכסף והשקיע בו בריביות הגבוהות יותר". ובכן אז מה ההבדל בין תוכנית החיסכון לתיק האג"ח שלכם? כמובן שאין הבדל רב. ישנה רק בעיה אחת והיא תיק נזיל וזה מאוד מפתה לנסות ולתזמן את השוק. אני משוכנע שהבנק מאוד בעד מהלך זה, הבעיה שאם ישנם מרוויחים מהמכירות שלכם זה מחייב שישנם גם מפסידים, מעניין מי הם?

ההזדמנויות וניצולן לתועלתנו

אחרי שניסיתי להסביר את תפישתי (אני כמובן בטוח שזה נכנס מאוזן אחת ואפילו לא יצא מהשנייה, אלא התאדה בדרך), ברצוני להתייחס לנקודה נוספת. כל מהלך ירידות בשוק האג"ח גורר אחריו מייד את השאלה מה עושים עכשיו? מה הן ההזדמנויות שישנן שם כעת בחוץ? וכיצד אפשר לנצל אותן לתעלתנו. המשבר האחרון באירופה הביא לקונצנזוס מוחלט "הריבית תישאר נמוכה עוד זמן רב". מסקנה זו התחילה "לבעור" בארה"ב ואירופה ועד מהרה התפשטה כמו אש בשדה קוצים לישראל. כבר אמרתי שאין הרבה מקוריות בשוק ההון, לא? המוסדיים הגדולים כאן אימצו רעיון זה באהבה רבה וזה מצידו חלחל לשאר המשקיעים.אם הריבית לא תעלה, אז בשביל מה צריך להחזיק באג"ח שקלי בריבית משתנה?

האמת שמסקנה זו חלחלה כל כך טוב עד שהתשואות באג"ח שקליות בריבית משתנה כמעט והגיעו לתשואות של אג"ח שקליות בריבית קבועה. הפער בהרבה מהמקרים נע סביב אחוז אחד. אני חוזר - אחוז אחד. כלומר, הריבית בשלוש השנים הקרובות לא תעלה יותר מאחוז אחד. זה כמובן שטות מוחלטת, יודעים מדוע אני אומר זאת? מכיוון שאני מקשיב למה שאומר פישר. הוא מצידו אומר בכל ראיון כי הריבית תעלה בצורה הדרגתית ורומז כי עד סוף השנה הריבית כבר תהיה כבאחוז גבוהה יותר ממה שהיא כיום. גם אני למדתי להקשיב טוב יותר מבעבר - זה קרה כאשר ברננקי טען כי בכוונתו לשמור על נמוכה לאורך זמן. ובכן, לא האמנתי לו וזה עלה לי. למדתי שצריך להקשיב, במיוחד לזה שמחזיק בשלטר.

ביום שישי יתפרסם בישראל והוא יהיה גבוה. אחריו לא אופתע אם הריבית תעלה כבר בסוף החודש (בדיוק אותה ריבית שכולם מאמינים כי תישאר ללא שינוי בתקופה הקרובה). לכן לדעתי המהלך הנכון הוא רכישה של אותן אג"ח שכולם זורקים כרגע. היתרון במהלך כזה הוא פשוט אם אני צודק לגבי הערכות שלי (מדד קרוב, ריבית קרובה) אקבל פיצוי מיידי. זה מה שקורה כששוק מצפה לדבר אחד ומקבל בדיוק את ההיפך.

אתם שואלים מה יקרה אם אני טועה? ובכן, זה בדיוק היופי באסטרטגיה - הפערים בין השקליות המשתנות לקבועות לא גבוה. אם אני טועה השקליות הקבועות יעלו והשקליות המשתנות לא ירדו. אתם שואלים מדוע? ובכן זה מה שקורה כשהשוק מקבל את מה שהוא שמצפה - כלום. הרי הוא כבר ציפה לכך, לא?

איזה אג"ח לקנות אתם שואלים. ממש לא קשה - חפשו בכתבות קודמות שלי, או בדקו את התשואות הנאות שאפשר למצוא כיום באג"ח שקליות בריבית משתנה. אם עדיין לא תמצאו רעיונות השקעה, שאלו אותי על כך, אם יהיה צורך אקדיש את הטור הבא לנושא הרי זה יהיה אחרי המדד וכולנו נהיה חכמים יותר.

מיכה צ'רניאק הוא מנהל בית ההשקעות "להבה"

*אין לראות באמור לעיל משום המלצה לביצוע פעולות ו/או ייעוץ השקעות ו/או שיווק השקעות ו/או ייעוץ מכל סוג שהוא. המידע המוצג הינו לידיעה בלבד ואינו מהווה תחליף לייעוץ המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם. כל העושה במידע הנ"ל שימוש כלשהו - עושה זאת על דעתו בלבד ועל אחריותו הבלעדית. החברה ו/או הכותבים מחזיקים ו/או עלולים להחזיק חלק מן הניירות המוזכרים לעיל.