בשוק הקונצרני: על חברה שהגיעה לנקודת רתיחה

בשבועות האחרונים נראה כי אין כל חדש תחת השמש, לפחות ככל שהדברים נוגעים לשוק אגרות החוב הקונצרניות. בחברות הנמצאות בהליכי הסדרי חוב התהליכים לרוב איטיים ולעיתים אף מסורבלים, כשמפעם לפעם מתקבלות מצטרפות חדשות למועדון כדוגמת סיביל אגח א. כך למשל שתי חברות, שבהן הסדרי החוב מלווים אותנו כבר תקופה ארוכה ומגיעים כעת (שוב) לנקודת רתיחה, הן אלרן השקעות ואוסיף השקעות. בשל עומס הארועים והדיווחים בחברות אלו נדחה את "ארועי אלרן" לשבוע הבא ובינתיים נכתוב השבוע על אוסיף.

כבר בשנה שעברה התקשתה מאד אוסיף לשלם למחזיקי אגרות החוב מסדרה ד', תשלום של כ- 85 מיליוני ש"ח, כשרק לאחר דחיות רבות שנמשכו כחצי שנה, ולאחר מכירת אחד מנכסי החברה (אחזקתה בפרויקט ההתפלה ויה מאריס), הצליחה החברה לעמוד בתשלום זה במלואו.

דא עקא, לחברה לא היה זמן רב לחגוג את ההישג הנ"ל, שכן ב- 20.6, שזה אך חלף, עמדה בפני החברה משימה הרבה יותר מורכבת, שכללה תשלום סופי ומלא בהיקף של למעלה מ- 300 מיליון ש"ח לסדרות ד' ו-ה'. בעוד שלמחזיקי אגרות החוב מסדרה ד' של החברה לא היו כלל בטחונות, נהנו עמיתיהם מהסדרה המקבילה מבטחונות, שבאופן כללי ניתן לכנותם עודפי הפרויקט של החברה ברמת אביב ג', שעל חלק מהם אמנם ניטשה מחלוקת בין החברה למחזיקים, אולם סכום נאה של כ- 140 מיליוני ש"ח חיכה בקופת החברה לתאריך המיועד לתשלום.

או אז, זמן קצר לפני ה- 20.6 רכשה החברה באמצעות כספים אלו (בעיקר בדרך של ) אגרות חוב מסדרה ה' בהיקף של כ- 54 מיליוני ע"נ, ובמחיר הנמוך בכ- 10% ממחירם המתואם, עובדה שגרמה אמנם להקטנה משמעותית בבטחונות ליתר המחזיקים, אך בד בבד הובילה לקיטון משמעותי בחובה של החברה כלפיהם.
לאחר הסערה התברר כי החברה תשלם בתאריך המיועד לכך את תשלומי הריבית לאג"ח ד' (כ- 5 מיליוני ש"ח מתוך חוב של כ- 90 מיליון), בעוד שמחזיקי ה' יהנו מיתרת הבטחונות ויקבלו כ- 80 אגורות לאג"ח הכוללים בתוכם תשלום מלא וכן פדיון חלקי של הקרן.

כעת, לאחר התשלומים, נותרה בפני אוסיף משימה מורכבת הכוללת תשלום בהיקף של 85 מיליוני ש"ח לאג"ח ד', שבינתיים הוחלפו באג"ח ח', ובנוסף, תשלום בהיקף נמוך יותר של כ- 73 מיליוני ש"ח לאג"ח ה', אולם זה האחרון נראה כרגע כבעיה הגדולה יותר של החברה.

החברה דיווחה השבוע כי הגיעה להסכם עם נציגות מחזיקי אגרות החוב ח' (כזכור לשעבר ד') שעיקריו כלהלן:

מיתרת החוב, בהיקף של כ- 85 מיליוני ש"ח, כאמור, ישולם מיידית למחזיקים סך של 15 מיליון ש"ח. יתרת 70 מיליוני השקלים יפרסו במח"מ של כשנתיים, כשחוב זה יגובה בערבות חברת האם ישרס, בהיקף של כ- 20 מיליוני ש"ח (ישרס תקבל בתמורה שיעבוד על נכס שיש לאוסיף בחיפה), וכן יגובה החוב גם בעודפים מפרויקט אביב בצמרת אם יהיו כאלה.

יש לציין כי פרט נוסף בהסדר הוא הורדתה של הריבית לרמה שנתית של 4.25.
ציינתי קודם כי נראה שהבעיה הכבדה של החברה איננה דווקא מחזיקי אגרות החוב ח' של החברה, אלא סדרה ה' שלה, היות ואלו האחרונים פנו השבוע לבית המשפט בבקשה למימוש שיעבודים העומדים לזכותם ומינוי כונס וכן בבקשה למינוי לחברה, כשנראה כי כרגע הצדדים (מחזיקי סדרה ה' והחברה) אינם מצליחים להגיע בעצמם לעמק השווה, אולם בתווך, מתאמץ בית המשפט ולא בפעם הראשונה לאפשר להם להתדיין זה עם זה, כשהפעם דחה את החלטתו ל- 6.7.2010, בתקווה אולי לייתר את הדיון הנ"ל.

בכל מקרה נראה כי מחזיקי אג"ח ח' מודעים לאפשרות שהמשא ומתן בין מחזיקי אג"ח סדרה ה' לחברה יניב פירות נוספים, והם "הצמידו" את ההסדר שלהם להישגים שיושגו (אם וכאשר) במו"מ זה, כלומר כל הישג שיזקף לזכות מחזיקי אג"ח ה' יועבר גם לזכותם של מחזיקי אגרות החוב ח'.

בשולי הדברים עולה שאלת ניגוד העניינים, אם בכלל קיימים כאלו, בין הסדרות השונות. במצב הדברים הנוכחי, בהתעלם מיתרת הכספים שעדיין נמצאים בחשבונות הליווי של פרויקט אביב בגימל, מדובר בסדרות זהות למעשה לחלוטין, הן מבחינת מועד פרעונן המקורי, והן מבחינת סוג הנשיה שלהן (נושים בלתי מובטחים. כך שעל פניו נראה עניין "הצמדת" אג"ח ח' להסדר אג"ח ה', אם ירקום עור וגידים, כטריויאלי למדי, בעוד שכלל לא ברור האם פלוני, המחזיק בשתי סדרות האג"ח, צריך "להיענש" ולא להצביע באחת מהן, רק מכיוון שהוא מחזיק גם בסדרה השניה.

בכל מקרה נראה כי השבוע תבואנה כל השאלות הללו להכרעת מחזיקי אגרות החוב ח' של החברה, שיצטרכו להחליט האם הם תומכים בהסדר שהוצע להם והוצג כאן.

***ערן סטפק, כותב הטור/כתבה, הינו סמנכ"ל בחברת קרנות הנאמנות של מיטב - ניהול קרנות נאמנות (1972) בע"מ ובמיטב ניהול השקעות בע"מ, ועשוי לעסוק בין היתר, ברכישת/מכירת ניירות ערך ו/או נכסים פיננסים עבור לקוחות ו/או קרנות נאמנות ו/או עצמו. כל האמור בטור/כתבה לעיל אינו מהווה ייעוץ/שיווק השקעות ו/או ייעוץ/שיווק פנסיוני ו/או תחליף לייעוץ/שיווק כאמור, המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם. מיטב ניהול השקעות בע"מ עוסקת בניהול תיקים ובשיווק השקעות ואינה עוסקת בייעוץ להשקעות. במידע עלולות ליפול טעויות ועשויים לחול בו שינויי שוק ושינויים אחרים